作者/張彥如 千尋
虎牙都上市了，鬥魚和映客正在上市的路上，花椒怎麼能甘於寂寞呢。
昨日（6月27日）晚間，宋城演藝公告稱，子公司六間房與花椒直播運營方（北京密境和風科技有限公司）進行重組。其中，六間房的整體估值為34億元，密境和風整體估值51億元。
還記得2015年，宋城演藝高調收購六間房100%股權，當時六間房的估值是26億元。轉眼三年時間已過，此次重組之後，六間房將不再是宋城演藝的並表子公司。
也就是說，在直播行業踩上風口的這三年，六間房的估值僅提升了8億元，市盈率不足12倍。作為一家2017年淨利潤超過2億的直播平臺來說，相當便宜。
在一系列資本層面的重組之後，宋城演藝持股新公司的比例將低於30%，而奇虎360及其一致行動人合計持有39.07%的股權，成為重組集團公司的控股股東。
有股民調侃說，六間房這一次“從了”花椒，直播行業在寒冬來臨之際巨頭開始相互抱團取暖。
這是一件壞事嗎？對於宋城演藝來說，既然長於線下演藝運營，六間房便是一個尷尬的存在，當直播行業寡頭效應凸顯時，未來的財務投資回報就有了不確定性，這時候選擇出手未必不是一步好棋。
在剁椒娛投（ID：ylwanjia）看來，六間房主攻PC端直播，儘管利潤不錯，卻看不到好前途；而花椒則恰恰相反，雖然在移動端的用戶數據不錯，名氣也更大，但至今未能盈利是硬傷。
兩大平臺無論單拎出哪一個看起來都難成氣候，但重組之後就不同了。六間房+花椒的結構變成，用PC短的利潤*移動直播市盈率的故事，打造出一個完美的資產包。
畢竟，騰訊這樣的巨頭也是講遊戲（利潤）+社交（未來）才能支撐起龐大的市值。況且，在競爭對手紛紛上市的時候，重組之後的新公司也有獨立上市的空間，誰能不動心呢？
一隻高產奶牛，宋城演藝怎麼捨得放手？
六間房，是一個好的標的資產嗎？
從營收來說，確實如此。2017年度，宋城演藝營業收入為30.2億元，其中六間房貢獻的營收約12億元，佔比達41%；宋城演藝淨利潤為10.68億元，六間房淨貢獻淨利潤近2.89億元，佔比約為30%。
既然能為公司帶來這麼好的業績，宋城演藝為什麼還要促成六間房和花椒直播的重組？如果這麼看，這件事確實很讓人不解，但資本市場的運作從來沒那麼簡單。
（單位：萬元）
註釋：2017年財務數據為審計後數據
先回到2015年3月，宋城演藝高調宣佈，收購直播平臺六間房100%股權，按照收益法評估六間房估值26億元，溢價達68倍。
同時，六間房高管團隊承諾2015-2018年對賭淨利潤分別為1.51億元、2.11億元、2.75億元和3.57億元，後三年業績增速達到40%、30%和30%。
在對賭這幾年中，六間房每年都能順利完成對賭。但值得注意的是，2018年將是對賭最後一年。對賭結束之後，在直播行業大環境下滑的情況下，六間房的盈利能力還能否像從前一樣尚未有定論。
此外，在秀場直播領域，六間房的地位難以撼動。但在直播中也曾出現過涉黃畫面，被監管部門點名，政策風險比較高。昨日下午公告發出之後，雪球上不少股民表示，終於把扛著的雷卸下來了，安心了。
當然更大的問題還來自於，六間房的線上業務跟上市公司主營業務之間很難產生協同效應。畢竟，宋城演藝的主業還是線下實景演出，而當年之所以收購六間房，更多是從市值管理角度考慮。
2015年的宋城演藝業績翻了幾番，市值卻仍徘徊在上市時剛過百億元，它需要講新的故事。於是，在股市大炒輕資產概念時，宋城演藝瞄準了直播，看上了六間房。
互聯網演藝平臺+線下演藝的好故事，得到了資本市場的認可，消息披露後，宋城演藝股價連續7個漲停板，3個月時間市值從148億，最高飆升至530億元。
如果我們把宋城演藝收購六間房當作財務投資的話，這三年，六間房帶來的收益的確不少。數據顯示，2015年六間房盈利，2016年盈利，2017年盈利2.89億元。
PE僅11.7倍，老股東還能套現
相較於遊戲直播同行虎牙90倍PE來說，此次，六間房2017年2.9億利潤，估值34億，PE還不到12倍，可謂相當便宜。
恰好昨天（6月17日），映客進行了國際配售，估值也是按照12倍計算的，大多數投資者認為12倍PE數值合理，願意參與映客的國際配售。
但六間房的估值方法明顯與花椒不同。根據根據公告顯示，截止2017年12月31日，花椒淨利潤為虧損1.4億，但估值卻高達51億。
溢價的部分來自於花椒在移動端直播平臺中佔有的市場地位。
截至2018年3月，花椒直播累計註冊用戶為1.4億。而公告上有數據顯示，花椒直播在2017年第四季度，憑藉2.13%的活躍用戶佔比位居國內娛樂類直播APP第一。
從用戶構成來看，花椒直播用戶集中在一二線城市，用戶結構較為年輕化，而六間房用戶集中在三四線城市，雙方用戶的群體重合度較低，具有較強的互補性。
最為關鍵的是，在移動直播時代來臨的時候，六間房仍然主要在PC端直播，能否持續盈利真的很難保證，而另一方花椒直播，主要發力的則是移動端。
這兩個公司抱團組建新的集團公司，在業務上定能形成互補。
不僅如此，在此次交易中，宋城演藝還將向戰略投資者出售六間房部分股權，實現股權部分變現，提前收回部分投資成本。
有分析稱，參照本次交易雙方資產對價，加上此次重組安排六間房的4億分工，宋城演藝的收益率接近50%。
雖是抱團取暖，但新公司想象力更大
2016年，直播行業成為全新的投資風口。據不完全統計，直播平臺總數超過200家。但這樣火熱的場景並沒有持續很長時間，進入2017年，隨著國家監管政策的越發嚴格，眾多直播平臺遭遇封停或關閉。
強監管+強競爭之下，尤其是娛樂秀場類的平臺，新增用戶下滑，開始消耗存量。即便今年年初，土豪們一起撒幣，直播答題，也沒能將挽救直播的頹勢。
幾年前不斷融資，燒錢拉用戶，現在到了該還債的時候了，資本尋求退出，壓力山大。除了幾家有能力自己上市的直播平臺外，中小直播平臺都要為自己的將來造作打算。
六間房與花椒的“抱團取暖”也不失為一種求生辦法。而且，重組後的新公司估值85億，還可以獨立上市。在宋城演藝的官宣中也提到，直播行業進入成熟期，增速放緩但仍保持較快增長，監管日趨成熟和常態化，競爭格局上呈現出典型的寡頭壟斷特徵。
但與此同時，直播做為一個市場規模大、產值高，相對較新的行業，依然潛力無限。根據艾瑞諮詢的數據，截至2019年，泛娛樂直播市場規模將達到872.6億，較2017年增長一倍。
“合併之後平臺競爭力更強，對於工會來說是好事。不過，花椒體系內原有的工會可能要做好工會與直播提成比例一定幅度下調的準備。畢竟，要上市的話，就要衝一衝利潤，目前花椒哈在虧損。”一家工會創始人認為。
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