財通證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
蘇泊爾(002032)
宏觀環境承壓凸顯公司業績穩定。前三季度公司營收149.0億元（yoy+11.2%），歸母淨利潤12.5億元（yoy+13.0%），扣非歸母淨利潤12.2億元（yoy+16%）；其中19Q3收入和淨利潤同比分別為+11.4%和+12.4%，在內外部宏觀壓力下公司顯出極強的業績穩定性。
內銷放緩+出口加速，預計全年收入+10%左右。預計19Q3內銷/出口增長10%-/10%+，對比上半年+11.2%/+10.8%可得19Q3內銷略有承壓（經濟下行拖累）以及出口加速增長。分品類看，前三季度炊具/電器收入同比10%-和10%+，原有品類增長平穩，新品類由於基數擴大增速換擋，其中廚衛電器收入同比+30%左右；廚房工具同比+20%以上，環境電器規模小但增速快，WMF等高端品類仍在整合，預計今年實現盈利。分渠道看，19Q3內銷電商和三四級線下增速回落至10%以下（上半年同比+20%），一二級線下則由上半年個位數增長轉為同比下滑。出口方面，預計19年關聯交易金額較去年實際完成額+13%，外銷節奏前低後高+Q4或迎加速上揚。展望未來，產品競爭力+深厚渠道積累+SEB訂單轉移助力規模擴容，公司品類擴張仍在路上（即將進軍熱水器和母嬰用品市場），預計全年收入增速+10%左右。
利潤率穩中有升，現金流環比好轉，所得稅率即將恢復常態。前三季度公司毛利率30.7%，同比+0.5pcts，產品結構優化+原材料價格回落驅動盈利能力向上，銷售費用率和管理費用率同比略降，研發費用率同比+0.5pcts，歸母淨利率同比+0.1pct，子公司複評高新技術企業抬高所得稅率，預計年報恢復正常。展望全年，由於內銷增速放緩，預計19年毛利率提升幅度小於18年，但利潤增速仍將大於收入增長。三季報經營性淨現金轉正，同比降幅收窄，現金流入基本匹配+現金流出同比略高+預收同比下滑明顯（yoy-31%），公司適度授信經銷商給予資金支持，信用額度每月滾動支付故授信風險可控。此外，應收科目（+17%）、存貨（-21%）、應付科目（+14%）同比均屬健康範疇，淨營業週期僅為9天左右。蘇泊爾自有資金超過28億元+無有息負債，未來2-3年的資本開支有限，經營安全墊充分。
高端佈局完善的小家電龍頭，維持“買入”評級。由SEB引入德國家居第一品牌WMF，加之KRUPS和LAGOSTINA，蘇泊爾已完成高端炊具和小家電的品牌佈局。預計公司2019-2021年淨利潤為18.6、21.1、24.2億元，對應PE為32.9、29.0、25.2倍，維持“買入”評級。
風險提示：原材料成本急劇攀升，SEB訂單轉移不達預期。
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