類別：行業研究 機構：中泰證券股份有限公司 研究員：謝春生,張欣 日期：2019-03-27
前沿:我們在上篇《半導體定義核心資產》中提出以半導體為先鋒的企業定義了核心資產方向;科創板也將重構成長股估值體系。本文就估值體系進一步延伸談2個問題:科創板半導體如何估值以及估值溢價可能空間。 總體結論:正確認識科創板半導體公司商業模式和生命週期是決定估值錨的前提,對於半導體的重資本開支、重研發、產業轉移下的高成長等特點,我們結合美股科技股和一級市場獨角獸估值認為PS法更具有代表性和操作性,且科創板下的半導體估值有望定位在美股成熟的2-5xPS以及一級市場TMT獨角獸10-46xPS之間,而映射到A股當下半導體PS估值為7x依然存在較大的增長區間(歷史看也在3-22x之間),我們重點推薦能夠給予高估值倍數的設計和設備兩大板塊。
1、 如何看半導體及各個細分板塊估值?估值理論本質的決定因素在於商業模式和生命週期,尤其是經營模式(差異化)、管理水平(資源效率)、技術(低成本)等競爭力以及成長階段,反映到財務指標就只有ROIC持續高於WACC才能反映公司的技術壁壘以及估值溢價能力;對於半導體投資大、技術壁壘、風險高,尤其是設計、設備等同時結合國內半導體的國產替代成長期我們認為PS更為合適,且應給予較高估值倍數。
2、 中美半導體估值現狀以科創板估值空間?我們在正文中更多的是以實證去看半導體的估值現狀及空間,如美股半導體股從趨勢看PS估值倍數在2-5之間,目前PS倍數在4.5,個股的話賽靈思給到PS 9X;A股半導體歷史縱向看PS的估值倍數在3-22期間(忽略新股影響可能在3-12區間),目前半導體的PS估值倍數回到7左右,一級市場TMT獨角獸處於10-46不等,我們認為未來科創板的估值倍數將位於成熟的美股半導體和成長的國內一級市場之間,映射到A股上估值中樞有望上移。
投資建議:科創板主題下的半導體估值提升機會。(1)核心資產設備和設計:設備推薦關注至純科技、精測電子、銳科激光、北方華創、長川科技等;設計推薦關注兆易創新、韋爾股份、景嘉微、聞泰科技、揚傑科技、聖邦股份等。(2)同時可能參股受益:如上海貝嶺、上海新陽、太極實業、江豐電子、士蘭微、晶方科技等。
風險提示:科創板不及預期,半導體國產替代低於預期。
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