招商證券(香港)2月24日發佈對新東方在線的研報，摘要如下：
受新冠肺炎疫情影響，在線教育結構性增長加速，品牌、規模、技術是關鍵成功因素
行業領頭羊將依據品牌地位贏得更多優勢，提高行業進入門檻：首次覆蓋新東方在線（1797HK）估值過熱，等待更好進入時機，首次覆蓋並給予中性評級在線教育滲透率結構性上升疫情導致的線下課程轉為線上課程有助於：1）習慣於為孩子選擇傳統線下課程的家長能夠體驗並且適應線上輔導；2）我們相信一部分家長會感受到線上課程的互動性和授課質量好於預期；3）長期來看，家長可能會開始選擇一部分線上課程來搭配線下輔導課程。更為重要的是，我們注意到在過去幾年，在線教培平臺需要通過低價促銷課並花巨資在營銷推廣上來獲取學生。線下教培機構的關閉使得家長自發性尋找線上教育，反過來大幅降低了這段時間線上機構的獲客成本。在線教育領域的先驅者截至20財年中期，新東方在線的大學教育板塊貢獻了64%的收入，K-12貢獻了23%，學前教育貢獻了4%，剩餘的收入來自於機構服務（例如教育雲）。截至20財年中期，新東方在線的學生人數達到了130萬人，主要來自於K-12和大學教育板塊。我們預計新東方在線的學生人數將有較快增長，主要受益於：1）新冠肺炎有助於提高學生和家長對於在線輔導的接受度；2）中小機構的退出為行業領頭羊提供了市場整合的良機。我們預計毛利率將在20至21財年有所下降，但隨著K-12業務的利潤抬升，毛利率在22財年回升，主要驅動因素有：1）隨著現有城市的運營逐漸成熟，東方優播的毛利率會上升；2）K-12大班課的規模優勢。我們預計新東方在線將繼續核心利潤虧損的狀態，但在22財年會有虧損顯著減小的潛力。近期市場興奮度不減，估值較高我們首次覆蓋新東方在線並給予中性評級，我們的目標價為33.5港元，有7.9%的上漲空間，12倍的目標市銷率（基於2007年互聯網公司估值峰值的平均值）及未來12個月的每股營收，對應11倍/6倍的21財年/22財年市銷率。我們認為近期新東方在線估值強勢上升，市銷率倍數已經近乎於互聯網公司先前2007-08估值週期的頂部，因此我們謹慎看待新東方在線的估值，靜待更好的入市時機。
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