引導基金的借鑑：主權基金治理結構

文章摘要

主權基金（Sovereign Wealth Fund）經過超60年的發展，已經形成相對成熟的管理體系，對政府引導基金的發展具有良好的借鑑參考作用。本文通過體系化梳理，將主權基金的特點、目標、監管體系、組織架構、管理體系等方面做較為全面的介紹。

觀點總結

1、當前全球主權基金的規模已經超過12萬億美元，在宏觀經濟管理及全球金融穩定性方面起到重要作用。

2、主權基金由於投資目標及投資要求的不同，可以分為穩定基金、開發基金、儲蓄基金、養老基金、外匯儲備基金等。

3、優秀的主權基金投資策略需要反映主權基金的設定目標。基金的目標與基金的管理結構、投資策略、信息透明度直接關聯。

4、基金管理目標的實現需要投資流程、投資策略、資產配置、投資執行、風險管理緊密配合。

5、政府引導基金是區域資金的管理結構，其所有人屬性、基金目標、監管架構、風險承受能力都與主權基金是相似的。

正文

主權基金，亦稱主權財富基金（Sovereign Wealth Fund），作為國家的資金管理機構，在近些年不斷髮展。自1953 年科威特創立投資局 ( Kuwait Investment Authority) ，全球主權財富基金 ( Sovereign Wealth Funds，SWFs) 的發展已經有過半個世紀的歷史。中國也擁有中投公司、社保基金會、外匯管理局等主權基金管理實體。主權基金在區域金融體系中起到越來越重要的作用。

本文會通過體系化的梳理，將主權基金的特點、目標、監管體系、組織架構、管理體系等組織管理結構進行較為全面的介紹。

同時，在對主權基金的研究過程中發現，主權基金在某種程度上與地方政府引導基金有相似性。

與主權基金類似，地方引導基金的資金來源隸屬於地方政府；基金管理人有多種形態（獨立法人、財政直接管理、交由外部管理人等）；目標有財務回報，也有拉動/穩定地方經濟目標；監管架構為地方政府及地方人民負責；管理結構需要滿足政府設定的目標等等。

這種相似度，可以幫助地方引導基金通過分析主權基金的組織、監管架構，對自身的管理運營起到一定參考作用。因此，本文的另一個目的是希望可以給政府引導基金的管理提供一些思路。

主權基金成立背景及初衷

主權基金的管理規模近年來不斷增加。根據初步估算，現在主權基金的總資產規模超過12萬億美元。主權基金在宏觀經濟管理及全球金融穩定性的作用非常重要，包括在公共財政（投資及退出機制），貨幣政策（流動性管理），外部賬戶（匯率變化）等領域。在2008年全球金融危機過程中，主權基金也受到全球金融市場的影響。如，主權基金在證券市場擁有大量頭寸，因此在危機中也遭受了重大損失。但是由於主權基金是長期投資者，選擇繼續持有；並且在商業銀行存款的頭寸大幅減少，因此在接下來的一年裡很快挽回了大部分損失，成功擺脫了危機。

主權基金的投資目標的實現必須依賴完善的管理架構，以及合理的投資策略。基金的投資與宏觀經濟政策以及公共部門的資產負債管理非常重要。

主權基金的目標、投資政策應當考慮宏觀經濟政策和目標。設計主權基金的投資條款也應當考慮全球經濟的形勢。同時，基金治理結構應當對每個管理角色設定清晰的職責，管理團隊在運營過程中應當相對獨立，並且在體系內進行基金管理。這套體系是主權基金運營合法性的必要條件，可以降低欺詐風險以及管理失誤風險，並且可以幫助主權基金建立成為富有市場競爭力的投資機構。

本文會重點討論如何設計主權基金的治理結構，以達到投資管理及高效運營的目標。

基金目標及架構

主權基金的政策目標各不相同，需要依據相應國家的宏觀財政目標而設定。組織架構中，權責劃分需要有清晰的界定。好的組織架構，應該儘量確保主權基金的管理人的盡職守信，並且擁有完整的管控機制，從而降低主權基金的經營風險。根據基金目標的不同，其呈現出不同的特點。

（一）主權基金的類型和特點

主權基金由於投資目標及投資要求的不同，可以分為以下5種類型。

1、穩定基金（Stabilization Fund）：穩定基金的主要目標是確保預算及經濟不受商品價格波動以及資本市場或外部經濟體的波動影響（如，智利的經濟及社會穩定基金，石油穩定基金等）。

2、儲蓄基金（Savings Fund）：儲蓄基金的目標是將不可再生資產轉化為多樣化金融資產，達到長時間尺度財富傳承的目的。阿布達比投資局（ADIA），俄羅斯國家財富基金（National Wealth Fund）都是此類基金。

3、開發基金：開發基金的主要作用是為優先開展的社會經濟項目進行資源分配。通常開發基金投在在基建類項目。中國的亞洲基礎設施投資銀行，阿聯酋的Mubadala基金，伊朗的國家開發基金（National Development Fund）都是此類基金。

4、養老金：養老金管理的設立目的是用來滿足用於養老相關的未來資金流支出的投資機構。養老金一般會將大多數資金投入到權益以及另類資產中，用以滿足未來不斷增長的養老費用支出。中國的社保基金理事會，加州公務員退休基金（CalPERS）都是此類基金。

5、外匯儲備：外匯儲備管理機構傾向於降低外匯儲備持有成本或者為了追求更高的回報，促進外匯儲備的保值增值（中投公司、韓國投資公司、新加坡政府投資公司均為此類）。

主權基金的目標各不相同，會隨時間而變化。對大宗商品資源豐富的經濟體，主權基金通常具有多個目標，如：阿塞拜疆、博茨瓦納、特立尼達和多巴哥、挪威等國家的主權基金兼具穩定基金和儲蓄基金的目標；澳大利亞主權基金兼具養老基金及儲蓄基金的目標；哈薩克斯坦主權基金兼具穩定基金、儲蓄基金和開發基金的目標。

主權基金的投資決策和組合配置基本上與其投資目標與管理結構緊密關聯。

（二）主權基金在宏觀經濟中的作用

主權基金在宏觀經濟中起到重要的作用，因此需要和其他財政部門及機構緊密合作。主權基金的資產及其產生的收益，會在公共財政支出、貨幣環境、外部賬戶以及與其他國家的資產負債表都會產生重要影響。

1、財政政策：財政支出通常受到主權基金回款的條款限制，通常這個條款與財政支出相匹配，以及基於永續收入假設條件。

2、貨幣政策：貨幣政策可能受到財政收入的影響，以及受到對基於經濟週期預判的通脹及實際匯率的影響。

3、匯率：匯率的變化可以通過主權基金的海外投資進行對沖。

因此，主權基金應當作為主權國家資產負債表的一部分進行統籌管理。從風險收益的考量，管理主權基金本身而忽略整個主權國家的資產負債表是不夠的。儘管一個資產負債目標以及投資策略可能對某個單獨的機構可能更好（如央行、養老金、主權基金等），但是如果放到整個國家層面則可能產生負面影響。

另外，主權資產與負債的錯配可能會導致各方面風險：如利率風險、匯率風險等。因此，各主權管理機構應當互相配合、設定合適的基金管理規則、互相分享信息，從整個主權國家的資產負債表考慮，才能更好地管理這些風險。

好的公共財政支出管理可以對沖順週期性的財政政策影響。主權基金的資金、支出政策及規定都應當清晰並且與基金設立目標一致。穩定基金由資金投入及取出的明確條件來平滑政府預算。儲蓄基金可以持續收到收入，但是基金運轉的目的是確保基金通過特定的預算程序，穩定為下一代人提供資金支出。養老基金是為了滿足當前人口未來養老的支出需求，而無需考慮對經濟週期或大宗商品價格施加影響。

主權基金的投資目標一般要與宏觀財政目標相一致。儘管各類主權基金的投資目標都有區別，但是他們都應與宏觀財政目標相匹配。例如，基於大宗商品的主權基金投資策略經常需要與國家在商品政策、經常賬戶、通脹考慮、匯率目標相匹配。

另外，主權基金的投資策略可以幫助國家經濟減輕荷蘭病現象（Dutch Disease，也即一個行業的發展帶來其他行業的衰落），增強經濟穩定性。例如，對資源密集型的經濟體，大宗商品價格的上漲會帶來國內需求的上漲，通脹抬頭，並提高真實匯率。這種環境會迫使資源行業外的其他行業在全球競爭中處於劣勢地位。因此，主權基金通過購買海外資產，可以對沖宏觀經濟中真實匯率的上漲，從而提升非商品類行業的競爭力。這個策略對於固定匯率制的國家尤其有效。

（三）法律結構和基金框架

優秀的主權基金投資策略需要反映主權基金的設定目標。基金的目標與基金的管理結構、投資策略、信息透明度直接關聯。

1、法律結構

法律框架在機構和監管設計對主權基金管理具有重要作用。主權基金的法律框架需要解決的問題包括：（1）法律框架應當提供清晰的主權基金以及與其他政府機構部門（如央行、財政部等）的法律關係和結構；（2）與國家預算管理的國家法律相一致；（3）明確的主權基金以及投資交易過程管理的法律條文；（4）法律結構應當有效支持基金的運營，以達到主權基金的經濟及財務目標；（5）確保有效監管、人員的責任分配、信息有效披露。

在實際操作過程中，主權基金的組建會有區別。這也是各國會使用不同法律的結果。一般來說，主權基金會按照以下方式建立：（1）設立獨立的法律實體，擁有獨立的法人以及權力進行基金管理；（2）以國有企業的名義成立單獨的法律屍體管理；（3）由央行或國家機關進行資產管理，無需一個單獨的法律實體。基於何種形式展開，需要考慮稅務上的最優方案。通過央行進行投資管理，一般會享受主權機構免稅的好處；在公司實體下進行投資管理，則需要考慮是否附屬於政府管理機構，享有稅收優惠。

2、基金框架

無論主權基金的監管方式如何進行，基金的運營管理模式應當是獨立的，儘量規避政府政治影響或者干預，確保實現主權基金的管理目標。

在基金管理運營層面，現在主要用的分為兩類：（1）管理人模式；（2）投資公司模式。基金模式的結構如下：

對於管理人模式，資產池所有人（經常是財政部）給管理人提供投資管理的要求及條款。在這種模式下，基金架構可以分為三類：

（1）央行在一定法規下管理資產，資產資金由財政部提供。在這種條件下，央行會將一部分資產交由外部管理人進行管理。挪威養老金，博茨瓦納主權基金，智利主權基金均為此類型。

（2）政府成立單獨的基金管理實體，對資產進行管理。由於資金來源可能來自於財政部、也可能來自於其他機構，如外管局，因此資產管理需要滿足多種條款。新加坡投資公司（GIC）即是此類型公司。

（3）財政部直接管理，根據投資條款，將資產直接交由外部投資人進行管理。這種管理模式的有一定約束性：（1）由政治實體管理，在投資管理角色會受到政治影響；（2）投資決策、估值、監管、投資中止等投資管理行為均需要專業技能，需要專業管理團隊或組織進行管理。

在投資公司模式下，政府作為投資機構的所有人，擁有公司管理的資產。這種模式適用於集中投資的投資策略，以及投資機構作為主動管理人的模式；或者資金除了設定收益目標外，有明確的未來支出目標。淡馬錫（Temasek）為此類公司。

機構設立方式上，單獨設立法人實體，或者作為政府機構的下屬部門管理。單獨設立法人實體，可以將組織結構中的資產所有人、董事會和管理機構分割，各自承擔相應責任；缺點是會產生費用。因此在資產管理規模較大的情況下，可以通過設立法人實體的方式。

如果選擇作為政府機構旗下一個單元進行管理，則可以利用現有機構資源及架構，配合投資決策及基金結構，即可開始進行管理。如果資產管理規模較小，不需要花費額外成本，則可以採用這種模式進行管理。

基金的監管架構應當與基金管理中的風險以及投資策略的複雜度匹配。如果基金傾向於高風險資產投資，或複雜投資策略的投資，監管架構應當相應加強。

主權基金的組織架構中，應當明確區分監督機構（Governing Body）以及指導機構（Supervisory Body）。監督機構的職責是制定資產管理責任分配的體系。基金的投資權限是由監管機構決定後分配給相應基金管理人的。而指導機構的設立是由監督機構設立，在監督機構下，根據要求幫助監督機構對基金管理進行指導。具體的職責設計如下：

一般來說，主權基金的監督機構由主權基金的所有人、政府部門、執行委員會、首席執行官和基金管理人等幾個部分構成。

指導機構在監督機構之下，配合監督機構，確保基金的運營符合法律法規的要求。指導機構包括：總審計、外部審計、內部審計、合規部門。

不同類型的基金監管模型不同，總體基金在監管方式上具有以下共同點：

（1）主權基金本質上是對其本國民眾的受託責任機構。因為資產所有者究其根本是本國民眾。因此基金的法律法規、管理運營都應最終符合民眾的利益最大化的原則。

（2）監管主體的角色和責任應當明確清晰。重複或者不清晰的權責劃分會帶來責任主體的定位不清晰，從而帶來監管風險。由於資產管理的高專業性要求，資產的投資需要根據條款，將權責分配給專業基金管理人。同時，由於市場快速變化的特點，投資決策需要有一定的靈活性，且需要快速決策，因此好的職責分配模式會遠好於高度集權的體系。

（3）同時，資產所有人應當來決定可接受的風險等級。專業的管理人可以提供與風險相匹配的預期收益，但是金融理論無法為主權基金提供明確的風險登記。這個風險等級與基金的所有人，包括其最終所有人的風險承受能力息息相關。因此應當允許資產所有人根據自身的狀態設定合適的風險水平。

主權基金投資管理

（一）投資要求和投資目標

主權基金的所有人，通常是財政部，負責設定投資要求。同時，所有人也會與其他的利益相關方，如國務院、非政府組織等商議，以降低單方決策的風險。在設定投資條款，由兩個關鍵因素決定：（1）基金的目標；（2）基金的風險承受能力。

另外，從時間上來說，時間越久，可承受風險能力越高，基金越有可能將更多的資金投入到高風險類資產中以獲得與風險匹配的收益。如，養老金的資金期限非常長，因此可以跨越市場的熊市週期，可以更多地配置在風險資產中。

（二）風險評估

一旦基金管理人確定投資目標後，下一步設計投資策略的工作，是設定適當的風險承受要求。設定風險有幾個問題：

（1）風險是一個複雜的概念，投資策略的風險計量很難用一個單獨的數值或指標表示。對主權基金來說，風險需要有一個更廣的定義和方法，利用幾個指標綜合考量投資策略。

（2）風險度量的好壞沒有正確的標準，因為風險規避程度高低沒有正確標準。

一個常用的風險指標是回報的波動性。由於很多投資人擔心回報的不確定性以及波動性，因此波動性被認為是好的風險衡量指標。但是回報波動性的隱含假設是投資回報是遵從正態分佈的。而實際投資過程中，回報往往不呈正態分佈狀態。

對於主權基金，一個更加相關的風險衡量標準是沒有基金達到預先設定的政策目標的可能性。如，對一個作為下一代財富傳承的主權基金來說，把低波動性的固定收益產品作為安全資產；把高波動性的股票投資作為風險資產，這些都是不合適的。因為短期波動性的高低由於其期限與基金週期相比過短，作為風險的衡量標準並不合適。相反的，由於股票投資的長期預期收益較高，對於長期資金來說，對基金更加有益於實現其基金目標。低波動的固定收益由於預期收益較低，不宜實現其基金目標。

基金的風險承受能力是基金投資策略的核心考量指標之一。正式的風險承受能力描述是選擇投資策略的重要約束條件之一。這種描述為利益相關人提供可能潛在損失的心理預防措施，也為了防備基金做出與市場走向相反的“膝跳反應”的決策，而不利於基金收益。

風險目標一般是由主權基金的監督主體決定的。基本風險控制原則在基金的法規條文中應有明確規定。基金的所有人應當認定出可持續判定基金風險承受能力的指標，如基金的投資期限、基金總風險承受能力。風險承受指標明確了可接受的投資結果以及不可接受投資結果的判定標準，應當明確反映基金的風險承擔能力。因此，基金的風險承受指標最終會成為可量化的風險衡量標準，代表可能潛在的損失，或者沒有達到特定預期收益的可能性，某個時間尺度內可能的損失等。

基金所有人可以提供正式的風險要求說明，為戰略資產配置和投資策略時的風險提供指導。

基金的投資政策應當把國家的風險承受能力作為考慮因素。

明確的風險指標包括：最低損失、損失可能性、VaR等。這些在金融領域已經廣為使用，不再詳細描述。

（三）投資政策

在充分考慮投資目標、風險承擔能力後，主權基金會在接下來準備構建資產組合。第一步的資產配置組合，是設定一個目標的大類資產配置比例（股票、固定收益、大宗商品等）。這被稱為戰略資產配置（SAA）。

1、戰略資產配置（SAA）

主權基金的風險管理大部分通過戰略資產配置完成。戰略資產配置定義了目標的資產類別或風險特點，且應該與主權基金的目標和風險承受能力保持一致。

通常來說，主權基金的投資模式是通過基金的戰略資產配置實現。資產配置為中心的投資模式對大多數機構投資人都適用。這種模式的核心邏輯是合理的配置在不同的資產類型是基金實現目標收益以及風險的決定性因素。

資產配置機構已經把投資組合從主要的公開市場債券及股票轉向另類資產，如房地產、私募股權基金、對沖基金。這對主權基金來說並不是一個主流。但是投資另類資產需要主權基金投入更多的資源以應對更多的風險及更復雜的交易場景。投資另類資產不僅需要更加專業的投資能力，也需要更強的監管、管理以及運營能力。

如挪威養老金（GPFG），儘管公司在股票及債券市場早就具有很強的經驗，但是挪威養老金仍然過了12年才開始第一筆非公開市場投資；又過了4年，公司才批准5%的資產配置比例到全球房地產市場。

2、投資執行

投資執行（Investment implementation）是指根據基金的戰略資產配置策略進行資產管理。投資執行有兩類模式：（1）根據戰略資產配置目標的資產配置比例產生一定的比例偏差；（2）在特定資產類別中進行主動投資管理。其中，資產的比例偏差可能是主動管理所致，也可能是在被動管理中，由於某類資產表現太差而出現的資產比例被動出現偏差。

在資產配置中，多種外匯資產帶來的不僅是外匯風險的管理，也會涉及如何衡量基金按照購買力評價的評估。外匯資產的配置比例應當確保按照購買力評價可以滿足未來的資金支出。

在資產配置完成後，後期的基金日常投資管理需要涉及對資產配置比例跟蹤或特定資產對指數的跟蹤。由於資產價格的變化以及投資策略的影響，配置比例會與初始設定的戰略資產配置（SAA）產生偏離。這需要主權基金對比例配置的調整設定一定的規範，規定何時及偏差到何種程度，需要基金管理人進行偏差調整。偏差調整是通過購買及售出偏差資產完成的。戰略資產配置的調整不應頻繁發生，因為頻繁的調整會產生額外的費用。

對於不同資產類別的基準選擇，主權基金一般依據基金目標，根據基準的覆蓋完整度，可重複性，可投資性以及對投資人的可接受程度進行選定。有效的基準應當：（1）可以覆蓋該資產類別的所有證券；（2）與主權基金的投資目標一致；（3）完整、可複製、可投資、被投資人可接受。

為主權基金設計風險管理框架，主動的風險管理非常重要。主動的風險管理在組合管理理論下，對於能夠產生更高風險溢價回報的基金管理人，應該給與更多的風險分配。

另外，基金管理人也應設計對組合的歸因分析，用以分析投資經理的資產配置能力、或特定資產的資產管理能力。

同時，基金應當有清晰的定義，規定投資過程中可以交由外部經理人管理，以及必須由內部經理人管理的範圍及職責。對於外部經理人的選擇、指派、跟進也非常必要，需要有清晰的流程設計。

（四）風險管理

風險管理框架應當與基金的法律法規同時建立，在管理過程中需要最高管理層參與管理。風險管理的框架涵蓋角色分工、權責劃分、信息透明度、管理人專業程度。對大部分主權基金，資產配置都會涉及全球資產配置，因此在資產管理過程中需要管理不同的風險：市場風險、信用風險、運營風險、流動性風險、法律風險、合規風險、代理人風險、監管風險、信譽風險。

主權基金需要有良好的風險管理機制。高標準的風險管理配合好的運營機制和體系支持是十分重要的。基金為了保護國內的穩定性以及財務穩定性。一般的風險管理機制包含以下幾部分：風險政策及流程、風險認定、風險測量、風險監控、風險追蹤報告和風險驗證、審計。

不同的風險類型不一，基金可以增加某些風險的敞口從而獲得更高的回報；而另外一些風險則不能帶來額外收益。因此對各類風險展開分別分析十分重要。

1、財務風險

財務風險一般與預期收益產生正相關關係。對財務風險敞口的增加，會帶來更高的潛在收益。對資產配置為中心的投資模型中，市場風險分為兩部分：戰略資產配置風險，以及主動管理風險。戰略資產配置風險是在基金進行戰略資產配置時所帶來的收益波動風險。主動管理風險（Active Risk）也可以稱為追蹤偏差風險（Tracking Error Risk）則指管理人在主動管理基金過程中與追蹤指數比較的收益波動。主動管理風險來源於兩類：（1）主動管理下的資產配置比例與目標比例的偏差；（2）單一資產類別下的主動管理收益與指數比較的偏差。

2、信用風險

信用風險管理框架應當包含所有的基金信用風險來源，包括：發行人信用風險、對手方風險、託管賬戶違約風險。這些風險需要引入風險水平限制以及監控機制。管理框架也應當涵蓋基金如何對沖信用風險。

3、運營風險

不同於財務風險，基金無法靠追求運營風險獲得更高的回報。因此運營風險管理的目標是最大化減少風險到可接受的範圍。經營風險可能會帶來基金本金的虧損，甚至會導致基金運營的失敗。運營風險基金的內生性風險，與經營環境、投資活動本身的複雜程度、系統流程是否就緒、管理體系的質量密切關聯。運營風險不能被完全消除或規避。降低運營風險也會產生費用。因此，基金需要在降低風險帶來的成本以及相應的風險等級之間平衡。

最重要的運營風險管理工具是恰當的內部組織架構以及職責劃分。不同職能部門應當擔任具體的職責，具體的組織架構應當包括組合管理、合規監控、績效衡量、報告、交易及會計等不同部門。每個部門應當相對獨立，並且直接彙報給總經理。

另外，運營風險的管理還應包含新的投資市場或投資工具的引入。當一個新的市場或投資工具介紹進來後，投資機構會普遍傾向於在忽略投資流程中對新產品可能產生的不足，從而對新工具的評估不夠全面。這樣會在未來產生更高代價的運營風險。因此，新產品的引入流程可以幫助投資機構最小化潛在的運營風險。同時，運營負責人也應當擁有權限，拒絕不適合自身的一些投資品種。

（五）信息公開及透明

與利益相關主體保持順暢的溝通意味著基金的責任感的加強，對於基金確保在國內的存在合理性以及外部的公信力都有重要作用。信息的公開透明，對於公共財產管理機構的主權基金，是其監管的重要因素。同時，信息的公開、透明也可以幫助基金有效降低腐敗風險及管理問題。信息公開的一個重要渠道是定期的報告。

對於報告來說，可以分為內部報告及外部報告。內部報告定義為基金內部監管架構的一部分；外部報告是向外部的利益相關人及公眾的報告。

外部報告：通過向外部展示基金的經營財務狀況，外部報告（1）可以幫助維護基金的存在合理性；（2）穩定金融市場，加強被投國家間的信任。外部報告也應當反映主權基金的國際合法性，如財務監管人，基金所有人變動等。

內部報告：內部報告是基金監管架構的一部分。內部報告應反應內部的責任管理分配。因此內部報告對管理層決策、風險管理、內部把控等管理架構有重要作用。

外部報告內容應包含基金的投資策略、風險衡量、市場觀點、投資人教育等。每年，主權基金還應有一份年度報告，包含的資產配置情況、今年的投資策略及變化、財務結果、對未來市場的分析展望、明年的投資策略及資產配置計劃等。由於主權基金的期限相對長期，因此對未來的分析判斷應該基於長期判斷、減少短期判斷。在這些年，一些主權基金主動發佈的基金的自查，以確保基金滿足“聖地亞哥原則”。該原則的評估是確保主權基金的活動是以經濟或財務為核心的。該原則的目的也為了保護金融系統的穩定性，減少保護主義。

總結

主權基金在國內的經濟及全球資本市場中起到越來越重要的作用。主權基金的資產管理規模也在快速增加。主權基金的目標會隨著宏觀經濟目標的變化而變化。主權基金也應當與所屬國家整體的資產負債管理相契合。

主權基金的組織架構應當有明確的權責分工。一個有效的組織架構所產生的決策機制可以降低風險，並有效管理主權基金的投資活動。

基金的投資條款應當與基金的目標和風險承受能力相結合，並且應當有明確投資政策可以落地，以配合其投資策略。同時，風險管理框架作為監管體系的一個核心內容，需要清晰的規定各部門的角色、責任分配、信息透明度、投資專業度等要求。

最後，對主權基金進行管理框架梳理的另一個目的是，現在各地政府引導基金的發展如火如荼。政府引導基金作為地方資金的資產管理結構，其所有人屬性、基金目標、監管架構、風險承受能力都與主權基金有相當的相似度。因此，主權基金的運營機制、管理架構、目標設定、風控方法對產業基金的管理體系也有一定的借鑑作用。希望通過這篇文章對主權基金的運營管理，可以為產業引導基金、母基金帶來一些思考。

筆者注：

1、本研究資料主要來自於國際貨幣基金組織（IMF）、哈佛大學等研究機構的研究材料。

2、材料為近期研究心得分享，並非公司官方發佈報告，不代表公司觀點。研究材料僅用於內部學習，不得用於商業用途。

3、文中內容均通過公開信息渠道獲取，可能會產生信息誤差或遲滯，僅作參考。

4、《母基金研究》專注於研究國內外母基金投資的投資理念和投資邏輯，我們會定期發送、分享近期研究成果與心得。

5、歡迎您不吝提出寶貴意見、建議；在研究資料中出現的錯誤也請提出；如果有疑問，也歡迎隨時探討。

來源：中國證券報更多資訊請瀏覽母基金研究中心網站：www.china-fof.com

閱讀更多 母基金研究中心 的文章

關鍵字: 2018頭條記憶 經濟 金融