一、公司情況

九陽股份於2008年上市，是25年前全自動豆漿機的發明主體，目前員工2665人，年營收超80億，年淨利8億左右。

最大的亮點是，它沒有有息負債，且近年分紅很給力。

提起豆漿機，腦子裡自然就會浮現出"九陽"，這是它最大的魅力。早餐攤點做豆漿的，常見的也就是九陽。

截至2019年年中，它重要的子公司有兩家。

杭州九陽生活看起來有點頭大身子小，但暫時不管它。

二、財報表現

1.從2019年三季度核心數據看。

淨資產減少是因分紅力度大；總資產減少則因業務擴張速度放緩，或者說呈現收縮狀態。

營收依然保持增長。淨利潤和扣非淨利潤的梯度增長，說明利潤的含金量很高。

此外，經營現金流大增，從表面上看是好事。當然，僅限於表面。

2.2019年三季報資產和負債方面。

流動資產部分佔絕對大頭的應收票據大幅減小，說明回款多，是好事。其他流動資產則是應收賬款收回後，買了理財。

非流動資產部分，固定資產、無形資產金體量較小，相對健康。

負債部分，主要值得關注的是預收賬款的減少，這可能意味著預收訂金的減少，市場再往不夠景氣的方向發展。該部分其他應付款增加較多，是源於應付股利的增加。

3.再結合2018年的核心數據來看。

除利潤外，整體表現都比較不錯。

上述就是九陽股份財報數據的一個概覽，總體乾淨，看不到雷點，咱們繼續深入下去。

三、業務發展

1.在營收分項方面。

其中有兩個數據比較有意思。

一是西式電器在2018年和2019年的上半年佔比均較高，但在2018年及2017年的全年佔比偏低。也就是說，西式電器上半年賣得好，下半年不好賣。

二是電磁爐系列在2018年、2019年的上半年佔比均較低，但在2018、2017年的全年數據卻較好，也就是說電磁爐下半年比較好賣。

不過值得注意的是，在2019年上半年營收佔比同比卻下滑很多。從這個角度幾乎可以確認，九陽的電磁爐市佔率在下降。

2.從發展戰略看。

線上推廣靠意見領袖，新媒體。天貓旗艦店開業半年粉絲十萬；

2018年的成本費用中，原材料佔比從67.88%增至74.69%，此處可能有問題。研發費用3億，同比增11.66%。

也就是，公司在去年開始加大力度網絡營銷，然後今天經營規模較為收縮，且維持了之前的模式。

解讀或許是經濟不景氣，以及戰略變動帶來營銷體系變化。

四、關聯交易太多，可能暗藏貓膩

先看具體數據。

關聯交易中採購佔比過大，暗藏問題是存在成本畸高、利潤流失的可能。這裡算是一個出血點。

這個問題，做下同業比較應該會有進一步的收穫。

需要備註的是，在2019年中報裡和大股東的關聯交易高達3億。

五、大股東質押比例較高，或存隱患

截至2019年三季度末，大股東上海力鴻持股佔比50.11%；持股數3.84億股，其中質押3.39億股，質押率88.28%。

一般來講，股權質押說明股東缺錢，質押得越多越缺錢，再對照經常暴雷的當下，高質押顯然意味著風險。

不過和質押相關的一條消息是。在2019年4月，持股16.93%的二股東和大股東成為一致行動人。因為二股東和大股東，實際控制人變成了同一人。

我們再看2017年-2019年三季度末，大股東的持股及質押變動。

時間拉長看，持股比和質押率均在升高。

這裡雖暗藏大股東缺錢的隱患，但更大的可能卻是大股東在利用槓桿加大持股佔比。裡面透露出來最重要的信息，是大股東十分看好公司，借錢也搖增持。

六、多元化小觸角

2018年7月成立了九陽置業，要搞房地產開發，註冊資本0.05億。

動做很輕，猜測有專門打理自有投資性房地產，甚至自作拆遷之用。依據主要是公司資產部分。

從上表我們看出，在固定資產方面，九陽擁有的房屋及建築物非常多。

而且從最近十來年的房產增值來看，這些東西當下的真實價值絕對不是賬面價值那麼少，

新成立的九陽置業，我認為更多是為了專門打理這些資產，而不是大規模開發，如果開發的話，500萬的註冊資本，遠遠不夠。

七、長期股權投資的暗雷

長期股權投資總值2.57億，但上半年利潤僅61萬，貶值壓力巨大，小暗雷。

截至2019年三季報，可供出售金融資產4.5億，主要是創投股權資產。

此外，最為值得詬病的，是2018年9月30日合併尚科寧家，花費0.125億，取得股權51%，淨資產0.09億。2018年截至合併日，尚科寧家0.128億；2018年全年虧損0.3億。

這是從大股東手裡買的，這算好人好事？

竊以為，這裡面是有問題的！

八、經營淨現金流不穩定，回款能力存隱憂

經營淨現金流在2017年、2018年、2019年三季度的數據分別是0.45億、4億、7.45億。其中2017年的數據最值得商榷。因為滑坡的太不正常。

然後我把2017年2018年的現金流總額和關鍵部分做了下梳理。

發現2017年現金流不好，最大的問題是備貨太多。

此外，值得注意的是，2018年特別高的應收票據及賬款也是一個問題。

總體來講，九陽的現金流管理不是很好

九、總結——瑕不掩瑜，隱藏價值以及分紅的本錢

關聯交易過多、現金流不穩、多元化存隱憂、電磁爐業務初現敗相、長期股權投資和其他投資有減值隱患，但這些都是小問題。

新媒體營銷目前來看是成功的，公司最大的優勢依然在於豆漿機，且大股東的態度也讓人對公司平添信心。

以豆漿機為根基的主業，由於固定資產攤銷較多，裡面暗藏價值；折舊負擔低，新增投資少，效益好，分紅能力也強。

總體來講，九陽應該算瑕不掩瑜。只是現在貴了點，遺憾沒早些看到。

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