2019年12月11日，海正藥業公告稱，公司研發項目開發支出轉費用化處理4.12億元，對外購技術相關無形資產、在建工程/固定資產、存貨合計減值13.17億元。
公司前三季度實現淨利潤12.55億元，此次資產減值後，2019年淨利潤可能虧損。而公司自2015年起扣非淨利潤持續虧損，此前通過政府補貼、資產出售、孔雀出售等一系列操作扭轉了2015年、2017年歸母淨利潤虧損，防止了公司戴帽。
研發開發支出轉費用化4.12億元，而公司歷年來研發投入資本化率高於同行水平，2018年資本化率更是高達51.37%，而公司資本化確認時點為進入臨床試驗或者進入申報期，有違醫藥研發規律之嫌。
公司第三季度末的負債率高達64.16%，帶息債務超近四成，短期債務65.92億元，而貨幣資金僅19.91億元，資金缺口達46億元，與此同時，公司有三隻存續債券將在半年內陸續到期或進入回售窗口，三隻債券規模合計高達22.37億元。
資產減值超13億 這次淨利潤如何轉正？
根據評估和測試結果，公司部分資產存在減值的情形，其中對公司研發項目開發支出轉費用化處理4.12億元及計提外購技術相關無形資產減值準備1.02億元；對公司在建工程/固定資產計提資產減值準備9.41億元；計提存貨跌價準備2.74億元。資產減值合計13.17億元。
上述研發項目開發支出轉費用化處理以及計提資產減值準備相應減少了公司2019年度的淨利潤和歸屬於母公司股東的所有者權益。而2019年前三季度，公司實現營收83.12億元，歸母淨利潤12.55億元，此次計提13.17億元資產減值後，2019年淨利潤可能虧損，而2018年歸母淨利潤已虧損4.92億元，若今年年度持續虧損，公司將被ST。
公司成立於1998年，於2000年上市，主營化學原料藥和製劑的研發、生產和銷售業務，是國內主流的化學藥企。製劑業務涵蓋抗腫瘤、抗感染、抗結核、保肝利膽等治療領域；生物藥產品管線涵蓋自身免疫疾病、抗腫瘤、糖尿病等治療領域；醫藥商業業務主要為全資子公司省醫藥公司進行，從事第三方藥品的純銷、分銷及零售業務，此外還有控股子公司瀚暉製藥在過渡期內分銷和推廣按照合資協議由輝瑞公司擬注入瀚暉製藥相關產品的業務。
2019年上半年，藥品銷售業務營收29.34億元，營收佔比53.03%；醫藥生產業務營收25.99億元，佔比46.96%。藥品生產中貢獻營收較高的為抗感染藥、心血管藥、抗腫瘤藥，這三個領域的藥品分別實現營收6.01億元、5.23億元、4.08億元。
查看公司歷史業績發現，公司業績拐點在2015年，由於2015年部分原料藥因FDA進口警示而暫時不能進入美國市場，導致2015年原料藥業務下滑13.76%至15.25億元，毛利減少12.68%至5.73億元，而公司扣非淨利潤也是從2015年開始虧損。
2016年6月公司被禁產品得到FDA豁免，但2016年9月公司又收到歐盟藥品管理局（EMA）警告，2016年原料藥業務進一步下滑，營收和毛利分別同比減少15.50%、31.09%至12.88億元、3.95億元。2019年3月18日至3月26日，歐盟官方對公司台州工廠進行了GMP檢查，作為歐盟官方針對2016年檢查的跟蹤檢查，檢查期間共發現了25條缺陷項，其中兩個關鍵缺陷項和5個主要缺陷項。
2015年來，公司扣非淨利潤持續虧損，五年合計虧損15.79億元，而公司通過政府補貼、資產出售、孔雀出售等一系列操作扭轉了2015年、2017年歸母淨利潤虧損，防止了公司戴帽：
2015年至2019年前三季度，公司合計獲得政府補貼5.31億元，2018年、2019年前三季度分別獲得政府補貼1.39億元、5486萬元。
2019年5月16日，公司公告稱，掛牌轉讓多套公寓，轉讓價款預定共計1526.1萬元。
據新京報報道，今年9月，海正藥業被曝低價向員工出售園區飼養的23只孔雀，網傳一天之內賣了1.56萬元。
2019年9月，公司處置了旗下子公司海正博銳58%的股權，轉讓對價28.28億元，公司確認投資收益12.74億元，以至於2019年前三季度的歸母淨利潤達到了12.55億元。
今年12月公告稱，公司將出售參股公司浙江導明醫藥科技有限公司20.24%的股權，作價1.42億元。
研發投入資本化率超五成 確認時點合理性存疑
根據最新研發項目的梳理結果，公司對於研發進度落後，技術評估具有重大問題或後續生產存在重大工藝缺陷或評審風險大獲批可能性小，研發投入大但後續市場容量小或市場競爭激烈、經濟性差的項目，公司管理層確認了部分研發項目終止。
由於海正藥業對於研發項目資本化確認時點為進入臨床試驗或者進入申報期（已有國家藥品標準的原料藥和製劑）即確認研發項目資本化，因此對於後續終止、或根據最新研發進展評估研發成功率較低、風險較高的研發項目，相關資本化支出轉費用化處理，當期需確認相關研發費用，金額為4.12億元。
縱向看，公司的研發投入資本化率逐年提高，2015年-2018年資本化率分別達46.17%、46.97%、47.94%、51.37%。而公司在2012年-2014年間，資本化率分別僅15.77%、17.36%、25.16%，資本化率拐點也在2015年。
橫向看，根據年報顯示可比公司有五家，分別為天士力、哈藥股份、人福醫藥、華北製藥、恆瑞醫藥，鑑於天士力主營中藥業務，剩下的四家公司研發投入資本化率平均值為38.35%，而A股醫藥行業中市值最高的上市公司恆瑞醫藥2018年研發投入26.7億元全部進行了費用化處理。
無論是縱向還是橫向比較，海正藥業研發投入資本化率均處於奇高水平。而公司資本化率的確認時點為進入臨床試驗或者進入申報期，有違醫藥研發規律之嫌。
藥品研究是一項高風險、週期長的系統性項目，期間包括臨床前研究和臨床試驗，而像創新藥項目臨床試驗包括I期、II期、II期，甚至在藥品上市之後需要進行IV期臨床，每一個環節都存較大風險。
根據《Clinical DevelopmentSuccess Rates 2006-2015》，藥品從臨床I期到最後通過批准上市的總成功率僅為9.6%，10個進入臨床的藥物僅有1個能最終上市，即便是進入臨床試驗III期，最終成功概率也不過只有60%左右。
可比公司人福醫藥以取得三期臨床批件為確認點。公司稱，所有正在研發的項目，若需要做臨床研究，在二期臨床試驗已經完成，且取得三期臨床批件後的研發支出確認；若不需要做臨床研究則以開始生物等效試驗之後的研發支出確認為資本化支出。
前申銀萬國分析師龔浩曾在《蘋果比蘋果，再做投資決定》中表面，開發支出資本化會誇大企業的資產、淨利潤、經營性現金流，使企業多繳所得稅，損害企業的內在價值。
帶息債務超淨資產近四成 22億存續債券待還
近五年來，公司資產負債率居高不下，從2015年末的57.42%逐年增長至2018年末66.24%，2019年第三季度末，公司負債率仍高達64.16%，在同花順申銀萬國II級行業合計106家公司中，公司負債率排第四位，行業平均值和中位值分別僅33.09%、31.29%。
債務結構中，帶息債務奇高，均超過公司的淨資產，帶息債務包括短期借款、長期借款、應付債券等等。截至2019年第三季度末，公司帶息債務達122.73億元，而淨資產僅88.13億元，帶息債務超淨資產39.25%，而在2018年末，111.26億元的帶息債務更是超73.79億元的淨資產50.78%。
而奇高的帶息債務給公司帶來的是高額的利息費用，2019年前三季度利息費用3.86億元，2015年2.42億元利息費用逐年增長至2018年的4.02億元，2015年至2019年前三季度，五年間利息費用合計16.42億元，侵蝕利潤。
2019年第三季度末，公司短期借款59.06億元，一年內到期的非流動負債6.87億元，短期債務65.92億元，而貨幣資金僅19.91億元，前三季度經營性活動產生的現金流量淨額也僅6.14億元，貨幣資金不能覆蓋短期債務，資金缺口達46億元。
貨幣資金大缺口的背景下，公司有三隻存續債券將在半年內陸續到期或進入回售窗口，三隻債券規模合計高達22.37億元：“16海正債”存續規模12.00億元，將在2020年3月16日進入回售窗口，於2021年3月16日到期；“19海正SCP001”存續規模8.00億元，到期日期為2020年5月16日；“15海正01”存續規模2.37億元，將在2020年8月13日到期。（鄧柯達/文）
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