（川财证券研究所宏观策略部）
一、新经济产业迎来春天
近日，随着上交所、深交所分别表态“突出对BATJ类、独角兽和‘国之重器’企业的上市服务”、“为包括‘独角兽’在内的新经济企业的发展扫清障碍”，同时，百度、腾讯、京东、搜狗等中概股巨头纷纷表态愿意回归A股，以 “独角兽”为代表的新经济产业成为倍受舆论和资本关注的话题。
1. 政策释放积极信号
政策和舆论均向四类新经济产业释放积极信号。新年伊始，证监会主席助理在中关村调研互联网、人工智能、生物医药等行业的十多家企业，透露出监管层支持服务创新创业的意图。此后证监会系统2018年工作会议要求“加大对新技术新产业新业态新模式（“四新”企业）的支持力度”。3月5日十三届全国人大一次会议，李克强总理在政府工作报告中提出“将设立国家融资担保基金，支持优质创新型企业上市融资”，对新经济产业的支持被提高至国家方针层面。两会期间，证监会在回应上海代表团的建议时还提到，“已专门成立关于四新类企业创新型经济业态的专家委员会，现在已经着手研究，进行把关”。可以看出，从国家政策方针，到监管层具体落实推进，对新经济的支持信号已愈发明显。3月8日富士康正式过会，申报流程仅36天，创造A股市场IPO过会记录，引起市场和舆论对“新经济”、“独角兽回归A股”等话题讨论的高潮。
2. 相关宏观指标有利于新经济产业业绩改善
2.1 新经济相关宏观指标偏好
消费和第三产业主导经济增长，宏观经济韧性强。2017年GDP当季同比6.8%，与上年持平；GDP平减指数当季同比3.96%，较上年底上升1.38个百分点。2018年初各项经济数据相继出炉并大幅超出预期，尽管其中掺杂各种扰动因素，但实体经济全面下行的悲观预期已然出现松动。从三驾马车对GDP累计同比的拉动来看，消费支出最高，达4.1个百分点；从三大产业对GDP累计同比的拉动来看，第三产业占比最高，达4.1个百分点。消费和第三产业波动性小，在经济发展中占据主导地位，有利于增强宏观经济的韧性。
固定资产投资倾向于高新技术行业，民间固定资产投资回暖。2018年2月制造业固定资产投资完成额累计同比4.3%，较前值（4.8%）有所回落，与上年持平。但民间固定资产投资有所回暖，2017年底累计同比4.78%，较2017年11月上升0.7个百分点。行业层面来看，计算机、通信和其他电子设备制造业投资完成额累计同比自2017年以来一直维持高速增长，显著高于其他行业。并且民间固定资产投资2017年底累计同比达29.78%，接近2013年以来的最高值。
年初工业增加值超预期，新经济相关行业增速显著高于整体。2018年1-2月份工业增加值累计同比增速7.2%，大幅超出前值（6.2%）和预期（6.2%）。从相关性出发，我们以计算机、通信和其他电子设备制造业代表人工智能和云计算产业，以医药制造业代表生物科技产业，以电气机械及器材制造业代表高端制造产业。以上三个行业的工业增加值累计同比自2017年以来均显著高于整体工业增加值累计同比，持续保持高速增长的态势。尤其计算机、通信和其他电子设备制造业，累计同比增速在2017年初大幅上升后，尽管经历小幅回调，仍处于高位。当月同比数据来看，计算机、通信和其他电子设备制造业波动较大，但新经济涉及的三个行业高速增长态势依然明显。
2.2 新兴成长企业业绩有望持续改善
新兴成长行业业绩滞后于PMI，经济有韧性背景下业绩有望持续改善。2017年12月PMI129.2，较前值（128.5）小幅上升，且处于2015年以来的高位。医药制造业PMI亮眼，显著高于制造业整体PMI，且较2017年9月增幅明显。我们将高端制造、生物科技、人工智能和云计算分别对应至A股相关公司，按整体法计算各板块营业收入同比增速，并将其与相关行业PMI对比。可以发现，PMI作为经济领先指标，在此也可作为相关行业业绩的先行指标，一般领先于业绩增长3-6个月。2017年初以来，电气机械及器材制造业，医药制造业和计算机、通信和其他电子设备制造业的PMI均处于高位，且呈现稳定增长的趋势，表明相关行业景气度高，业绩持续改善可期。
3. 市场资金偏好显著提升
3.1 近期资金流向何方？
资金对计算机、医药行业偏好明显。根据DDM模型，股市制度建设有利于推动风险偏好提升，从而带来股票内在价值的增长。而由风险偏好驱动的行情，往往有利于主题概念相关的股票。今年以来证监会、上交所、深交所等监管交易机构在各种场合的表态，在资金流向的偏好上已有所体现。
3月1日至3月16日，全市场资金总流入36.86亿，资金总流入居前的行业有计算机（18.82亿）、银行（11.05亿）、有色金属（10.19亿）、电子元器件（9.20亿）、医药（4.68亿）等。从融资余额变动的角度，融资余额增长最多的行业为计算机（21.56亿），电子元器件（8.78亿）、通信（8.60亿）、医药（3.43亿）亦相对靠前；产业资本净流入居前的行业有纺织服装（1.70亿）、医药（1.24亿）、电子元器件（0.42亿）；高管净增持额居前的行业有纺织服装（1.56亿）、计算机（0.39亿）。计算机板块连续两周资金总流入居首位，合计流入资金18.82亿，占全市场资金总流入额的五成以上，电子元器件（9.20亿）和医药（4.68亿）也受到市场资金的追捧 ，电力设备、国防军工板块亦有小幅流入。
3.2 基金加仓空间来自哪里？
计算机、通信、传媒、机械、电子元器件有基金加仓空间。从中信一级行业的基金持仓情况来看，计算机、通信2017年底持仓低于历史均值；而电子元器件、医药、机械则高于历史均值。此外，与2017年三季度相比，计算机、传媒、机械、电子元器件、通信的基金持仓均环比下降，而医药的基金持仓环比上升。考虑到年底的季节性扰动，加之2018年初以来政策利好频出，计算机、通信、传媒、机械、电子元器件行业都在四季度遭遇机构资金流出或处于历史低配状态，有一定的加仓空间。
二、从成长性出发寻找重点子板块
从市场和舆论的讨论度来看，生物科技、云计算、人工智能、高端制造四类新经济产业最为受关注，我们将这四类新经济产业对应到中信二级子行业，构建子行业备选池。其中高端制造主要涉及周期行业板块，生物科技主要涉及消费中的医药板块，人工智能和云计算则囊括了除传媒板块外的TMT和电子元器件板块。
“四新”产业的成长性相比估值更值得关注。四类新经济产业以科学技术作为核心驱动力，对外来竞争者存在一定的进入壁垒，行业护城河高，市场往往给予一定PE溢价，横向对比A股其他板块，四类新经济产业所涉及到的计算机、电子元器件、通信、生物科技、机械、国防军工板块绝对PE相对较高；但纵向比较，多数子行业板块估值已处于后50%历史分位。我们认为，从更加长远的角度，应着重关注新经济产业内部技术进步和外部市场空间所带来的盈利增长能否消化高估值。
我们从成长性出发，构建筛选标准：
（1） 营收同比增速：选取2016Q4、2017Q1、2017Q2、2017Q3单季度历史营收同比增速以及2017全年预期营收同比增速，其中至少3个指标不小于同期万得全A整体营收同比增速。
（2） 净利同比增速：选取2016Q4、2017Q1、2017Q2、2017Q3单季度历史净利同比增速以及2017全年预期净利同比增速，其中至少3个指标不小于同期万得全A整体营收同比增速。
最终，共筛选出8个中信二级行业，分别为工程机械Ⅱ、其他专用设备、通用设备、仪器仪表Ⅱ、生物医药Ⅱ、半导体Ⅱ、电信运营Ⅱ、其他元器件Ⅱ。
三、从盈利估值匹配度出发寻找优质个股
1. 高端制造
考虑ROE、毛利率和估值匹配度。习近平总书记在十九大报告中提出，我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。高端制造本身就是与人民日益增长的美好生活需要息息相关的主题，在今年作为“四新”产业又得以反复提及，可见政策和舆论对其关注度。高端制造相关个股集中在周期板块，考虑盈利与估值匹配度，我们构建如下筛选指标：
（1） 历史盈利。以该类股票池整体相应指标的60%分位数为参考标准，2016Q4、2017Q1、2017Q2、2017Q3单季度营收同比、净利同比增速至少有3个季度大于参考标准；2017Q3毛利率（TTM）大于参考标准；考虑到周期性行业重资产的属性，要求2016Q4、2017Q1、2017Q2、2017Q3 ROE全部大于该类股票池整体的60%分位数。
（2） 未来盈利。选取公布2017年一致预测净利润的公司作为可比公司，同样以所选股票整体相应指标的60%分位数为参考标准，要求2017、2017/2018两年CAGR营收同比、净利同比均大于参考标准。
（3） 估值。要求公司目前PE处于该类股票池整体的后40%；同时考虑估值盈利匹配度，要求 PEG小于1.5。
最终，共筛选出8个公司，分别为：
（1） 隆基股份：是全球最大的单晶硅生产制造商，主营业务包括单晶硅棒、硅片的研发、生产和销售，为光伏和半导体产业提供高质量的单晶硅产品。
（2） 弘亚数控：主要从事板式家具机械设备的研发、生产和销售；
（3） 伊之密：从事模压成型专用机械设备的设计、研发、生产、销售及服务，产品主要用于家用电器、汽车、3C产品、医疗器械、包装及航空航天等领域；
（4） 快客股份：主营业务为以锡焊技术为核心的电子装联专用设备的研发、生产和销售，提供的产品和服务包括锡焊工具和机器人、装联作业的关联性设备以及柔性自动化生产线；
（5） 信捷电气：是中国工控市场最早的参与者之一，主要产品有可编程控制器(PLC)、人机界面(HMI)、伺服控制系统、变频驱动、智能机器视觉系统、工业机器人等产品系列及整套自动化装备；
（6） 中金环境：系全国最早研发并规模化生产不锈钢冲压焊接离心泵企业、是国内不锈钢冲压焊接离心泵领域产销量最大的专业生产厂家；
（7） 优德精密：主要生产精密模具零件、模具、模具制造设备及其零配件，热处理加工；
（8） 大元泵业：主要从事各类泵的研发、生产和销售；
2. 生物科技
考虑营收净利增速和估值匹配度。生物科技相关个股集中在医药板块。在人民生活水平提高、人口老龄化日趋严重等长期因素的推动下，医药行业被认为是永远的朝阳行业，其需求相对刚性，与宏观经济相关度较低的特点决定了其盈利增长相对稳定。我们在筛选板块时，主要考虑盈利指标，同时选取PEG作为参考。
（1） 历史盈利。以该类股票池整体相应指标的60%分位数为参考标准，2016Q4、2017Q1、2017Q2、2017Q3单季度营业收入、净利润同比增速全部大于参考标准；考虑到医药板块公司资产相对适中，我们要求其2016Q4、2017Q1、2017Q2、2017Q3 ROE至少三个季度大于参考标准。
（2） 未来盈利。选取公布2017年一致预测净利润的公司作为可比公司，同样以所选股票整体相应指标的60%分位数为参考标准，要求2017、2017/2018两年CAGR营收同比、净利同比均大于参考标准。
（3） 估值。 由于医药行业PE值参考意义不大，我们主要参考PEG指标，选取PEG小于2的板块。
最终，共筛选出5个公司，分别为：
（1） 鱼跃医疗：以提供家用医疗器械、医用临床器械和互联网医疗服务为主要业务，核心业务为研发、制造和销售医疗器械产品；
（2） 乐普医疗：从事冠脉支架、PTCA球囊导管、中心静脉导管及压力传感器的研发、生产和销售；
（3） 迪安诊断：是一家独立的第三方医学诊断服务平台，主要向各级医疗卫生机构提供以医学诊断服务外包为核心业务的医学诊断服务整体解决方案；
（4） 长春高新：主营业务以生物制药、中成药生产及销售为主，辅以房地产开发、物业管理等；
（5） 通化通宝：主要从事医药研发和制造,主要业务涵盖生物制品、中成药，化学药，治疗领域以糖尿病、心脑血管为主；
3. 人工智能、云计算
主要考虑营收净利增速、人效指标和研发支出。人工智能和云计算是近两年来的颇受关注的热点，也被认为是科技未来发展的重要方向之一，因此成为全球科技巨头未来布局的必争之地。这两个方向几乎涉及到TMT行业的所有板块，且多有重叠，这里我们将两部分放在一起讨论。TMT行业主要受技术推动，因此我们更为关注成长性的指标，如销售和利润增速。此外由于TMT的行业特性，研发支出和人均创收也需特别关注。
技术研发是科技巨头业绩维持高速增长的核心动力。从2014年至今，“BATJ”每年的研发经费都在迅猛增长。其中，京东2016年研发经费53.81亿元，相比2014年的18.36亿元增幅接近200%；阿里巴巴2014-2016年研发经费增长逾60%，腾讯增长56%，百度增长逾45%。阿里研发投入持续领跑“BATJ”，2017上半年已投入超过90亿元；腾讯研发投入的增速则最迅猛，上半年同比增长超过50%，持续的技术研发投入使得二者的营业收入维持稳定的高增速状态。
将板块内公司2015年研发投入占营业收入比例分组后观察各组2016年营业收入同比增速，可以发现计算机、电子元器件、通信板块内大部分公司研发支出占营业收入的比例小于10%；不同研发支出分组次年营收同比增速也比较分化，同比增长小于10%和大于30%的公司占比较多；而看每个分组内部，呈现出研发投入占营收比重越高，次年营收同比增速越高的趋势。
在此基础上，我们构建筛选指标：
（1） 历史盈利。以该类股票池整体相应指标的60%分位数为参考标准，2016Q4、2017Q1、2017Q2、2017Q3单季度营业收入、净利润同比增速全部大于参考标准；2017Q3毛利率（TTM）大于参考标准。
（2） 未来盈利。选取公布2017年一致预测净利润的公司作为可比公司，同样以所选股票整体相应指标的60%分位数为参考标准，要求2017、2017/2018两年CAGR营收同比、净利同比均大于参考标准。
（3） 人效指标。人均创收高于股票池中所有公司整体水平的60%分位数。
（4） 研发支出。研发支出总额占营业收入的比高于股票池中所有公司整体水平的60%分位数。
最终，共筛选出6个公司，分别为：
（1） 美亚柏科：主营业务具体包括两大产品系列：电子数据取证产品系列和网络信息安全产品系列。
（2） 蓝盾股份：主要从事信息安全产品的研发、生产、销售以及提供安全集成业务与安全服务业务，产品涉及安全网关、安全审计和应用安全3大类别10大系列50多个品种。
（3） 恒华科技：面向电网的智能电网的信息化服务供应商，主要软件产品及服务包括：电网规划及设计系列软件、电网基建工程管理系列软件、电网运行管理系列软件等；
（4） 合众思壮：中国卫星导航定位领军企业，以GIS采集、高精度测量、系统工程、汽车导航、汽车信息技术、航海电子、航空电子、北斗及军工项目八大事业集群，业务涵盖专业应用和大众消费两大领域。
（5） 华测导航：主要产品和服务涵盖高精度测地型gnss接收机、gis数据采集终端、无线数传设备、水上测量产品、组合导航系统、变形监测系统、系统集成、移动测绘等解决方案以及相关软件开发应用等方面。
（6） 北纬科技：是一家移动数据增值服务运营商及移动通信领域综合软、硬件系统产品提供商，通过与移动电信运营商合作，借助移动电信运营商的网络通道，通过短信、彩信、彩铃、手机上网和语音杂志等形式为用户提供信息和娱乐服务。
风险提示
1.政策不及预期；
2.宏观环境发生重大变动。
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