菜粕：補庫需求仍存，短線較為抗跌，疫情“黑天鵝”下企業怎避險

一、核心觀點

節前，粕類價格疲軟，中下游觀望心態濃厚，普遍備貨不足，庫存處於較低位。且考慮到疫情蔓延對後續供應的影響（庫存防護意識），中下游面臨補庫需求，出現備貨小高峰。

而油廠開工計劃尚且在逐步恢復中，菜籽供應受中加關係的影響尤為緊張，油廠菜籽壓榨開機率、壓榨量與庫存相較於豆粕更為低位。受疫情影響物流尚未完全恢復，物流成本也有所上升。

期現貨短期表現出較強的抗跌性。基差較春節假期結束初期有所收斂，現貨堅挺對期價邊際提振影響逐漸弱化，且飼企普遍對後市價格信心不足，菜粕上方整體仍面臨壓力，謹慎看待反彈高度。二、菜粕市場行情分析

驅動方面，隨著時間窗口的轉換，先前基本面因素與市場結構逐漸發生轉變，新的驅動因素將主導後市的行情走勢。不同合約的主要矛盾邏輯不同。對於即期合約主要關注基差的修復與倉單的變化，近月合約主要關注基差的收斂與庫存的絕對量，對於遠月合約主要關注庫存的相對量、變化趨勢與利潤。

1、菜籽、菜粕油廠庫存低位，後市菜籽到港仍持續偏緊

國內沿海進口菜籽總庫存下降至13.4萬噸，上週11.5萬噸，較去年同期的60.15萬噸降幅77.72%。福建及兩廣地區菜籽庫存12.4萬噸，上週10.5萬噸，較去年同期的38.65萬噸降幅67.92%。均處於近五年同期最低值。從目前跟蹤的情況看，中加關係緊張導致菜籽進口不暢，後市到港仍偏緊。2月有兩船共12萬噸加籽和2船12萬噸澳籽到港，3月有1船6萬噸澳籽和4船共24萬噸加籽到港，預計需要中加關係緩解後，國內企業才會買入大量買入新的加籽船。中加關係緩和尚需時日，且從採購、裝船、到港也需要一個過程，目前只有少數民營企業及個別外資還有菜籽到港，後市進口菜籽供應預計將持續趨於緊張。

由於開機率的恢復，當前，兩廣及福建地區菜粕油廠庫存22000噸，較上週15000噸增幅46.67%，較去年同期的17000噸增幅29.41%。油廠復工正在逐步恢復中，隨著開機率與壓榨量的恢復，菜粕油廠庫存有望回升，但因原料不足（菜籽庫存低位且到港偏緊），預計後市庫存同往年相比總體仍處於較低水平。

圖1、2：油廠菜籽庫存處於低位

圖3、4：油廠菜粕庫存處於絕對低位

2、現貨壓榨利潤較高，但壓榨量處於較低水平

當前，進口菜籽現貨壓榨利潤較為豐厚，國產菜籽現貨壓榨利潤處於中位水平。油廠開工仍在恢復中，油廠菜籽壓榨開機率、壓榨量與庫存均有所回升，但由於菜籽供應受中加關係的影響尤為緊張，開機率、壓榨量與庫存總體仍然處於低位水平。油廠惜售情緒也較為濃厚，即便開機對每日的提貨量也有所計劃於限制。受疫情影響物流尚未完全恢復，物流成本也有所上升 。隨著疫情的緩解與開工的逐步恢復，壓榨量有望回升。但因原料不足（菜籽庫存低位且到港偏緊），預計後市開機率、壓榨量同往年相比總體仍處於較低水平。

圖5：國產菜籽現貨壓榨利潤處於中位水平

圖6：進口菜籽現貨壓榨利潤較為豐厚

圖7、8：菜籽開機率與壓榨量有所回升，但仍處於較低水平

3、需求：短期現貨抗跌性較強，中期需求有所收緊

節前價格疲軟，中下游觀望心態濃厚，普遍備貨不足，庫存處於較低位，中下游面臨補庫需求。尤其，屠宰企業復工延遲、活禽銷售受到限制、物流運輸尚未通暢的背景下，很多本已到了出欄期的禽畜被迫壓欄且考慮到疫情蔓延對後續供應的影響（庫存防護意識），出現短期備貨補庫小高峰。當前，現貨抗跌性較強，相關粕類——豆粕，其2月現貨已大多售罄，基本預售3月之後貨源。

中下游階段性集中補庫高峰釋放後，從中期需求來看，疫情對餐飲業的衝擊進而傳導給飼料需求的影響將進一步凸顯，潛在肉類需求減少以及活禽交易禁令，養殖戶處於風險規避，補欄意願縮減，菜粕等飼料中期需求可能有所收緊。

4、基差：有所收斂，現貨堅挺對期價邊際提振影響逐漸弱化

近期，基差較為平穩地保持在50元/噸附近，較春節假期結束初期有所收斂，現貨堅挺對期價邊際提振影響逐漸弱化，且飼企普遍對後市價格信心不足，粕類上方整體仍面臨壓力，謹慎看待反彈高度。

圖9、10：菜粕基差有所收斂

三、企業應對策略

【油廠】

積極賣現貨（相關粕類——豆粕，2月現貨大多已售罄，且普遍限量提貨，門口壓車嚴重）

可趁當前現貨堅挺、較好利潤的形勢通過積極簽訂基差合同來鎖定遠期的市場

備兌策略：油廠在持有現貨同時，可賣出高行權價的的菜籽粕2005合約虛值看漲期權（如行權價為2425、2450或2475元/噸），降低庫存成本。

【飼料企業】

現貨不盲目追高

低價負基差可逢低適量買入（如廣東地區5月基差報價僅RM2005-40元/噸）

賣出看跌：菜粕05合約在2150元/噸附近支撐力度較強， 飼料企業可以賣出行權價不高於2150元的菜籽粕2005合約虛值看跌期權，降低現貨採購成本。其他投資者亦可考慮該策略，賺取權利金

【養殖企業】

保證安全庫存的前期下不過分追高

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