07.11 湖南省债务风险化解路径和地方融资平台公司转型后续风险分析

撰稿：中诚信国际

创新业务部 & 政府与公共融资评级部（武汉）

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湖南省债务风险化解路径和地方融资平台公司转型后续风险分析

2018年以来，湖南省在严控地方债务风险方面的举措较其他省份更为严厉，4月湖南省财政厅发表内部文件《湖南省财政厅关于压减投资项目切实做好甄别核实政府性债务有关工作的紧急通知》对部分投资项目实施“停、缓、调、撤”，分类对基建和民生工程项目进行相应的安排。6月湖南省政府性债务管理工作领导小组起草的规范地方融资平台公司的管理文件《关于征求关于清理规范政府融资平台公司管理的通知（代拟稿）意见的函》（下文简称《征求意见函》），该文件在存量债务处置、严控地方融资平台数量提出了更为严厉的措施，尤其在清理整顿平台公司数量方面有了时间表。

湖南省为何出台上述严厉的监管政策，成为地方主动压缩平台数量进行债务风险防控的先锋，和湖南省地区债务风险压力不减有很大关系，在此背景下，本文分析了在50号文和87号文出台的一年后，地方融资平台公司面临怎样的巨大考验以及债务风险防控持续的今天，湖南省防范地区债务风险和整顿地方融资平台公司的主要路径，湖南省的地区债务风险压力以及地方融资平台公司现状有哪些变化，未来债务风险防控和地方融资平台公司转型需关注哪些后续的问题，以期对全国的地方融资平台公司转型和债务风险化解提出借鉴。

一、2017年以来湖南省防范地区债务风险和整顿地方融资平台公司的主要政策和路径

‍‍‍2017年是又一轮地方政府防控债务风险严监管年的开始，由于地方政府的债务风险主要集中在地方融资平台公司的债务中，所以防控地方政府债务风险和规范地方融资平台公司是高度相关的。从湖南省的债务规模上看，截至2017年末全省地方政府债务余额7,756亿元，若加上和地方融资平台公司相关的隐性债务，广义的地方政府债务规模更高，在全国居于较高水平。

为了防控地方政府债务风险，在2017年上半年出台的50号文和87号文之后，将传统的地方融资平台公司的融资路径逐步封堵，影响较大的是行政级别较低的以土地整理和基础设施代建为主的单一业务模式的平台公司，这类公司在中西部地区较多，也是是受当前监管政策影响最大的领域。对于湖南省而言，以公开发过债的平台公司的主体级别来看，主要集中在AA级别，为78家，占比65.55%；其次为AA-和AA+，分别为17家和16家，占比分别为14.29%和13.45%，主体级别集中于AA和AA-，资质较差，平台公司转型的迫切性加剧。

地方政府债务风险防控的压力以及地方融资平台公司转型的迫切性，使得湖南省政府连续、密集出台了多项政策严控债务风险，在此轮地方债防风险进程中，湖南省成为全国首个力度大、方案具体、目标清晰的省份。

2018年3月14日，湖南省人民政府发布《湖南省2018年国民经济和社会发展计划》的通知（湘政发[2018]9号），在防控政府性债务风险方面，严格按照“财力能承受、项目可持续、承诺能兑现”推进基础设施和民生工程项目，严禁擅自扩大建设规模、提高建设标准，对违规超概项目严格追究项目单位和主管部门责任。从控制建设规模源头上对债务规模进行严控。

4月湖南省财政厅发布的文件《湖南省财政厅关于压减投资项目切实做好甄别核实政府性债务有关工作的紧急通知》对部分投资项目实施“停、缓、调、撤”，分类对基建和民生工程项目进行相应的安排，该文件是落实湘政发[2018]9号文严控建设规模和分类处置的思路。6月湖南省政府性债务管理工作领导小组起草的《征求意见函》，在存量债务处置、严控地方融资平台数量提出了更为严厉的措施，要求清理整顿工作须在2018年12月底前完成压减三分之二的任务，2019年全面达标。

从上述2018年以来湖南省政府出台的各项文件中可以看到政府严控债务风险的具体路径：在防控地区债务风险的角度，从投资项目以及平台公司两个角度进行规范化。在项目角度，一是通过压减投资项目，抑制举债的投资冲动，控制债务增长；二是规范地方融资平台公司的业务模式，对不合规项目在甄别后予以分类处置，有效监管、防范隐性债务；在平台公司规范化的角度，对平台公司进行分类处置，整合“相近类”、转型“实体类”、以及撤销“空壳类”，通过梳理现有平台结构和清理平台数量，最终形成定位明确、政企边界清晰、业务模式规范的平台公司。在实际运作中，如此前被审计署点名的湖南省邵阳市拟将市本级现有7家平台公司撤并成3家，各县平台公司不得超过2家，并计划于2018年10月份提前完成整合。

二、湖南省出台监管政策的背景：经济和债务格局下地方融资平台公司的信用风险

湖南省出台监管政策的大背景可以从湖南省的地区债务风险以及经济和债务格局下湖南省地方融资平台公司的信用风险两个角度来分析。

1. 湖南省经济和债务格局

尽管湖南省的GDP规模和增速在全国位居中前列，稳步增长，但由于2017年以来受到非税收入强制“挤水分”的影响，湖南省一般预算收入有明显下降，部分地区的非税收入下滑幅度超过30%，后续的湖南省的预算收入情况需高度关注。同时，全省政府性债务总量仍然不小，尤其是地方融资平台公司发展历程中可能形成的隐性债务存量，积累的局部风险不容忽视。

（1）经济发展稳定增长 但非税收入“挤水分”带来财政收入增速下滑

2017年，湖南省GDP为34,590.6亿元，同比增长8.0%，在全国31个省或直辖市中排名第九。2018年一季度，湖南省经济增速显著，全省GDP为7,777.65亿元，同比增长8.0%。从各地区经济情况来看，各地市级经济发展水平梯次分明，长株潭地区经济实力较强，集中了省内大部分大型企业，对全省经济贡献度高，2017年，长株潭地区生产总值1,5171.7亿元，同比增长8.7%。

从财政角度看，近年来湖南省财政收入增速有所放缓。2017年全省一般公共预算收入为2,756.7亿元，同比增长4.9%，2015-2016年，全省一般公共预算收入增速为11.16%和7.3%。一般公共预算收入下滑的主要原因是全省的非税收入有明显减少，2017全省纳入一般公共预算管理的非税收入完成997.9亿元，同比下降13%，主要是各级各部门按照省委省政府统一部署，采取了一系列“挤水分”的硬措施导致。此外，湖南省收到的上级补助的规模较大，2017年，全年下达各类补助3,289.9亿元，对中央的转移支付依赖程度较高。从各地情况来看，2017年长沙市一般公共预算收入为800.35亿元，同比增长11.5%，增速明显；株洲市为224.10亿元，位居第二，受非税收入“挤水分”的影响，2017年衡阳市一般公共预算收入下降至162.41亿元。

（2）隐性债务较高地区债务风险不容忽视

2017年湖南省地方政府债务限额为7,887.3亿元，当年全省发行新增债券623.4亿元，发行置换债券1,342亿元，2015-2017年，湖南省累计发行置换债券5504.4亿元，置换进度87.8%，截至2017年末全省地方政府债务余额7,756亿元。

另外，从政府债务率角度看，2016年湖南省显性政府债务率为87.61%，；但考虑到隐性债务，根据中诚信国际的测算，截至2016年末，湖南省隐性债务为7,342.6亿元，隐性债务率高达171.70%，湘潭、常德、长沙和株洲四地的隐性债务率较高，均超过300%。湖南省的隐性债务风险不容小觑，主要的风险来自于地方融资平台公司。

2. 湖南省地方融资平台公司特征和问题分析

湖南省平台公司存在数量过多、近年来债平台资质下沉、业务规范性不足等特征，平台公司作为政府隐性债务的主要载体，已在其发展过程中积累不小的风险，也是湖南省出台强监管政策的主要背景。

（1）湖南省平台公司数量较多且资质下沉情况明显

截至2018年6月末，湖南省存续城投债的发行主体共计114家，是中部六省中数量最多的省份。若从湖南省在银监会名单内的平台数量来看，更是高达557家。目前湖南省有存续债的平台公司中，市级类平台50多家，区县类平台近50家，国家级园区类平台近20多家。从区域分布来看，主要分布在长沙市（33家）、株洲市（15家）、郴州市（13家），其他地区超过或者接近10家平台公司的地区也较多，一个地级市往往存在较多的平台公司。

此外，湖南省平台公司呈现行政级别下沉趋势，信用等级较高的平台公司数量较少。从湖南省发债平台公司行政级别来看，截至2017年末省及省会（单列市）为15家，占比12.61%；地级市42家，占比35.29%；县及县级市62家，占比52.10%。从发债主体级别来看，主要集中在AA级别，为78家，占比65.55%；其次为AA-和AA+，分别为17家和16家，占比分别为14.29%和13.45%；最高级别AAA和AA-以下级别数量较少，分别为3家和5家，占比分别为2.52%和4.20%。

（2）湖南省平台公司盈利情况较差经营性现金流较差

湖南省平台公司行政级别和主体级别资质下沉也从一定程度说明了大量的湖南省平台公司的业务模式是传统的土地整理和基础设施代建的模式，承担传统业务的平台公司存在其资产流动性不足、自身盈利能力较差、难以通过自身经营收益偿还债务等问题。

从已公布2017年年报的114家企业来分析，平均总资产从2016年的253.50亿元增长到2017年的292.88亿元，所有者权益从2016年的122.45亿元增长至2017年的137.71亿元，资产负债率有一定上升，从2016年的45.03%上升到2017年的48.35%。从有息债务的角度看，湖南省平台公司发债主体的有息债务规模增长可控，从2016年的98.66亿元，增加到2017年的113.92亿元。

从营业情况来看，发债主体企业的营业水平有显著提高，平均营业总收入从2016年的18.74亿元增长到2017年的21.33亿元，但净利润情况依然较弱，从2016年的3.09亿元下降到2017年的2.43亿元，在营业总收入增长的情况下而净利润没有显著增长，反映出湖南省平台公司的盈利能力持续下降。从现金流情况来看，湖南省平台公司的平均经营性活动净现金流较弱，从2016年的-2.05亿元继续下降到2017年的-4.31亿元。

因此，湖南省发债平台公司自身业务模式单一以及经营现金流较差的情况下，因此极易受到外部融资环境和监管政策的影响，后续需关注外部融资渠道收缩以及监管压力等外部因素对企业信用风险的影响。

（3）业务规范性及公司治理能力不足 已成为政府隐性债务的主要载体

由于湖南省的平台公司以承担传统平台业务为主，盈利情况一般较差，而且基本以政府补助为主，因此这类公司一般就成为业务规范性较差违规操作的高发地。如2018年4月25日，湖南日报中相关文章分析了湖南省平台公司发展过程中存在的问题，如平台公司盈利能力较差，无具体运营内容，异化为变相举债的工具；多种融资方式相互交织；个别地方民间借贷、名股实债甚至非法集资现象依然存在等。审计署公告中对湖南省部分区域进行了批评，如邵阳市城市建设投资经营集团有限公司的不规范举债行为。此外，从管理机制上，还存在部分公司治理结构不完善、集团公司对子公司管控能力不足等问题。

三、湖南省出台监管政策后对地方融资平台公司的影响分析

经过一系列的清理整顿后，湖南省有望形成定位清晰、运作规范、流程透明的平台公司。以湘潭市平台整合为例，根据公布的整合方案，其市级平台将整合为三个，分别是产业发展投融资平台、“两型社会”重大项目建设投融资平台、和城市基础设施建设投融资平台。其他地级市整合目标一般如下：包括以基础设施建设为主的公益类平台、以交通运营等为主的公共运营平台、围绕土地一级市场开发的地产类平台，或者有条件的地市成立金控类或者股权投资类平台等。通过业务重组，有助于其降低融资成本，扩大融资规模、丰富融资渠道，便于公司集中力量进行重大项目建设和产业投资。此外，经过业务的重组、流程的规范及与政府关系的重新梳理，其业务运作更加规范，流程也将更加透明，有利于政府对平台公司的监管，控制隐性债务增长。

与此同时，该政策目标相对严厉、手段较为激进，在实际运作过程中难免遇到执行难度大、可操作性不强的问题。当前湖南省的平台数量在中部地区数量最多，以株洲、郴州、常德尤为明显。该政策要求平台清理工作在2018年底完成。面对如此大规模的平台公司，其在整合中不仅涉及到资产频繁划转划出、业务大幅的重新整合，还涉及到人员的分流与安置，必然会面临各方的博弈或甚至阻力，执行难度较大，实际执行效果有待观察。

总体来看，该系列政策虽然初衷良好，但该目标相对严厉、手段较为激进、时间要求紧迫、执行难度较大，整个湖南省范围内的平台企业均因此面临着大范围的业务整合甚至较为频繁的资产划转及债务重组；需防范短期内因资产划转、业务重组、项目停缓引发的区域性平台企业风险共振。

四、湖南省债务风险化解和地方融资平台公司转型后续风险分析:信用资质进一步分化整合后信用风险需关注

从信用分析的角度看，需关注整合后新平台公司的业务定位及与政府的关系、资产划转对其经营和信用水平的影响、承接债务后的流动性压力及业务的实际管控力问题；对于退出平台名单外企业的，其将成为真正独立参与市场化经营的国有企业，应以产业类企业的盈利、偿债视角进行重新定位。

1. 关注平台的发展定位及与政府关系的重新梳理

平台的发展定位决定了其业务范围、收入结构、与政府关系的紧密程度以及能够获得的资源程度。整合后的平台由于在业务范围上进行了重新划分，其与政府的关系也因此需要重新梳理：平台重要性是得到增强还是由此减弱、资源获取能力是得以提升还是削弱、新的业务定位是否具有可持续性或符合当前的政策方向、新的结算模式以及资金平衡模式是否与其业务发展相适应，均是影响其信用水平的重要因素。

同时，由于平台公司承接的项目大多数为基础设施建设类或者其他公益类项目，其建设周期相对长、投资金额大、部分项目合同结构相对复杂、涉及主体较多，在项目承接主体变更的情况下，项目原合同如何继续履行、业务模式及结算模式能否延续、项目进度如何安排等均成为新平台企业需考量及面对的风险。

2. 关注划入资产的质量及划出资产对企业经营和信用风险的影响

平台的资产很多都是由当地政府划转，由于涉及利益部门多，在资产划转的同时也带来了相关的人员或其他包袱，导致资产整合存在一定风险。资产的划出和债务重组，对平台公司的经营范围、资产负债结构、盈利能力、现金流都会产生较大的影响，很大程度上影响公司的信用水平和偿债能力。对于划入及划出资产，需考虑其资产质量问题，即其在增加/减少公司资产规模的同时，是否带来或减少的公司的债务负担，是否带来或划出了真正为公司带来现金流及有发展前景的业务等。

整合了许多优质资源的公司，主体信用资质得以增强，而非重点平台公司则有可能面临资产流失的风险。

3. 关注新平台在承接被吸收平台债务后的流动性压力

根据湖南省的文件，整合后的平台不设立子公司，可设立分公司，即被整合的平台公司被吸收合并，不再具有法人资格。因此新平台不但承接其资产，也将如数吸收其债务，如何合理处置原企业相关债务及公开发行的债券亦对新平台提出较大考验。具体来说，现阶段平台公司由于过往承接了较多的基建投资职能，其必然积累了较大规模债务，新名单内的平台公司不但要承担被吸收平台债务，在政企债务加速隔离的背景下，还将继续承担较重的投融资任务。如果其无法平滑各项债务到期时间、有效调配资金，当其进入短期债务偿还高峰，而账面土地等资产又面临流动性不足的困境时，可能会造成新公司短期资金周转困难，偿债压力陡增的可能性。

4. 关注业务范围扩大后平台的业务实际管控力

整合后的新平台定位更加清晰、业务范围、规模也将显著提升，但同时也会面临业务繁杂且跨度大、实际控制能力弱等阶段性问题。由于涉及利益部门多，协调关系复杂，整合难度大，即使划转/置换成功，往往只是形式上的整合与规模扩充；若后续没有长远地对公司的业务发展、市场化转型进行战略性的布局，没有对资金管控、人员管理、内控制度等方面进行有效的整合，未来依然要面临管控能力有限、经营效率低下的困境。

5. 对于退出平台名单外企业的，其将成为真正独立参与市场化经营的国有企业，应以产业类企业的盈利、偿债视角进行重新定位

不在平台名单内也未被整合的公司将转型较为彻底的一类平台，其将实现市场化运行，自主经营、自负盈亏。如某地市中定位于产业投资与运营的公司，其通常拥有大量参与市场化经营的资产，且具有一定的竞争优势，盈利能力较强，此类公司一般整体规模较大。对于这种自身造血能力较强的平台公司，在承担国有资产保值增值的前提下，或将发展成为当地或行业龙头企业，成为真正独立参与市场化经营的国有企业。即使不是此类从事产业投资类的大型企业，由于其转型前平台公司的特性，其可能转型为围绕民生领域开展业务的公司，例如养老、医疗、教育等，在某一领域可能享受到税收优惠或补贴。对于此类公司，应密切关注转型后公司的基本面，应以产业类企业的盈利、偿债视角进行重新定位。