牧原股份上市仅6年时间，即成为整个中国资本市场傲视群雄的30倍股。通过对行业、公司长期内在价值的深度复盘，认为养猪业是极其好的商业赛道，公司精细化管理、低成本优势及战略思路清晰共同成就过去，展望未来极大概率会从卓越的公司进化到伟大公司行列。
当下非洲猪瘟的肆虐使行业格局重塑，将弯道超车成为中国第一大养猪龙头。亦将倒逼行业向精细化管理、高等级防疫设备升级，长期看好公司成长潜力，世界级农业巨头正在萌芽。
一、牧原股份基本面介绍
董事长背景：
首先我们先了解一下秦英林的小故事：
1982年，为了脱贫，正读高中的秦英林鼓动父亲去养猪。这年冬天，父亲冒雪去挖了一个多月莲藕才凑了800块钱，买了20头猪仔。可是，由于缺乏防疫知识，没多久就病死了19头，亏得血本无归。
秦英林嘴上不说，但开始想尽办法学技术。“我到处都注意养猪知识，甚至报纸上的小广告都不会放过。”晚上，他躺在床上拿着手电筒照着看书。
为了学技术，高考那年他放弃保送名额，毅然在志愿书上写下了4所农业院校，最终被河南农业大学录取。
1992年，秦英林夫妇辞职回家养猪。建一座大型养猪场起码需要几十万，可秦英林想尽办法也只借到了3万多块钱。为了省钱，打井、架电线、建水塔……他样样都自己来。他设计的转拱结构猪舍，足足将造价降了9成。
秦英林时常提起1995年春天的那场疫情。短短3天时间就死了25头猪仔。电话打到南阳农业学校、打到郑州畜牧专科学校、打到河南农业大学、打到河南农科院……秦英林把能问的都问了个遍也没找到病因。
眼看着猪仔成片死亡，怀孕7个月的妻子带着病猪坐火车来到郑州找专家帮忙。
妻子回来时那无言的表情，秦英林现在还记得。“当时，死亡猪仔已经超过70头，所有人都绝望了。”
危急关头，河南农大打来电话，说初步认定是伪狂犬病。几经波折，秦英林在省畜牧局拿到疫苗，才最终阻止疫情进一步扩散。
父辈的悲剧没有在他身上重演。“这是知识的胜利。”秦英林说。
自此，秦英林格外重视养猪技术的学习和研究，技术也不断给他带来积极的反馈。
2003年，通过尝试育肥猪后期和经产妊娠母猪两个阶段使用无豆粕日粮，公司每头猪的饲料成本下降了128元；2004年，秦英林与技术人员开发出早期隔离断奶技术，将仔猪断奶期缩短至14天，大大提高了种猪繁育效率。
猪舍几乎是一切技术的载体。好的猪舍设计需要兼顾多方面的指标，非常精细、需要相当的工业沉淀。随着单场养殖规模的提升，整个系统的复杂性也将指数级上升。
“我们有专业团队专门设计猪舍，设计猪舍像设计汽车一样”，秦英林说。
总结一句，秦英林把毕生心血与精力放在了生猪养殖这一块，精研、专注、深耕、有明确的价值观导向。
再来看近期秦总的演讲语录：
战略选择挣什么钱，不挣什么钱，绝不是蝇头小利之取舍，背后是生死抉择；务必铭记做什么，不做什么，什么事一定要做，什么事绝对不做，于心中要有明晰的界限，清晰的原则；事业态度一定是:不浅尝辄止，要潜心专研，深耕；有行业担当付出，敢于做哪些徒劳无功的事；为行业做贡献。社会责任:知行合一，坚守原则，有诺必践，履行信约。我们企业不得不从优秀向伟大迈进。
非洲猪瘟下的防疫能力改造升级
非洲猪瘟来势汹汹，扩散的因素有很多，2018年末2019年初牧原也遭受了不小的损失，在一季度牧原大力投入38亿元改造了大部分猪舍，随着今年疫情的反复，牧原显示出了非常好的防疫能力，防疫手段与拔牙措施执行非常到位，把死淘率+非瘟疫情死亡率控制在10%。（往年正常死淘率为8%）
加强防疫设施的改造与加强员工对事业的执行力，大大降低了往年正常的死淘率，提高了生产效率，综合体现在疫苗环节用的更少了，效率更高了。
管理能力
牧原本以管理能力出众在行业知名，在2018年8月拟聘管理咨询大师拉姆·查兰为公司董事，牧原股份的董事提名将交由8月6日召开的2018年第四次临时股东大会审议，其董事任期将自股东大会决议通过之日起三年。2017年起，拉姆查兰就为牧原开始提供咨询服务。
拉姆·查兰1939出生在北印度的一个小镇，拥有哈佛商学院MBA(196 5年)和DBA(工商管理博士，1967年)学位，获得贝克学者奖，并在哈佛商学院留校任教。
40多年来，查兰博士曾执教哈佛商学院、沃顿商学院、西北大学凯洛格商学院和通用电气"杰克·韦尔奇领导力发展中心"，多次获得最佳教师荣誉称号。
拉姆·查兰是当代全球最具影响力的管理咨询大师，被誉为"当代德鲁克"。
过去40年，查兰博士长期担任通用电气、杜邦公司、福特汽车、美国银行、英特尔等数十家世界500强企业高管顾问，是杰克·韦尔奇最为推崇的咨询大师。
牧原的养殖成本为行业领先者，成本不断与行业拉开差距，目前因为大量留种猪舍没装满的情况下完全成本13元，明年出栏量进一步释放的话成本会继续下行。新建设投入的猪舍如果未来装满后最低完全成本能降低至10元/公斤以下，加权老一批猪场，最终养殖成本可能极限在11元以下。（考虑折旧摊销，时间拉长折旧完成本能更下一个台阶）
养殖模式：
1. 先进的猪舍及设备——低折旧、省人工
公司自行设计、建设猪舍及养殖设备，使得猪舍建设成本得到合理控制。目前在非瘟肆虐的情况下，每头猪折算固定资产投入大约为1000元/头，同行业优秀友商大概在1200-1300元/头，规模小的或者散养户的投入就更高了，大大减少了固定资产的初始投入和后期折旧成本。由于猪舍和设备的自动化程度高，所需的养殖人员数量大大减少，每万头生猪饲养仅需养殖人员10人左右，每头猪的人工成本在50元左右，大幅低于行业平均水平。
2.饲料成本远低于同行
公司的动物营养技术及饲料配方优势十分突出，单吨饲料成本远低于同行、料肉比低于行业平均水平，这离不开一体化养殖模式、猪舍设计和育种等核心技术优势，当然最重要的因素是大本营处于粮食大省，产能分部也都存在低成本运输的利基优势。
公司自发研制出了玉米替代豆粕的改良饲料品种，大致成分玉米占60%以上，豆粕30%以上，巧妙合理的规避高价的豆粕原料，从牧原战略经营布局来看，东三省是未来饲料的原材料基地，牧原成立的子公司无一例外都在产量大地，战略规划清晰。
国内的生猪养殖模式主要依据养殖阶段的分工不同、自有资源的投入不同而得以区分，并因此在投资回报、扩张速度和持续经营等方面各有优劣。
以“公司+农户”为代表的轻资产模式的在没发生非瘟前的优势在于公司扩张的难度下降，可以快速形成全国范围的规模化生产，具备较高的成长性和较强的可复制性，但在发生非瘟后因设施的陈旧与防疫的不到位，改造费用也高达1000元/头，和新建新厂产能没有什么很大区别，容易和“公司”闹矛盾起纠葛，老厂越多麻烦就越多，因为全国大企业多以公司+农户模式进行扩张，未来优质的农户资源会日益竞争白热化，只有提前准备好人才的公司才能在大乱局中收益。
而重资产的自繁自养模式成本下降快，生产效率高，在非瘟发生后天然的防疫设施与人员管理能稍好于公司+农户模式，后期扩张不会和农户模式发生人员争抢白热化事件。
但两种模式孰好孰坏，还是一切看管理能力，在非瘟下也有很多自繁自养模式被清场，也有保护好的公司+农户。核心重点在于设备与管理上。
资本费用开支：
单位是万元
截止到11月牧原的资本开支费用是32亿元，明年资本开支计划200亿元，200亿元对应建设成本对应生猪产能2000万头。
资金来源于上个月公告的华能信托一半，牧原自出一半。（因这两年暴利，100亿没问题）
股权激励措施：
第一期股权激励发出，虽然数据比较保守，但是可以看出公司在非瘟严峻形势下的高速扩张决心。
2015 年 12 月 31 日，公司第一期员工持股计划非公开发行的 22,353,714 股已上市，占公司总股本的 4.32%，认购价格为人民币 30.42 元/股。该计划所购 买的股票锁定期为 2015 年 12 月 24 日至 2018 年 12 月 30 日，截至 2019 年 12 月 6 日，本员工持股计划所持有的 80,473,370 股公司股 份已全部出售完毕，后续将进行相关财产清算和分配工作。
第二期在2020年4月解禁，公司核心骨干与优秀员工获利丰厚，干劲十足。
核心的育种技术：
育种技术的改良和工业上技术的改良完全不一样，工业上技术的改良可以在短时间内完成，但是育种必须等待足够的时间。
当前中国的养殖行业几乎是完全照搬国外的外三元体系，由于外三元的三种原种猪中国都没有能力繁育，所以就必须定期从国外引进原种猪来保证形状在遗传过程中不退化。
牧原在很早就开始实验以二元猪为核心的养殖体系，也就是肉用和种用兼顾。同时，在选育过程中，在保证生殖性能和饲料转化率、生长速度的基础上，尽可能的提高瘦肉率。经过二十多年的选育，牧原构建了一套独立的育种繁育体系。
在一般情况下，种用母猪还是以大白和长白交配生下来的标准二元母猪为主，但是在生产商品代时，并不使用杜洛克，而是使用大白或者长白作为父本，生产出的下一代肯定不是三元，但也不是传统意义上的二元，称之为二元回交。
在标准二元母猪充足的时候，公司在二元回交中留种的比例并不高，只会选择性状最好的一小部分留种，其余都作为商品猪育肥销售。但是在能繁出现较大缺口或者公司计划在未来快速扩张的时候，公司就可以加大在二元回交中的留种比例，实现在短时间内快速扩张。
这就是牧原不同于其他企业的独特育种体系，即快速造血能力，预计年底能繁母猪能到达140-150万头，后备母猪100万头。目前公司的曾祖代原种猪2.7万头，对于祖代的每年扩繁系数为7，祖代对二元能繁的扩繁系数为7，理论上每年的二元母猪可以多生产100万头以上。（考虑淘汰老龄）
牧原进行二元回交过程中在后备配种淘汰率在10-15%，初配经产时，大概会淘汰5%不到，所以就会听到很多谣言说牧原被非了，大量出带仔母猪了，其实这是对牧原育种体系的不了解，也是牧原对二元回交母猪的严格质量把控做出的动作。
土地储备、产能、人才
近期员工总数4.5万人，养殖岗位1人可养1000头猪，近期开始规模庞大的2020年招聘计划，养猪业招聘人才第一年新招的流失率在50%左右，工作比较辛苦，比较孤独。
到2019年底的生猪产能为2800万头，公司拥有大量储备土地用于扩张，明年资本开支计划200亿元，可建成产能2000万头，猪舍竣工周期提速到半年。
5+扶贫模式：
国家扶贫攻坚战略出台后，牧原紧紧围绕养殖主业大力开展精准扶贫工作，立足内乡实际创新探索出一套行之有效的“政府+银行+龙头企业+合作社+贫困户”的“5+”资产收益扶贫模式。
牧原联合各地政府及相关金融机构创新性实施资产收益扶贫，建立起“政府+银行+龙头企业+合作社+贫困户”的“5+”资产收益扶贫模式。该模式引入时下流行的共享经济理念，实现了优势资源与龙头企业等方面的有效嫁接，采用“五位一体”的运营方式，实现了政府、金融机构、企业、贫困户的多方共赢。能够实现优势龙头企业和政府共同增信，形成有效的风险隔离，快速见效，带动面广，能够使贫困户稳定增收。
从公司角度出发，资产收益扶贫模式依托的是公司的生猪养殖主业，通过上市公司的持续经营、持续盈利，可以持续的带来资产收益，帮助现阶段农村失去劳动能力的、年龄偏大、因病致贫等的最后一批脱贫难度较大的贫困户实现脱贫。
牧原股份的资产收益扶贫模式可以合理利用当前国家针对贫困地区及贫困人口的政策红利，例如贫困地区的扶贫再贷款、农村经营小额贷款政策等。同时，企业在农村地区长期经营产生辐射带动效应，能够把相对较低的资金成本以及贫困人口生产力与企业生产相结合，推动企业发展并助力扶贫。
2017年全国脱贫攻坚奖奉献奖，建国70周年盛典，能上彩车的人物，对中国脱贫事业的贡献不容小视，政治方向确定。
粪便环保处理技术：
养猪业重度污染行业，严重影响国家青山绿水的号召，所以可以看到各级政府在2017-2018年大力环保去拆除不合格的猪舍。
牧原坚持养殖粪便“减量化、无害化、资源化”的原则，以综合利用为出发点，不断提高资源利用率，总结出一套“节-保-用”的可持续发展模式。
该模式以农产品生产为基础，以固粪、沼液等资源为主导，充分结合农田土地消纳能力和区域环境容量要求，构建“养殖-沼肥-种植-生态农业”为一体的循环经济模式，形成养猪生产、环境保护、资源再利用的良性循环。
公司严格控制生产用水，通过全漏缝地板、限位饮水器、高压水枪、喷雾降温、水表管理等措施，使得每头猪的粪尿产量为1立方米左右。粪尿经固液分离后，液体厌氧无害化处理，处理后的沼液在非施肥季节储存于沼液储存池中，施肥季节则无偿供应给周边农户使用，用于田间施肥；固体粪便及沼渣好氧发酵，生产有机肥外售。
以年出栏10万头商品猪为例，环保设施设备总投资650万元，沼液运营费用2.9元/头，有机肥成本450元/吨（所述费用包含折旧、维护、维修、用电、人工等所有成本）。沼液目前免费供应农户施肥，可施肥2000余亩地，降低农户化肥成本200元/（亩·年），总社会价值870余万元；年可生产3000余吨有机肥，有机肥售价850元/吨，可获利120万元/年。
目前非瘟去化严重，有关部门不得不放松环保审批手续，那么落后的、污染严重的养猪业又卷土重来，如果未来几年生猪产能进一步恢复，是不是存在回头看的可能性呢？大快大上的产能长期风险度极高，与环保政策极度不匹配，污染河流、臭气熏天，小心这里有价值陷阱。
二、非洲猪瘟形势下的发展趋势
1、非洲猪瘟对行业的影响：
极具破坏性，但龙头大型企业因防控设备好，拔牙处理迅速（一般散养户三天，大企业一天），损失可控在小范围。
如果有效保护率（90%以上）的疫苗不出来，那么非瘟将长期存在，行业死淘率将保持在较高的位置。
目前普遍集团型养殖完全成本在16-17元/公斤，优质公司在13元，没有自有种猪的外购散养户在25-30元，行业成本差距巨大。
这轮猪周期损失惨重的是曾祖代和祖代原种猪，都需要从国外空运回来，民间大多数都是以三元回交形式补充母猪，二元母猪与三元母猪的区别是二元可以利用6-8胎，三元只能用2-4胎，每年母猪的自然更替率是30%，如果曾祖代与祖代猪一直补不上来，那么中国大部分的遗传基因将全部退化，PSY将断崖式降低。
从能繁母猪出栏到影响价格的时间需要10个月，怀孕4个月，断奶育肥6个月，那么目前能繁11月转正后，影响生猪出栏的时间点在2020年7月份，所以看能繁环比去化图表，价格上涨还有非常强大的动能，一直到2020年7月才开始慢慢衰竭。
当然我们可以发现目前几家头部企业能繁母猪发展特别迅速，能繁的转正大部分是头部企业的功劳，散养户目前还没有企稳的迹象，疫情还在点状发散，马上到春节，人员加剧流动，开春天气回暖又是病菌滋生的温床，能繁母猪存栏环比预计会有反复，衰竭动能的开始将大大延长日期。
以上推理是建立在农业部数据表格的基础上，实际去化会更严重点，三元留种过多的话，后续会出不少问题，明年如果要与现在能繁维持相同生产效率的前提下，要牺牲不少当期存栏。
曾祖代与祖代的损失是核心重点，补足疫情前原种猪的数量起码也要2年多的时间，所以至少可以维持到2021年末的高景气猪价，理想化是2020年7月开始波段性下行，但依旧是暴利，疫情反复的话，这个时间也将大大推迟，重点看行业防疫能力的提升程度与养殖密度之间的函数关系。
因为生猪季度缺乏，国家放开了环保审评的要求，过去不能扩张的地域现在能大力去扩张，龙头企业纷纷跑马圈地。
2、国外猪肉的影响与消费替代
具体的进口数字就不分析了，比较简单基本。这一块有一个争议就是未来美国会加大养猪量来弥补中国的缺失，这一块我认为概率几乎为零。
目前石油、高精尖技术被国外卡着，正在大力发展新能源车与软硬件的自主替代，就是为了摆脱这种被牵制的局面，还能把粮食安全问题交给国外？猪粮安天下，这比石油和高精尖重要100倍，老百姓的口粮是一国之本。
消费替代多多少少会有，但是这是极其缓慢的衍变，当价格下滑时猪肉消费又会多起来，中国的食谱以猪肉为贬值，老祖宗几千年的传统不是几年能改变的。
2、行业赛道与商业模式
养猪是个超庞大的产业链，光生猪养殖这块产值就过万亿，加上上下游就更为庞大，非常符合大行业，小公司的定位，头部公司市占率相比其他行业依然非常之小，有足够大的空间进行产业更替与份额的渗透，实在为当今不可多得的好赛道。
商业模式就更为优秀了，生猪产业都实行现货交易制度，无任何应收款，担心坏账计提的风险几乎为零，占取下游原材料的款项进行生产经营，在周期上行阶段存货存栏还能随着时间的发展而不断升值，因为猪紧俏还能有不少预收款，做过生意的人一看就懂。做生意最大的烦恼赚的钱都是账面财富，不是在上游那压着就是在下游那铺货，规模越做越大，手上资金越来越紧，一周转不开就容易资金链断裂，还经常有被上下游违约计提坏账的风险。
三、牧原的投资逻辑与风险
市场把牧原理解为周期股，实质为超级成长股。投资牧原实质是投资生猪养殖行业格局的重塑的领导者、先进工业化养殖淘汰防疫落后产能的大时代。牧原未来大力发展自动化智能化养猪，未来能控制低死淘率并在非瘟环境下大幅度扩张的企业，才能获得资本市场的认可与青睐，在非瘟初期损失严重的北方，牧原已证明企业的造血与恢复能力，公司韧性十足。
真正投资龙头股的意义不在于跟着周期波动，而在于依靠先进的生产模式，实现更高的效率、更低的成本，在不断轮回的周期波动中不断壮大。
拥有极低的成本才能有有效的扩张能力，这也是核心竞争力，牧原对精细化管理与饲料的战略规划控制极为出色。以资本开支计划来看未来4年年出栏GAGR不低于50%，2024年即可到5000万头出栏，长远7000万头的出栏计划将一步一个脚印实现，2020、2021年依托超高猪价赚取巨额利润进行产能增速扩张的正回馈，未来出栏增速更是飞奔的大象。
公司满足长期扩张的一切充分必要条件，土地、强劲的原种猪造血能力、产能的持续开工建设、高猪价下的巨额利润、极低的死淘率与防疫技术、人才的持续大力招聘、不断下行的成本等等。
非瘟影响最重要的是行业的死淘率，每增加10%的死淘率，养殖完全成本将增加1.5元。如果非瘟长期持续存在，那么牧原的养殖成本与行业会继续拉大到500元一头甚至更多，长期牧原完全成本有望下行到11元以内，如果非瘟消失那么养殖成本差距会在300元左右一头。
长期来说成本的差距是扩张的资金来源与信心保证，估值也会水涨船高，周期股估值之所以会极大原因是大部分周期股在盈利——亏损之间两级互相循环波动，如果牧原完全成本能完美的避开亏损期，变成微盈——大赚的两级循环，显然对估值的意义并不一样。
例如考试，59分与60分虽然只差一分，但这一分就决定了事物性质的不一样，一个是及格，一个是不及格。以历史来看，每次猪周期的底部在行业成本线继续下探2元为极限，行业去产能就开始，各大猪场的增长计划就开始搁浅，最后现金流耗尽将被动去产能，那么保持和行业成本差距200元以上的意义是重大的，规模厂之间亦如此。
未来两年牧原基本能把长期建设7000万头产能所需要的600亿资金给赚到，非瘟暴利贡献的巨额利润将更快速助推企业飞速发展。
笔者经过反复的数据模拟推理，得出以下结论：
以2020年均33元保守均价测算，完全成本12.5元，仔猪与肥猪加权体重115KG 出栏保守1800万头，净利润下限424亿元，大概率会略超预期。
以2021年均25元保守均价测算，完全成本12元，仔猪育肥猪加权体重110KG
出栏保守2800万头测算，净利润下限400亿元。
市场短期无效但长期极其有效，当一只股票大涨6年成为A股涨幅龙头冠军时，还去怀疑其运行方向，本质是否认企业创造的价值，属于看红色说绿色了。
一只在未来3年内能千亿以上的龙头企业（当前1800亿市值），未来3-4年出栏复合增速50%、优秀赛道与商业模式、高分红的现金奶牛，市场会怎么估值呢？
风险： 扩张一切必要条件中的一项出差错导致GAGR变慢。作者：无产小散户
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