宏泰發展
2018年，宏泰發展項目儲備充足，龍河高新區、石家莊通用航空產業市鎮園區和宏泰鄂州產業園經過多年耕耘進入收穫季，營業收入同比增加36.1%。宏泰發展通過產業導入，提高區域土地價值，隨後通過土地轉讓獲得利潤，建立了獨特的彈性收益模型。儘管其“菜單式”服務模式受到地方政府歡迎，但對於異地複製業務還有待驗證。
繼續閱讀全文
一、營業收入大幅增長，淨利潤小幅提升
2018年，中國宏泰產業市鎮發展有限公司的營業收入為39.95億元，同比增長36.1%。從宏泰發展營業收入的組成部分來看，2018年，其產業市鎮發展的分部收入佔總營業收入的比重最大，為70.12%，其次為物業發展收入，佔總營業收入的28.53%。與2017年相比，公司物業銷售收入佔整體收入的比例有所上升，而產業市鎮發展（產業園區開發）收入佔整體收入的比例有所下降。
公司不僅營業收入穩中有升，盈利能力也逐步提升。2018年的淨利潤達到11.21億元，同比增幅達到3.7%。根據公告，宏泰發展收入增加主要由於一個物業銷售項目完工交付，抵消了銷售及服務成本和行政開支的增加，從而帶動淨利潤上漲。毛利潤為24.31億元，較2017年同期上漲23.7%，毛利率為60.86%，同比下降9.15%。毛利率下降主要因為其物業銷售收入佔整體營業收入的比例上升，而這部分收入的毛利水平低於產業園區土地開發收入。
二、負債控制良好，境外融資置換壓低融資成本
2018年1月9日，宏泰發展發行了5000萬美元的可轉換債券（期限3年）和1.1億美元的票據（期限1-3年），票面利率均為6%。可轉換債券在到期日前可按每股港幣4.75元的初始換股價轉換為本公司股份。
公司在2016年發行了金額分別為5000萬美元的可轉換債券，年利率為6%，以及5000萬美元的票據，年利率為12%，期限均為三年。在2018年500萬美元的可轉換債券已轉換為公司普通股，剩餘均已償還。
三、項目儲備充足，未來騰飛可期
1、環京片區開發商角色清晰，項目儲備豐富
截至2018年底，宏泰發展致力於京津冀一體化和“兩橫三縱城市化”的戰略佈局，以廊坊、石家莊、張家口等現有園區為節點，為10個不同主題的產業市鎮項目提供規劃、開發、營運等服務。目前，龍河高新區已經處於快速開發的收成階段，其餘9個項目還處於規劃、開發初期。
宏泰發展的核心角色定位是“產業市鎮開發運營商”，將產業整合和新城建設結合在一起，構建一條以產業園為基礎的產業鏈，並從整個鏈條中間各個環節中獲得贏利點，包括一級開發、土地收入、二級開發收入一級後期的持續性增值收入。
在越來越多項目儲備的情況下，宏泰發展採取了“菜單式服務”的模式，給地方政府一份業務菜單，雙方商議後，挑選達成一致的跡象服務內容進行合作。
2、京津冀一體化持續推進，未來盈利可期
隨著京津冀協同發展戰略深入推進，宏泰發展充分發揮產業輻射帶動功能，與當地政府合作，提升城市設計、城市規劃和產業輸出能力，促進區域協調發展。報告期內，宏泰發展在廊坊、張家口、石家莊等京津冀核心功能區的重要城市開發8個產業市鎮項目，在疏解首都城市功能、承接外遷企業的戰略中具有優越的區位優勢和後發優勢。
以石家莊通航產業園為例，一方面，京津冀協同發展讓三地的聯繫越來越緊密，發展通用航空，將使京津冀各地都置於“一小時同城圈”中；另一方面，石家莊具備雄厚的通用航空產業基礎，作為國企的石飛扮演“定海神針”的角色。石飛的通用航空產品市場佔有率很高，已經具備較強的產品優勢和研發優勢。
宏泰發展在環首都佈局產業市鎮園區，積極對接、充分吸納央企、國企、京企的外遷、擴建和轉移。其中，廊坊市龍河高新區在產城協同發展中，疏解了非首都功能，有效提升了當地的產業規模，帶動了當地的經濟發展，形成了電子信息、裝備製造和現代服務業產業體系，成為京津冀協同發展高地，未來盈利可期。
四、應收賬款增存隱患，彈性收益模型契合城市發展
報告期內，宏泰發展的應收賬款為16.23億元，同比增長達107.81%。從應收賬款的來源可以看到，其應收賬款90%以上來自於產業市鎮發展的應收賬款，即與政府相關的結算款。首先，從華夏幸福的經驗可以看到，應收賬款大幅增長代表政府的償付能力、償付意願以及償付週期會影響企業的現金流情況。華夏幸福從2013年到2017年，公司應收賬款的期末餘額從17.44億元上升至189.1億元，增長超過9.8倍。其次，應收賬款與主營業務收入的確認也有密切的關係。根據公告，宏泰發展2018年收入增加主要由於一個物業銷售項目完工交付，應收賬款的增長率遠大於營業收入的增長率，對公司的業績質量有一定的影響，從而加大了財務風險。因此我們認為，宏泰發展的財務表現存在一定的隱患。
宏泰發展產業市鎮模式的彈性收益模型具體表現在土地板塊和產業板塊。
一方面，土地一級開發的分成彈性浮動收益，類似於入股分紅。包括政府出讓土地所得款淨額的一定比例分成（工業、物流、倉庫或基礎設施用地為100%，住宅、商業、旅遊、文化和服務用地為80%），以及拆搬遷和土地整理費用。與華夏幸福不同的是，宏泰發展不需要直接去做房地產開發項目，可以保證收入的合法性和持續性，但也會面臨政府支付費用的不確定性和漫長週期。
另一方面，產業招商的彈性收益模式，是一種隨著時間遞減的與整體區域稅收掛鉤的收益。這部分收益等於稅收*時間漸變係數-運營成本，意味著宏泰發展的產業招商越多，質量越高，總繳稅額度就越高，公司的收入也就越高。
華夏幸福的收入是一次性的，與落地投資額掛鉤，只要招商招到企業就可以將45%的補償返還計入應收賬款。而宏泰發展的收入是與整體稅收掛鉤的，收益與風險相對對稱，使用者付費，對結果負責，在運營方面體現的更加明顯，也更契合城市的發展邏輯。
五、獨特業務模式逐步成熟，護城河還待拓寬
1、菜單式業務模型，賺區域發展的錢
2018年11月，銀川市政府與中新集團、中國宏泰發展公司簽訂蘇銀產業園合作開發協議，宏泰發展將參與園區規劃、招商、運營、軟件轉移等工作，採取東西協作、政府支持、市場化運作的方式，充分發揮民營企業在機制上的靈活性，這也是其“菜單式”業務模型的又一體現。
總體來說，宏泰發展是代行一定政府職能，注重於產城一體，以大量的園區投資與開發建設為支撐，構建一套標準的可複製的模式。從其“菜單式服務”的輸出方式可以看到，宏泰發展從前端的規劃、設計產業市鎮以及產業主題定位，到中端的土地整理、一級開發、興建基建服務，再到後端的招商服務、管理運營支持，構建了自身獨特的完整產業鏈條。
2、有效平抑京津冀房價波動風險，異地業務還待驗證
2018年環京房價經歷了大幅下跌，但宏泰發展整體發展依然比較穩健。宏泰發展獲得的是賣地的收入分成，土地主要通過招拍掛的形式出讓，這樣可以有效平抑房價波動帶來的風險。而賣房是高現金流週轉業務，以至於在京津冀房價波動的時候，企業現金流也會受到很大影響。賣地前期投入相對較小，儘管在市場不好的時候，開發商沒錢拿地，但這樣不至於土地被賤賣，可以很好地平抑房價波動，保證整體資產的價值。
從宏泰發展整體業務發展來看，這種模式對地方政府也是有一定要求的。目前公司業務主要分佈在河北、湖北等地，與地方政府合作。一般情況下，土地整理一級開發的工作都是由地方城投公司去做的，政府將這部分收入作為貨幣回收工具，一方面維持政府運作，另一方面做公共建設、福利等事業。除非地方政府財政吃緊，才會願意讓民營企業代行這部分政府職能。因此，儘管宏泰發展目前的“菜單式”服務模型受到地方政府的歡迎，但對於異地複製業務還有待驗證。
閱讀更多 億翰智庫 的文章
