11月14日，國家統計局公佈10月份主要經濟數據。解讀10月份經濟數據，筆者認為有四個“異常”：異常一：為何地產施工面積單月增速大幅上行？異常二：為何製造業投資小幅上行？異常三：為何基建投資上行動能中止？異常四：社會零售總額緣何回落？這些經濟數據“異常”的背後又意味著什麼呢？
工業增加值：
正常回落
10月份工業增加值同比實際增長4.7％，前值為5.8％。1-10月份累計增速為5.6％，前值為5.6％。分析工業增加值需結合季度數據來看，三季度工業增加值增速在4.8％左右，大幅低於二季度的5.5％以及一季度的6.5％，與GDP二季度、三季度的快速回落相一致。10月份4.7％的同比雖大幅低於前值5.8％，但與三季度整體仍較為相近。結合需求狀況、庫存狀況，筆者判斷經濟回落趨緩，四季度或持平於6％的增速。
房地產施工“異常”的背後
是前期拿地的高增長
10月份地產投資同比實際增長為8.8％，前值為10.5％。1-10月份累計增速為10.3％，低於前值10.5％。
從開發端看，施工面積增速明顯上行。 10月份施工面積同比實際增長為 20.2％，大幅好於前值 7.6％。1-10月份施工面積累計同比增長為9％，好於前值8.7％。拆分來看，10月份施工當月增速大幅上行來自新開工同比大幅上行，而新開工走高的背後是6個月前的拿地面積同比高增長。10月份新增施工面積2.06億平方米，其中新開工貢獻1.99億平方米。新開工當月同比增長23％，大幅好於前值7％。新開工與6個月之前百城土地供應面積（去掉工業用地）之比看，10月份比值為5.31。自2016年以來，這一比值中樞基本在6附近。因而，10月份新開工同比大幅走高的異常背後實際並無異常。
從房地產融資端看，10月份資金來源同比實際增長為6％，低於前值10.8％。1-10月份累計同比實際增長為7％，略低於前值7.1％。貸款同比持續下行，1-10月份降至7.9％。銷售端依然保持韌性，1-10月份銷售面積累計同比實際增長0.1％，由負轉正，好於前值-0.1％。1-10月份銷售額累計同比為7.3％，好於前值7.1％，受此影響下，定金及預收款、個人按揭貸款前10月份累計增速分別在9.4％、14.1％，均好於前值。
製造業投資“異常”的背後
是缺乏數據驗證的中游走強
10月份製造業投資當月同比實際增長為 3.36％，好於前值 1.91％。1-10月份累計增速2.6％，好於前值2.5％。分板塊來看，上游慢回落，下游持續低迷，中游明顯回升。從已公佈的行業增速數據來看，上游對1-10月份的累計增速的拉動為0.65％，略低於前值0.66％；中游拉動為0.86％，好於前值0.72％，主要是電子設備與專用設備投資的持續走強。下游為-0.96％，略好於前值-0.98％。
對於中游，電子設備與專用設備投資自5月份以來持續上行。 1-10月份，電子設備製造業投資累計增速為13.6％，專用設備投資累計增速為9.8％，明顯好於製造業投資整體增速。但持續上行的背後缺乏其他數據的驗證。第一，從微觀數據來看，上市公司電子設備製造業前三季度資本開支同比為-25％，低於半年報的-18％，更低於統計局公佈的前10月份13.6％的增速。上市公司專用設備業前三季度資本開支同比為5％，好於中報2％，但低於統計局公佈的規模以上企業前10月的9.8％的增速。第二，對於電子設備的製造業，筆者觀察出口狀況，其投資一般與出口走勢相一致，在出口依然較弱的情形下，電子設備的投資持續上行或難以持續。第三，對於專用設備業，在製造業投資當前依然較為低迷，下行壓力尚在，專用設備業庫存依然較高企的情形下，持續上行的專業設備業投資仍缺乏堅實支撐。
展望明年，製造業在上游材料的下行壓力下，明年上半年仍會走弱。但出口的微回升，汽車產銷量的好轉將帶動製造業投資下半年有所上行。
基建投資“異常”的背後
是現金流的短缺
10月份基建（寬口徑）當月同比實際增長為1.9％，前值為4.9％。累計來看，1-10月份累計同比3.26％，低於前值3.44％。分行業看，當前基建三個行業中，水利、環境和公共設施管理業累計增速為2.7％，交通運輸、倉儲和郵政業累計增速為4.6％，電力、熱力、燃氣及水的生產和供應業累計增速為1.9％，均處於較弱的狀態，10月份水利環境和公共設施管理業當月同比為-3.3％，大幅低於前值10.4％，或與專項債投入資金走弱有關。10月份專項債已無新增發行量。
10月份基建增速回落的背後或來自現金流的短缺。第一，10月份M2同比8.4％，與9月份持平。但M1卻回落0.1個百分點，至3.3％。從影響M1的三因素來看，M1回落來自非標湮滅速度加快以及地方政府新增專項債10月份無新增發行量。10月份地產銷售額同比仍在上行。第二，從上市公司數據來看，今年M1回落的拖累項來自地產、基建、以及上游材料業。基建行業相關上市公司現金流狀況並不樂觀，或影響相關公司施工積極性。第三，從企業利息支出與增量融資額比值看，今年整體仍處於高位，對M1的上行形成制約。
政策將繼續託底。專項債仍有望在四季度提前下達額度，提前發行，確保明年一季度基建投資發力見效。但會綜合評估穩增長壓力、項目質量問題、使用規範問題，避免出現今年一季度過於急切帶來的使用上的混亂。
社會零售“異常”的背後
季節性因素偏多
10月份社會零售總額實際增長7.2％，前值為7.8％。1-10月份累計同比8.1％，前者為8.2％。10月份社會零售總額增速回落來自汽車、石油製品及其他項的同步回落，但季節性因素偏多，不影響後續平穩修復的走勢。具體來看，10月份社會零售總額增速環比回落0.6個百分點，其中汽車類貢獻增速 -0.3％，低於前值 -0.2％；石油及製品類貢獻增速-0.2％，低於前值0％；其他類貢獻增速7.7％，低於前值8.1％；其他類的大幅回落是10月份社會零售總額陡降的主因。
對於其他類，10月份同比實際增長為9.04％，低於前值9.64％。受“雙十一”淘寶購物節影響，10月份消費有明顯的後移傾向。具體表現為10月份增速明顯低於9月份以及11月份。今年雙十一當日，天貓成交額為2684億元，同比增速仍達到25％，增速與去年持平。
（作者系華創證券首席宏觀分析師）
本文源自證券日報
更多精彩資訊，請來金融界網站(www.jrj.com.cn)
閱讀更多 金融界 的文章
