7年之後，A股市場於2018年終於迎來一隻保險新股——中國人保。中國人保掛牌上交所後，申請A股上市排隊的公司中，暫無一家保險公司，下一隻保險新股不知還要等幾年。
相較之下，境內資本市場銀行還有15家在排隊，證券公司也有3家在候審，而且銀行（29家）、券商（42家）的上市數量都比險企要多出不少。
這也讓“保險公司為何不愛上市”這一話題再受到關注。目前，在國內179家直接保險公司（91家人身險、88家財產險公司）和12家保險集團控股公司中，上市的僅9家（不含曲線上市2家及新三板掛牌3家），分佈在A股、港股和美股市場。
作為重資本金融機構的一類，保險公司對資本補充有著長期需求；作為與公眾利益相關的機構，理應通過上市完善公司治理和加強公眾監督。一方面是自身需要上市，另一方面是被認為需要上市，保險公司上市得為何還這麼少？
9家險企上市的背景
目前我國僅有9家保險公司直接上市，包括中國人壽、中國人保、中國平安、中國太保、新華保險5家在至少兩地上市，人保財險、中國太平、中再集團、眾安在線為在港上市。若算上通過天茂集團、西水股份實現曲線上市的國華人壽、天安財險，以及在新三板掛牌的永誠保險、眾誠保險、錦泰保險，上市的險企也不過14家，從數量上看，遠不及成功登陸資本市場的銀行和券商。
從9家直接上市保險機構來看，其上市背景大致包括四類。
第一類是國有保險機構改制及上市。2003年，中國人保、中國人壽、中國再保險全部完成重組改制，人保財險2003年11月在香港上市；中國人壽股份2003年12月在紐約和香港上市、2007年1月迴歸A股，實現“三地上市”；中國人保集團和中國再保險後分別於2012年、2015年在港上市。
第二類是利差損下資本金面臨不足，大致在2004年至2007年，出現一波險企上市潮。包括人保財險、中國人壽、中國平安和中國太保，都是在此背景下陸續登陸資本市場。
第三類是一些業務激進的險企“還舊債”，通過上市解決償付能力不足問題。比如2011年12月，新華保險A+H股同步上市融資，緊接著在定增融資140億之後，將償付能力充足率從僅30%多提升至100%以上，再增至150%以上，分步化解了償付能力不足的危機。
第四類是充實資本金，支持業務進一步發展壯大。中國人保和中再集團先後於2012年、2015年上市，2017年眾安在線作為保險科技第一股在香港上市，成為首家以虧損狀況實現上市的保險公司，以解決業務發展的資金需求。
重資本行業，實收資本超過6300億
無論是彌補償付能力不足，還是進一步壯大資本實力，險企上市融資的主要用途都是資本充實。這也與保險業的重資本屬性相關。
“做生意是要有本錢的。”國務院副總理劉鶴5月份在“健全系統性金融風險防範體系”上提到的這句話，對應的就是金融機構開展業務要有自己的“資本”，業務發展必須有與之對應的資本做保障。
保險業很早就建立了“資本”的概念，並在2008年施行《保險公司償付能力管理規定》（償一代）時，建立了資本監管制度（償付能力監管）。由此，償付能力監管成為與公司治理、市場行為並行的保險監管抓手之一，保險公司資本是否真實、自有、充足，也是保險業分類監管的重要依據之一。對於償付能力不足的，會有業務限制；償付能力充足，則是一些創新業務放行的前提。
“償二代”已從2016年開始運行，對險企的資本要求從粗放的規模導向轉為精細的風險導向，保險機構受到相較償一代更嚴格的資本監管。目前償二代啟動二期建設工程，有分析認為，保險機構的資本要求會繼續提高。
事實上，保險業此前幾年快速發展，對資本的需求已在不斷提升，增加註冊資本金一直是近幾年的行業現象。僅以壽險公司來說，截至2017年末，據記者統計數據顯示，註冊資本在百億以上公司就達到13家，最高的平安壽險達到338億元。近三年有過增資的壽險公司，數量達到42家，佔比過半。
另外，券商中國記者獨家獲悉的一份權威數據顯示，截至2018年4月底，保險行業的實收資本金約為6300億元，較今年初增加約540億。
一家中小險企副總裁向券商中國記者表示，保險公司與銀行一樣，都是重資本行業，對資本的補充需求會長期存在。
融資渠道有限，近年主要依靠資本補充債
一位保險監管人士稱，對資本有著強需求的保險業，融資渠道近年雖然逐漸多樣化，但仍比較有限。尤其是在經濟環境不好的情況下，非上市險企、中小險企的融資需求非常迫切。
2014年11月，原保監會發布《保險公司資本補充管理辦法（徵求意見稿）》，提出保險公司可以用至少8種工具補充資本，包括普通股、優先股、資本公積、留存收益、債務性資本工具、應急資本、保單責任證券化產品和非傳統再保險。
目前保險公司融資渠道主要包括股東增資，但這一方式越發面臨股東資金不充裕的問題，新引入股東增資也不易。
2004年次級債融資渠道打開後，成為保險公司融資的一個主要渠道，到2014年時保險業次級債發行規模約2000億元，但次級債規模也有上限，為淨資產的50%。
再拓寬保險公司的融資渠道，監管部門此前確認了兩項重點工作：一是推動保險公司發行優先股，二是推動保險公司發行資本補充債券。目前保險公司發行優先股的案例並不多，行業補充資本的主要方式近年主要是發行資本債券。
據聯合信用評級發佈的報告顯示，2018年上半年，受前兩年行業改革轉型積累的壓力和資本需求，保險公司境內發債情況大幅回升，僅發行的4只資本債券的規模就達385億元，成為險企發債歷史上的第三次高峰。
什麼限制了險企上市？
一位有過保險監管經歷的險企副總裁認為，保險業既屬於金融業，也是一個公眾型行業，影響千家萬戶，涉及眾多人的利益，且本身也是資本密集型行業。因此，險企未來通過上市（IPO）、發行債券募集資本金應是主渠道，同時通過上市公司治理和規範，也有利推動行業規範、穩健發展。保險監管部門也曾多次表態“支持符合條件的保險公司在境內外上市”。
既然如此，為何險企更傾向於發債而非IPO？是什麼限制了保險公司上市？
上述險企副總裁認為主要有三方面原因：
一是保險業總資產仍然較小，全行業約16萬億，與銀行業差距巨大，且產壽險行業前五家公司佔據了行業約60%以上的總資產，而這些大型險企多已上市；
二是中國保險業發展仍然處於初級階段，雖然增速較快，但發展水平、盈利模式和盈利能力不穩定，受資本市場波動影響較大；
三是2015年以來資本市場整頓，去槓桿，整體環境尚不利於新股發行。
除了這些相對宏觀層面的因素，一位中小財險公司管理人士李兵則給出了更微觀也更直接的“障礙”。他認為，對比A股上市有關規定以及我國保險業實際情況，行業環境不佳、財務門檻不符、高管變動頻繁和行政處罰較多等四個因素，都是造成我國保險業上市數量較少的直接原因，很多保險公司在這些方面都不符合上市要求。
從行業環境來看，《首次公開發行股票並上市管理辦法》（下稱《上市辦法》）規定發行人不得具有影響持續盈利能力的情形中包括：行業地位、所處行業環境和持續盈利能力等導致的變化。
在李兵看來，近年來無論是財產險公司還是人身險公司，整個行業的監管和經營環境已經發生了重大變化，財產險公司寡頭現象進一步凸顯，中小公司發展面臨較大困難；人身險公司受到政策變動影響，除了自身隊伍成熟的公司外，大部分公司業務負增長。除個別公司外，大部分公司均不符合這條規定。
從財務門檻看，A股IPO對擬上市公司的盈利有要求，比如主板要求最近3個會計年度淨利潤均為正數且累計超過人民幣3000萬元，最近一期末不存在未彌補虧損。而反觀保險業，中小公司經營績效不佳，僅以2017年當年保險業經營情況來看，數據顯示，81家財產險公司中有34家虧損，78家人身險公司27家虧損；即使當年盈利的保險公司，由於前期投入較大、盈利能力較弱等原因，仍然有相當一部分保險公司存在未彌補的虧損。
另外，保險公司還存在董事、高級管理人員變動頻繁的情況，也不符合《上市辦法》規定的“發行人最近3年內主營業務和董事、高級管理人員沒有發生重大變化，實際控制人沒有發生變更。”
而根據《上市辦法》規定，“發行人不得有下列情形……(二)最近36個月內違反工商、稅收、土地、環保、海關以及其他法律、行政法規，受到行政處罰，且情節嚴重。”李兵認為，僅以原保監會系統2017年為例，全年處罰超過850張，涉及了大部分保險公司，這對於保險公司證明其具有較強的內部控制能力而言是個巨大挑戰。
另外，一位從事海外併購的保險集團人士則提出，某些險企有信息披露方面的顧慮，也會選擇不上市。從國際市場看，有一些巨頭也不是上市的，並不影響發展。“日本最大的壽險公司，生命保險，是相互制保險公司，一方面是它當然無法上市，但同時我們也發現它經營得很好。”
換個角度看，國內上市險企數量或許並不少
對於國內保險公司上市的為何這麼少的問題，記者在採訪中還了解到一種觀點，即，保險公司上市的數量看似少，其實已經不少。
1A股上市險企比例低於美股港股
相較國際市場，國內上市險企的數量如何？記者Wind統計了美股、港股、臺灣股市及A股的數據顯示，美股的保險股數量佔比最高，港股和臺灣股市接近，A股的保險股數量佔比偏低。截至12月24日，美國股市的保險股共計125只，佔全部上市公司家數的2.56%；臺灣股市的佔比0.66%；港股佔比0.61%；A股佔比0.20%。
值得說明的是，在美股市場上市的保險股，除了美國的保險公司外，還包括其他國家或地區的保險公司，比如安盛、英國保誠、英傑華保險、中國人壽等；而除了保險公司外，還包括保險中介機構，類型相對多元。
港股市場也與美股市場類似，保險H股也並非都來自香港本土險企，也有保誠、永明、友邦等全球型險企。截至9月末，香港共有161家獲授權保險公司，其中94家經營一般業務，48家經營長期業務，其餘19家則經營綜合業務。
2國內險企上市比例其實不低
目前國內上市的險企多數是集團或集團成員，覆蓋或涉及的保險公司數量已經不少。比如，人壽、平安、太保、人保、新華、太平、中再，相關的直保公司已達25家，加上曲線上市的國華人壽和天安財險，上市系的險企共計27家，佔據了國內直保公司數量（179家）的15%。
考慮到合資或外資險企有50家，其組織形式大多數是“有限責任公司（或有限公司）”，而非“股份有限公司”，上市系險企數量佔中資險企數量（129家）之比，已經約21%。再加上包括華泰、泰康等有過上市傳聞的險企，有上市概念的保險公司及行業佔比會進一步增加。
普華永道中國金融行業管理諮詢合夥人周瑾認為，國內上市險企的絕對數較少，跟市場寡頭格局有關。從壽險行業來說，具有較高內含投資價值的幾家基本已上市。國壽、平安、太保、新華、人保、太平和上市概念股泰康等，老七家的保費佔整個行業的近六成，而這些大型公司的業務價值又高於中小險企，因此上市的內含價值所佔比例還要更高。財產險方面，從保費規模來講，人保、平安、太保三巨頭也佔到了六成以上的比例，也不能做出上市比例不高的判斷。
美國的上市保險公司數量較多，而其本土的總體保險公司數量也眾多。以記者查詢到的2015年美國壽險行業數據來說，截至2015年末，全美共計有814家壽險業務提供商，其中616家為股份公司、110家相互制公司、81家互助社和7家其他類型組織。簡單對比一下的話，美股上市險企和美國壽險股份制公司數量，上市的佔比約20%。若加上財產險類公司，美國險企上市比例會有下降。
3與銀行相比，險企上市比例合適
另外，多位保險業界人士認為，不能僅從保險公司上市數量比上市銀行、券商等金融機構少，就認為保險公司上市的少，而應從行業的上市比例分析。
以銀行來說，最新數據顯示，截至2018年12月20日，A股上市銀行有29家，還有15家銀行在排隊申請A股IPO，合計44家。
而根據原銀監會2016年報，截至2016年底，我國銀行業金融機構共有法人機構4399家，主要類型中銀行包括5家大型銀行、12家股份行、134家城商行、1114家農商行，以及8家民營銀行、39家外資行等。
國務院發展研究中心保險研究室副主任朱儁生表示，銀行體量較大，城商行資產多在萬億，農商行在千億，而保險行業整體資產僅17萬億，自身在萬億體量的險企只有5家，除安邦外，其餘4家國壽集團、平安集團、太保集團、人保集團都已部分或整體上市。
“跟銀行的上市比例相比，保險公司上市的比例其實也是合適的。”周瑾認為。
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