本期我們來聊一聊渾水做空瑞幸咖啡。瑞幸咖啡大家都很熟悉，可能部分人已經消費過他們家的東西，即使沒有買過，鋪天蓋地的廣告大家應該都見過了。瑞幸咖啡總部位於廈門，2019年5月17日，瑞幸咖啡在美國納斯達克成功上市，從成立到上市僅用了1年半的時間，刷新全球最快IPO紀錄。截至2019年底，瑞幸咖啡直營門店數達到4507家。2020年1月, 瑞幸咖啡門店數量超過星巴克，成為中國最大的咖啡連鎖品牌。
而渾水公司其實是一家調查公司，特別熱衷於調查在美國上市的中國股票（中概股），而且以做空中概股聞名。這兩年其做空的標的包括輝山乳業和安踏體育。輝山乳業最終因債務危機退市了。
我們開始扒一扒渾水公司這個報告到底說了什麼，同時也來學習借鑑一下渾水這樣的公司是如何做商業調查的，也有助於大家今後的創業分析和市場調查等工作。按照渾水的說法，這個報告不是渾水自己去調查的，而是他們收到的一份匿名者發來的89頁的報告。
首先，報告的標題直接展示結論，用了Fraud(欺詐)和Fundamentally broken business（根本性破碎的商業模式）這樣言辭激烈的字眼。下面一段話就是報告摘取的最終結論。
大意是這樣的：瑞幸咖啡試圖通過大幅折扣和免費贈送咖啡，向中國消費者灌輸喝咖啡的文化。就在其6.45億美元的首次公開募股（IPO）之後，該公司從2019年第三季度開始編造財務和經營數字，演變成了一種欺詐行為。它發佈了一系列業績，顯示出一個戲劇性的商業拐點，並使其股價在兩個多月內上漲了160%以上。不足為奇的是，它在2020年1月成功地再融資11億美元（包括二次配售）。瑞幸準確地知道投資者在尋找什麼，如何將自己定位為具有驚人故事的成長股票，以及操縱哪些關鍵指標來最大化投資者的信心。這份報告由兩部分組成：欺詐和根本性破碎的商業模式，我們分別展示了瑞幸是如何偽造數字的，以及為什麼其商業模式存在內在缺陷。
我對咖啡瞭解一點點，我也不是瑞幸的忠實用戶，看瑞幸的廣告比喝他們家的咖啡多。到目前為止只喝過兩次瑞幸的咖啡。實話實說，第一次喝過之後，心理落差極大，我在總結是不是因為我點的口味不對，還是品嚐的時間不對。所以我決定排除以上因素之後再喝一次，第二次喝過之後，我真就決定不再喝瑞幸的咖啡了。我不是來黑瑞幸，每個人口味不同，也許我就不是瑞幸的目標客戶。除了口味，我除了對瑞幸咖啡的藍色logo和湯唯以外，實在想不出瑞幸咖啡給消費者灌輸了咖啡文化。難道不是嗎？咖啡文化講得是慢咖啡，要學如何品味生活，要學挑選適合自己的咖啡豆，要學烘培和手工咖啡、學拉花，但是瑞幸咖啡所有操作都是全自動的，咖啡師唯一要手動做的就是壓一下糖漿，做完一杯咖啡的平均時間是1分鐘出頭。連星巴克都沒有做的這麼快。
下面，我們來看看做空報告裡面說的瑞幸從2019年第三季度開始編造財務和經營數字，如何演變成了一種欺詐行為。
以上是報告列出瑞幸欺詐的確鑿證據。我們逐一來看。
證據一：在2019年第3季度和2019年第4季度，每家門店每天的商品數量分別至少增加了69%和88%，並有11260小時的門店流量視頻支持。我們調集了92名全職員工和1418名兼職員工，對門店進行了為期981天的100%營業時間的監控和記錄。商店的選擇是基於城市和地點類型的分佈，與瑞幸的直接經營的商店總投資組合相同。
他們是如何論證的呢？我們來看這張圖。
圖中紅框裡面的數字代表瑞幸咖啡第三季度（實際）和第四季度（預測）平均每天每個門店的線下訂單量，而右側黃框裡面代表報告估算的數字263。是不是差距很大？
這個表格提供了計算方法，也就是數據進行分類，分成工作日訂單和週末訂單，然後分別平均，再取一個平均數230，再乘以1.14這個訂單乘數，最後得到263這個數字。
看到這裡是否會疑問，為什麼是線下訂單量？有沒有搞錯？瑞幸不是都走線上訂單嗎？而且門店客流量根本不能說明瑞幸一天的真實訂單量啊。
我們帶著這個疑問繼續往下看。
其實這個報告作者，或者團隊，在實際調查中，是真實去到各個門店蹲點了，他們計算的訂單包括消費者自提的數量以及配送員提貨的數量。注意，他們不是計算人頭流量，而是計算人頭流量提貨的數量。按理來說，如果蹲點時間連續且足夠覆蓋全天營業時間是可以追蹤到一共有多少人流量和多少外賣包裝的。可是這個方法的bug在於，你不知道具體一個外賣紙袋裡面具體有幾個商品。所以，理論上，蹲點的數字會略低估實際數字。
同時，報告中也統計和查詢了瑞幸手機APP的DAU（每日活躍用戶）。報告的結論是：在2019年第4季度至2020年1月的跟蹤期內，瑞幸 APP每家門店的平均DAU為0.59K，瑞幸 2019年第3季度和2019年第4季度每家門店的平均DAU分別比報告的跟蹤期低11%和0%。其實從DAU的數據來看，官方數據和調查數據並不相差懸殊。
還有一個重要的質疑結論就是：瑞幸已經將自己的應用程序在線訂單量平均膨脹了72%。
報告稱：由於所有的訂單都是在線下付和離線提貨，因此在下訂單時，將生成一個三位數的提貨號碼和一個二維碼，以方便店內提貨。有些人可能已經注意到，三位數的提貨號碼在一天內每個商店內都是按順序排列的，提貨單和送貨單都有提貨號碼；並用它作為晴雨表，通過在商店的開店和關門時間下訂單來跟蹤商店的日訂單量。如果瑞幸在白天故意跳躍和跳過數字，故意扭曲跟蹤結果，則不能使用此方法。這是它通知商店經理注意2019年11月23日提貨數量激增的證據。
這是跳單做法，是餐飲行業刷單常用的一個手段，對於後臺來說單號依然是連續的，但是隻有真實的單子會發單給吧檯，製作咖啡，跳掉的那些單子等於是虛擬出品。為避免吧檯錯誤出品，虛擬單就不出單了，在吧檯看起來就是跳單了。
那麼這種做法一定是為了虛增收入嗎？我認為這關鍵點在於，收入的確認是按照後臺連續的訂單計算還是按照跳單的訂單計算，並且披露給公眾的財務數字是以哪個數據為基礎。如果披露的財務數字是以跳單的數據為基礎計算的話，毫無疑問，這是虛增收入的做法。如果不是，則跳單可以理解為為了避免追蹤。當然報告中也提到：作為盡職調查過程的一部分，公司管理層可能考慮到越來越多的投資者和數據公司開始自己追蹤訂單號的可能性，因此“跳轉訂單”是誤導投資者的一個簡單方法。
證據2：瑞幸的“每份訂單的商品”從2019年第2季度的1.38下降到2019年第4季度的1.14
從2019年第4季度開始，我們收集了來自45個城市2213家門店10119名客戶的25843份客戶收據。25843份收據分別顯示提貨單和交貨單的1.08項和1.75項，或混合1.14項（99%置信水平）。這標誌著每份訂單的項目數從2018年第一季度的1.74項持續下降至2019年第四季度的1.14項。
事實上，管理層在公開披露文件中也承認了上述事實。
根據收集的25843個訂單數據來看，不同城市的每單商品數量如圖所示，我們可以清楚的看到，除了哈爾濱和鄭州的每單商品達到1.40以上，其他各個城市的每單商品數量均在1上下浮動。因此，報告得出1.14這個平均值。
但是，我們可以質疑，這25843個訂單數據樣本規模還是太小，無法充分說明真實情況。但是具有一段時間的代表性。
小結一下，總體上看，渾水的報告還是從細節和證據上試圖闡述瑞幸咖啡在收入上的欺詐。方法上也是有一定的合理性。但是我認為樣本容量還稍顯小，不足以充分說明整體的情況。總體看下來，瑞幸還是有財務粉飾的動機，且有些手段確實帶有虛增收入的嫌疑，否則，它不用玩這麼複雜的遊戲。瑞幸的管理層也是做資本的一群人，很明白資本的玩法和特點以及投資人關注的點，非常瞭解投資人想看到什麼。瑞幸在誕生的那一刻，就是資本的打法，而且短期的目標很明確，就是在納斯達克儘早上市。他們做到了。短期來看，他們是成功的企業，雖然還沒實現整體盈利。但是真正的商業，是要看長遠的。此前，我個人並不看好瑞幸咖啡的模式，現在觀點也沒有變，但是我們還要長遠來看他的成敗。思想、資本、商業都是在不斷運動和變化的，也許有一天，我們回過頭來看瑞幸，才發現，哦！原來瑞幸是這麼回事！
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