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土地购置继续回落 建安接力效应初步显现
1-11月房地产开发投资110083亿元，同比增长9.7%，增速与1-10月份持平。同时，土地购置面积增速相对1-10月回落1个百分点，土地购置费料将延续下行趋势。虽然截至目前统计局尚未公布房地产开发投资各明细项的数据，但土地购置下行下投资增速持平，可见建安投资对房地产投资的接力支撑逐渐显现。
值得注意的是，1-11月新开工面积同比增速为16.8%，比1-10月提高0.5个百分点。我们认为原因主要在于去年同期基数较低，预计新开工面积增速提高的趋势不会延续。
展望未来，考虑到三四线城市政策不确定性以及一二线限价政策的持续高压，房企拿地积极性将继续减弱，土地购置回落的趋势料将持续。同时，上半年相对高的土地购置将在新开工的推动下，拉动建安投资的增长。二者对冲之下，我们认为预计明年房地产开发投资增速逐渐回落至2.1%。
图：2019年房地产开发投资估算
图：房地产开发投资完成额与新开工面积同比增速 单位：%
图：土地购置费与土地购置面积同比增速 单位：%
销售下行趋势料将延续 明年预计为-2%
1-11月，商品房销售面积148604万平方米，同比增长1.4%，增速比1-10月份回落0.8个百分点。商品房销售额129508亿元，增长12.1%，增速回落0.4个百分点。这与我们之前“销售下行是趋势性的，而非波动性的”判断是一致的，我们认为销售下行的趋势仍将延续。
展望明年，我们对各能级城市的判断如下：
一线城市：2016年10月一线率先开始调控，随后不断加码，商品房市场迅速下行。本年在调控未见放松的情况下，销售增速筑底回升，背后的原因是投资投机需求大量挤出后刚需和改需等消费性需求的自发释放。受益于较好的城市基本面和调控影响边际减弱，我们预计明年一线城市房地产市场将延续缓慢上行趋势，全年销售面积增速为5%，房价涨幅为5%，销售额增速为10%。
二线城市：由于二线城市基本面悬殊，调控收紧时点亦有先后，我们预计二线城市明年将呈现更多的冷热不均，强二线城市（杭州、厦门、武汉等）由于政策收紧较早，基本面也由于二线平均水平，其销售量表现值得期待，但价格继续上涨的空间不大。综合来看，我们预计明年全年二线城市销售面积、销售额和房价均与本年持平。
三线及以下：近两年三线及以下城市表现明显优于全国整体，背后的原因包括棚改货币化带来的刚需和对投资投机需求的“点燃”，龙头房企在三四线的下沉，较低的房价收入比等。由于这些城市整体调控力度很弱，短期需求不是被压制而是略有透支，加之两年以来购买力的部分透支，自发的下行趋势预计仍将延续。我们预计明年三线及以下城市销售面积增速为-6%，房价持平，销售额增速为-6%。
以上述判断为基础，我们预计明年全国销售面积为165389万平方米，同比增速为-4%，商品房销售额为145488亿元，同比增速为-2%，整体房价涨幅为2%。
图：2019年销售面积预测 单位：万平方米
到位资金继续下行 趋势短期难以改变
1-11月，房地产开发企业到位资金150077亿元，同比增长7.6%，增速比1-10月份回落0.1个百分点。其中，国内贷款21807亿元，下降3.7%；利用外资102亿元，下降30.4%；自筹资金50619亿元，增长10.0%；定金及预收款49551亿元，增长15.7%；个人按揭贷款21420亿元，下降0.9%。
从目前的销售情况和拿地意愿看，我们认为到位资金增速缓慢下行将是大概率事件。原因有三：一是销售下行趋势下，定金及预收款增速大概率走低，目前15.7%的同比增速很难维持；二是严调控下多数房企拿地意愿减弱，行业亦开始反思片面追求规模的做法，资金需求料将减弱；三是从央行信贷数据和社融数据看，货币边际宽松程度并不大。
从趋势上判断，受销售下行影响，定金及预收款预计将开始缓慢回落，叠加拿地意愿减弱下的资金需求减弱，我们认为到位资金增速缓慢下行将是大概率事件，全年预计在7.5%左右。
图：房地产到位资金来源同比增速 单位：%
投资下行，销售、新开工和到位资金继续回落，这是我们对主要数据的判断。从目前来看，货币边际宽松难以顺利传导至地产，一二线短期难见彻底放松，三四线则自发性下滑，主要数据预计均以下降为主。
展望明年，我们的主要观点如下：
销售：市场整体下行，预计明年销售面积同比增速为-4%，销售额同比增速为-2%，整体房价涨幅为2%。区域分化缓和，虽然温度相近，但一线大致在初春，三线及以下可能已处初秋，二线城市则预计呈现更多的冷热不均。
投资：过去两年“土地购置拉动投资，建安投资拉后腿”的趋势不会持续，土地购置的拉动作用将逐渐下行，建安投资将接棒土地购置，支撑房地产投资。我们预计明年房地产开发投资增速为2.1%。
政策：明年房地产调控不会出现国家层面的整体转向，政策放松更多会以“小幅+局部+默许”的形式出现。一线及强二线城市政策小幅放松可期，三线及以下则面临较大不确定性。
土地：市场预计继续降温，但前两年土地成交并不明显过剩，供给层面不存在明显大幅增加的可能性。
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