华泰证券发布投资研究报告，评级: 买入。
凯利泰(300326)
业务优质，治理改善，骨科白马劈波斩浪
凯利泰是重点布局脊柱微创和创伤的国产骨科龙头，且前瞻性布局运动医学。乘着骨科行业高景气的东风，各版块业务有望高速增长。同时公司治理持续改善，在2019和2020年先后两次对核心管理层、技术人员和董事长进行股权和期权激励，以2020-2023年扣非归母净利润复合增速25-28%的解锁条件利于长期稳定发展。我们预计公司2019E-2021E年EPS为0.43/0.53/0.70元，首次覆盖给予“买入”评级，目标价27.56-28.62元。
PVP/PKP行业高景气，公司产品学术地位领先，构建核心壁垒
我们估算2019年我国骨质疏松导致的压缩性骨折新发病人超过250万，据此测算我国PVP/PKP（椎体成形）手术渗透率仅为16%。在人口老龄化加剧、医保覆盖范围扩大、基层推广见效等多个因素促进下，公司估计2019年PVP/PKP行业增速达到20%以上。公司是最早进入该领域的企业之一，与国际巨头共同培养市场，学术地位高，先发优势明显，构建公司差异化核心壁垒。公司PVP/PKP收入从2017年加速增长，估计2019年市占率约为35%，且以高端市场为主。我们预计公司2019-2021年PVP/PKP业务收入增速达到58%/35%/30%。
Elliquence拓宽公司脊柱微创业务边界，未来收入有望加速增长
公司全资子公司Elliquence的超高射频消融技术主攻腰椎盘突出椎间孔镜微创手术，与传统开放手术相比具有创面小、恢复快、安全性提升和价格仅为一半的突出优势。我们测算2019年国内Elliquence微创耗材渗透率仅为5-6%左右，有相当大的提升空间。2019年Elliquence中国收入占40%，公司已收回其中国总代权，加强国内学术推广，今明两年有望加速增长；30%收入来自美国，受益于将该术式逐步纳入医保，美国收入持续高速增长。我们预计Elliquence2019-2021年收入增长15%/23%/26%。
骨科创伤受益集采提速，运动医学构筑国产最全产品线之一
国内骨科创伤市场集中度低，通过集采头部企业有望提高市占率。艾迪尔作为全国前10名创伤厂家，我们认为2020年进行营销改革后销售增长有望超20%。2018年全球运动医学市场约60亿美元，我国运动医学方兴未艾，2018年达21亿元，同比增长24%，且进口品牌市占率超86%。公司体内带线锚钉、部分关节镜产品和关联公司的带袢钛板、前交叉韧带重建系统已注册上市，手术植入耗材、动力刨削系统等产品在研或者申请注册，正在构筑国产最全产品组合之一。运动医学有望成为公司中长期成长动力。
优秀赛道的领跑者，首次覆盖给予“买入”评级
我们预计公司2019-2021年归母净利润为3.07/3.83/5.03亿元，同比增长-34%/25%/31%。我们认为公司赛道优秀，布局全面，核心业务优势明显，给予公司2020年52x-54x目标PE估值（可比公司2020年PE均值为49x），对应目标价27.56-28.62元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：带量采购降价超预期；新产品销售不及预期；疫情影响超预期。
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