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世界上最杰出的价值投资者都有谁？

如果这个问题问五十个业内同行，我猜五十份答案多半会有两个共同点，一是格雷厄姆、巴菲特、卡拉曼等等肯定会频繁出现，二是多半谁都不会提及佛洛伊德·奥德勒姆（Floyd Odlum）。

这是一个基本已经被遗忘在了并不漫长的投资历史长河中的名字。他的一生几乎与本杰明·格雷厄姆完全重合，出生相差两年，而离世仅相差3月。没有资料显示二人曾经有过会面，很大可能是真的素昧平生，但奥德勒姆的投资哲学几乎与格雷厄姆如出一辙。

作为价值投资流派的鼻祖，格雷厄姆提出的理念、思想和策略，长期以来都经受住了各种合理质疑的考验，并被证明有效，无论是在学术上还是在实践中。而奥德勒姆则是那个与格雷厄姆同时代，实践着同样的投资方法，并同样取得巨大投资成功，但却几乎默默无闻的那一位。

事实上，奥德勒姆的投资经历颇为传奇，

这些成就应能使他无愧于“史上最杰出价值投资者之一”的称号了吧？美国畅销作家、《格兰特利率观察者》杂志的创始人詹姆斯·格兰特（他写的书很多，其中《伯纳德·巴鲁克》和《失算的市场先生》曾有过中译本）在2008年金融危机爆发后曾缅怀奥德勒姆说：

“我们找不到更好的榜样了。首先，也是最重要，他是一个价值投资者——他属于那个古怪的群体，那一群认为少付总比多付要好的人。”

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佛洛伊德·博斯特维克·奥德勒姆（Floyd Bostwick Odlum）于1892年3月30日出生于密歇根州的Union City。16岁时，他的父亲——一位卫理公会牧师——把家搬到了科罗拉多州，于是奥德勒姆在成年后便奔赴离家不远的科罗拉多大学攻读法律，并于1914年获得学位。

大学毕业后的头几年，他一直在四处奔波。先是在1915年，与第一任妻子霍滕斯(Hortense)结婚后，他便去了犹他州盐湖城，在那儿接受了犹他电力与照明公司(Utah Power and Light company)的一份律师工作。之后，奥德勒姆又前往纽约当了一名“纽漂”，当过律师事务所的律师，也在电力企业做过分管法务的副总裁，老本行倒是一直没换。

众所周知，当律师肯定不少赚钱，要不夸人小孩的时候怎么总说“这孩子一看就有出息，将来不是医生就是律师”呢？奥德勒姆也不例外，有了点钱心思就开始活络，琢磨着炒点儿股票赚点钱吧。之后就是大多数人能想到的故事，是的，基本亏光了（是不是和和多人一样，呵呵）！

奥德勒姆最初将股票市场视作投机获利的肥沃土壤。于是，和众多新手投机者一样，他付出了应有的代价，损失了投入市场的4万美元初始资本。是不是很有意思？价值投资大师的投资生涯居然始于投机？要知道，即便是大师，也不都是生而神灵的，人的认知过程总得符合客观规律不是？

输光了就撤吧，他很快退出了市场，并花了一段时间来还清欠款。退出市场的这段时间里他做了什么，暂时还没看到更详细的资料，但毫无疑问在这段时间里他完成了从一名投机者向价值投资者的蜕变，很快他将卷土重来，带着同样多的“子弹”——4万美元，但已经换装成截然不同的崭新枪炮。

《佛洛伊德·奥德勒姆：美国金融天才》，Daniel Alef著

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1923年，奥德勒姆和乔治·霍华德合作成立了一家合伙企业，重新开始征战股市。这次，大师开始展露峥嵘。最初的两年令人难以置信，公司资产增长了17倍，变成了将近70万美元。尤其值得一提的是，这是他兼职取得的成绩，因为在此期间他还没辞掉他的律师工作。

兼职状态一直持续到1930年，未必是因为大萧条冲击了他作为律师的职业生涯，更可能是因为他未来的旗舰企业Atlas终于在1929年诞生了，而他肯定提前看到了历史性的“危”与“机”。

在1929年的夏天，市场已经出现了过热的迹象。投资者无脑买入，不计后果也不考虑市场的历史高点和当前水平。这样的行为持续不断，有增无减，股市每周都创下新高。对大多数市场观察人士和权威人士来说，市场似乎仍有“支撑”，或者应该说有“翅膀”?

然而，对那些少数的逆向投资者而言，市场是一颗滴答作响的定时炸弹。股市创下的高点是不可持续的，奥德勒姆坚持这么认为，他早早地清空了他的仓位，坐拥现金，等待合适的时机再次出手。

当时，他估计控制着1400万美元的现金和其他很容易变现的流动性资产，他耐心地坐在场外，看着市场陷入疯狂的买进，直到道琼斯指数见顶，并从峰值下跌了80%以上。

机会终于来了！但怎么出手同样有讲究。奥德勒姆独具慧眼地挑中了投资信托。这是一种和今天的封闭式基金很相似的金融产品，本身可以交易，具有价格，但同时其所对应的底层资产是一组股票组合。

奥德勒姆已经对这种产品进行了很长时间的跟踪研究，他发现这种产品的交易价格经常大幅度偏离底层资产对应的净值，当崩盘发生后这种现象更是被推向了极致。用他自己对媒体的话来说，相当于可以“用六毛钱买到一美元的钞票”。

于是他大量买入这类投资信托，将其解散并清算，将资产留在Atlas。当发现投资机会太多，而他自己钱不够时，他使出更狠的一招，发行Atlas的股份用于支付购买对价，这样的话连现金都不占用了。

最终，他先后完成了22次收购合并。通过这个策略，他到1935年时实现了1.5亿美元的盈利，完成了不可思议的壮举，用今天通行的衡量手段来说，他在12年里资产增值了3846倍，年复合收益率99%。

到了1935年，他投资或控制的企业和实体中包含三家女装公司、一个铀矿、一家银行、一座办公楼和一家石油公司，还有大名鼎鼎的灰狗巴士(Greyhound Bus)、希尔顿酒店(Hilton Hotels)，以及一家小型电影制片厂，名字叫做派拉蒙(Paramount)。

奥德勒姆手迹

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这场奥德勒姆奠定终身成就的一战，以及他在此战中的主要武器——“投资信托”，这种与封闭式基金极为相似的产品，让我颇感几分熟悉，几分亲切。在中国资本市场上曾有一段时间，封闭式基金是价值投资者最佳的投资对象之一。

中国最早的封闭式基金可以追溯到1991年，但真正开始快速发展是在九十年代后期。到2002年，华夏、嘉实、南方、易方达等十六家公募基金管理公司已经总共成立了54只契约型封闭式基金。

由于世纪之初的A股市场长时间陷入低迷，封闭式基金也长期处于折价运行的状态。到2006年中期，平均（以及中位数）的折价率达到了52%，亦即交易价格仅为基金净值的52%，折价最低的基金仅为33%。

是不是比奥德勒姆那会儿更夸张？想象一下，平均用五毛二就能买到价值一块钱的东西，没什么比这更能让价值投资者两眼放光了吧？

我们当时也对封闭式基金进行了重点投资，并在短时间内取得了令人咋舌的回报。这可能是我们六禾在06-07年那一轮牛市周期中获利幅度最大，同时也最确定最安全的投资了。

仔细研究那段时间封闭式基金投资获利的逻辑，其实非常完美地契合了价值投资的精髓思想：

第一项收益来源显然来自于平均高达5~6折的折价率，以近乎一半的价格买到百分之一百的价值，这是格雷厄姆的安全边际思想。

第二项相对隐蔽，但却是盈利兑现的催化剂，因为证券投资基金受法规约束每年必须进行至少一次分红，而分红时基金交易价格需要做同样金额的除权，于是相比基金分红后的净值，折价率进一步扩大。因此，分红获得的资金最佳选择就是再投资，在更大的折价水平上继续买入。这显然同样非常地格雷厄姆！

第三项来自于基金自身持续创造盈利的能力。不可否认，不同的基金管理人水平风格不同，业绩表现也不同，有些净值增长快，有些则慢，有些波动较大，有些则一贯稳定。我们自己建立了一个基金业绩评价的简单模型，用于挑选出在未来大概率能跑赢同行的品种。这对最终投资结果的取得也产生了重要贡献。

当然，最后需要指出的，是06-07年始于股权分置改革，后又被基本面因素推动的那一波牛市，让我们在投资后不久就看到了成果。市场的因素重要但又不那么重要。

在那段时间，中国经济正迈向改革开放以来最高歌猛进的阶段，上市公司的整体业绩也处在不断上升的轨道中，市场估值则经过多年的低靡之后处于安全低位区间。因此，我认为在那段时间对封闭式基金进行投资，未来一定会取得丰厚回报，即便之后没有很快出现那波迅猛的牛市。

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第二次进入市场时，前律师奥德勒姆先生本质上已经从一名投机者蜕变成具有一名“简单常识”的价值投资者。他不再理会各种市场传言，对快速赚钱的生意也不再感兴趣，转而专心研究经济和企业本身，为了找到“能用50美分买到1美元价值”的机会，可以翻遍整个市场。詹姆斯·格兰特评价他是资产折价策略的完美践行者。

坐落在美国堪萨斯州Abilene的艾森豪威尔总统图书馆中，收藏有奥德勒姆和妻子的全部相关文献资料，包括他的各种往来信件和演讲稿等等，总计有142240页之多，堆起来够81英尺高。在这些文献中，人们可以管窥到奥德勒姆的投资哲学。顺便提一句，为什么收藏在艾森豪威尔总统图书馆里？那是因为他和艾森豪威尔够铁，甚至单独为前总统搞了块过冬的地。

文献资料显示，奥德勒姆称自己最喜欢的两类股票，一类是公用事业股，这可能和他长期担任电力公司专职律师的经历有关，更可能是因为是他看重企业长期稳定的现金创造能力；另一类是所谓“特殊状况”公司，这大概可以理解成我们常说的“困境（反转）”型标的。

“这种投资不仅仅涉及到财务上的资金资助，更是涵盖了企业管理上的责任和支持”，奥德勒姆自己这么阐释“特殊状况”，“……我们会坚持持有这项投资，直到所有应该做的工作都完成，然后我们奔向下一个特殊状况标的”。

纵观奥德勒姆的投资生涯，稳定的现金流、足够的价格折扣作为保护、长期持有积极管理，是他鲜明的风格。同时，以下三点也体现了他作为典型价值投资者的特征：

1. 绝不全天候100%地持仓

奥德勒姆是一个深度价值投资者，不是一个短线炒作高手。但当价值投资机会很少时，他宁可持有现金。他没有投资强迫症，更不会降低自己的投资标准。他只是坐拥现金，就像赛斯•卡拉曼在市场泡沫时期持有高达40%的现金头寸一样。如果想战胜市场，就必须做不同的事情。被动投资者都是100%的持仓，但他们不太可能跑赢市场。

2. 无聊是美丽的

奥德勒姆青睐于公用事业股票和特殊情况公司，就像约翰·聂夫最喜欢低知名度成长股一样。这些都是市场上无聊的角落，然而正是它们让奥德勒姆的收益率直冲云霄。在如今这个以技术为驱动的市场，许多投资者有意无意地忽视了乏味、增长缓慢的现金生产商，但不要忘了，乏味的生意有时却有着不那么乏味的回报。

3.做一个有眼光的淘宝者

奥德勒姆买的股票大多是别人讨厌的。这些公司的股价在52周以来的最低价左右徘徊，甚至是历史最低价。不会有人在鸡尾酒会上谈论这些股票。然而，它们提供了足够高的回报，只是因为没有人费心去看看其（潜在的）隐藏价值。做一个有眼光的淘宝者，你会发现，很多公司的股价都处于历史低点附近这件事情本身，并不像市场先生想象的那么糟糕。

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奥德勒姆头发稀疏，身材消瘦，生活节俭，平时喜欢穿便装。但鉴于他在投资和实业领域取得的卓越成就，他的一生显然过得多姿多彩。很多名人都是他的座上宾，除了前面提到的艾森豪威尔总统，还包括米老鼠之父沃尔特·迪斯尼、福特的副总统纳尔逊·洛克菲勒、率队轰炸东京的美国英雄詹姆斯·杜立特等。

值得一提的是，奥德勒姆在女子航空及航天飞行事业中也发挥了关键作用。在这个领域有一位不得不提的杰出女性，杰奎琳·科克伦（Jacqueline Cochran ）。她是第一个突破音障的女性，多次创造速度、高度和航程记录。二战期间，她是第一个驾机飞越大西洋，把美国制造的轰炸机带到英国的女性，并成为英国皇家空军的一名志愿者，担任辅助部队上尉。

之后，在她的提议下，美国陆航女飞行员大队成立，她先后训练了近1000名女飞行员，帮助军方将战机从制造厂开到集结地，以解放更多男飞行员奔赴战场。战后，她获得了杰出服务奖章及杰出飞行十字勋章，并最终于1969年以上校军衔退役。

杰奎琳·科克伦

是的，科克伦上校就是奥德勒姆的第二任妻子，并伴他走完了剩余人生。二人于1936年结婚，那时科克伦的飞行事业刚刚起步，奥德勒姆大力支持妻子的训练和参赛。当时还有另一位与科克伦齐名的女飞行员先驱，首位单人驾机飞越大西洋的女性阿梅利亚·埃尔哈特，两人的飞行基本上全都来自于奥德勒姆的资助。

1976年6月17日，奥德勒姆溘然长逝。96天之后，格雷厄姆也驾鹤西行。大师离去了，但留下的强大精神遗产足够后辈们长久咀嚼回味

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