導讀
關於騰訊今年以來的股價回落，市場眾說紛紜，低於預期的二季報更是將騰訊推上了風口浪尖。逐一細看騰訊各類業務與行業地位，遊戲增長去了哪裡？視頻大戰能否打贏愛奇藝？全面封殺頭條系真的不是因為小馬哥小肚雞腸。最後，我們一起來討論一下，曾經不可一世的企鵝帝國究竟是短期業績承壓還是增長已達瓶頸？
1. 爆款遊戲青黃不接，龍頭地位不變
1.1 網絡遊戲這塊蛋糕被誰分走了？
遊戲的行業競爭不應與互聯網的其他業務如視頻、電商、網文閱讀割裂地看待，因為對於網民來說，每個人每天可以花在互聯網上的總時長是有限的，一個人的時間花在了看視頻上，就沒辦法再花同樣的時間去打遊戲。在網絡滲透率已經到達瓶頸的當下，總流量的增長几乎停滯，互聯網的下半場是一場“時間大戰”，能夠爭奪到用戶的停留時間、才能爭取到收入，因此一款遊戲的競爭對手不僅是另一款遊戲，還可能是更加精彩的電視劇、電影、短視頻平臺甚至是現在不斷在內容化的垂直電商。
在這樣的前提下，我們再來看待騰訊遊戲業務的收入下滑，會更加清晰地看到是什麼限制了騰訊遊戲帝國的版圖擴張。首先，今年上半年我國網絡遊戲市場規模達到了史上最高點1060億元，同時增速也達到了歷史新低5.2%，已經能夠看到中國網絡遊戲市場已經逐漸達到了成熟期，同時，移動遊戲保持著兩位數的同比增長，已經開始擠壓端遊的市場份額，使端遊收入規模首次實現負增長，但也可以看到，移動遊戲的增速下滑趨勢依然在持續。
中國網遊市場的這塊蛋糕已經不再膨脹了，甚至隨著PC視頻平臺“大製作”的頻出和移動端短視頻的爆發，這塊蛋糕將來會不會縮水還未可知，騰訊與網易作為絕對龍頭佔據了遊戲市場超過60%的份額，行業發展的天花板十分直接地體現在了騰訊的遊戲業務上。
誠然騰訊在長視頻領域也有相當不錯的佈局，騰訊視頻作為長視頻三大巨頭之一，與第一名的愛奇藝依然保持在同一梯隊，但是視頻的盈利模式遠遜於網絡遊戲，競爭格局也處於紅海廝殺的階段，甚至內容行業本身就是一個遠不如遊戲性感的行業，內容平臺對遊戲的分流可以說使得騰訊利潤的長期期望蒙上了一層陰影。
1.2 MOBA王者榮耀不再，吃雞變現遙遙無期
除了視頻與直播分流遊戲用戶外，騰訊自身的遊戲也在分流用戶，2018年第二季度騰訊遊戲端遊總收入首次負增長，部分分析師認為是由於騰訊手遊對自身端遊的分流所導致，我則認為這或是遊戲行業集聚效應的體現：在端遊用戶不斷流失的情況下，擁有忠實玩家的頭部遊戲受影響較小，而進入產品後生命週期的遊戲用戶加速流失，僅存的端遊玩家將集中在頭部遊戲之中。例如騰訊運營的生命力極其頑強的老牌遊戲《地下城與勇士》就在十週年慶之際實現了付費用戶數和ARPU值的雙升。
關於移動遊戲的收入下降，騰訊公告中給出的解釋是手遊玩家向變現能力更差的《絕地求生：刺激戰場》轉移，這誠然是事實，但值得注意的是在《王者榮耀》統治移動端MOBA遊戲的時代，騰訊並沒有競爭者，並且2016年的手遊用戶增速與當下不可同日而語。而生存遊戲時代的《絕地求生》所面臨的卻是網易《荒野行動》的完全同質化競爭，後續收費模式會不會直接導致玩家的大量流失是騰訊最需要擔心的問題。《絕地求生》能否複製《王者榮耀》的業績輝煌？我想這個問題的答案大概率是否定的。
1.3 關於被下架的《怪物獵人：世界》，WeGame才是重點
怪物獵人被下架事件使得2018年8月13日被稱為中國遊戲史上最黑暗的一天，這不排除是遊戲粉絲因為遊戲被突然下架而產生的情緒宣洩，但可以肯定的是騰訊用這款遊戲博得了廣大玩家的大量好感，同時也能夠看到騰訊在遊戲領域發展的遠見。
首先說《怪物獵人：世界》這款遊戲，這是眾多中國硬核玩家翹首以盼了許久的一款3A級動作冒險單機遊戲，由卡普星空開發製作，畫面精美、玩法豐富，是登陸中國的首個大製作遊戲，在騰訊WeGame遊戲平臺上以211元的價格發售。
隨著中國遊戲產業發展逐漸成熟，版權保護機制初步完善，中國玩家對正版優質遊戲的渴求由來已久，目前市場也已經已經充分成熟，而騰訊在3A遊戲的發行上又一次成為了先行者。《怪物獵人：世界》在WeGame上的折後售價僅為192元，這個價格可以看出騰訊本不打算在這款遊戲上賺取利潤，主要目的是通過爆款為WeGame引流，這可以理解成騰訊應對Steam登陸中國的反擊戰，雖然首發受挫，但目前騰訊積極整改內容，與有關部門積極協商，事情並非沒有迴轉的餘地，反而因為新聞而吸引了關注度。
值得注意的是騰訊對WeGame平臺的投入，自平臺在2017年9月1日上線以來，註冊用戶已超2億，DAU超3500萬，這當然主要來自於騰訊老牌遊戲自帶的流量，但也已經處在國內遊戲平臺中最高。在內容方面，平臺目前所擁有的263款遊戲難以與坐擁39950款遊戲的Steam平臺相抗衡，但這4萬款海外遊戲有多少能夠通過層層審批順利登陸，預期並不樂觀。
遊戲平臺建設可以被視作騰訊在遊戲領域的重要戰略，Steam的遊戲+社交平臺運營模式在世界範圍內已經得到市場驗證，平臺除卻遊戲發售外，更加是全球玩家獲得遊戲資訊、在社群中探討交流的內容平臺，其平臺上的Steam評分更是衡量一款遊戲好壞的權威依據，這樣一種集支付、社交、遊戲、內容於一體的平臺模式完美地契合了騰訊的基因，騰訊自己也打出了“做中國的Steam”的口號。雖然以目前WeGame的運營水平、技術能力和遊戲內容來看，還遠遠不能夠威脅Steam的江湖老大低位，但海外遊戲中文版的獨佔權與多年遊戲審批經驗的本土化優勢奠定了騰訊在中國大眾玩家中的優勢，更重要的是WeGame昭示了騰訊打破單機遊戲玩家與網遊玩家界限的野心，企鵝帝國決心在單機遊戲上也分一杯羹。若WeGame真的能夠在中國本土遊戲市場成功狙擊Steam，屆時的網易恐怕再也沒有力量與騰訊抗衡。
2.長短視頻領域難以翻越的兩座大山
2.1 難以超越的“中國Netflix”
相較於增長疲軟的網遊市場，視頻行業可謂欣欣向榮，三大視頻平臺輪番推出優質自制內容，用戶付費增長迅速，甚至以流媒體付費用戶8.8%的滲透率來看，用戶付費市場潛力巨大。相對應的，騰訊視頻也為投資者交上了滿意的答卷，2018Q2視頻訂閱收入同比翻倍增長，付費用戶實現7,400萬，同比大幅提升121%，APP DAU同比增長24%，日播放量同比增長53%， 用戶使用時長同比增長39%，均超出市場預期。
然而長視頻是一個遠不如遊戲性感的行業，從產品本質上來看，長視頻的用戶粘性較小，優質的內容能夠在一段時間內吸引用戶，然而想要留住用戶則需要不斷地推出富有競爭力的優質影視劇或綜藝，用戶粘性較弱。目前的視頻平臺同質化競爭十分嚴重，平臺間用戶重疊率高，平臺為了留住用戶不得不花費高價購買頭部劇，使得內容成本居高不下，嚴重壓縮平臺的利潤空間。前段時間三大視頻平臺十分有默契地聯合發佈限薪聲明，原因或多或少與此有關。
從競爭格局來看，騰訊的流量優勢在視頻領域再次發揮了作用，MAU穩穩保持在第一梯隊，與第一名的愛奇藝相差無幾，也與第三名的優酷拉開了差距，但是細看各項指標，均比愛奇藝遜色一些，並且短期內看不到超越的希望。
原因是視頻平臺以內容為核心，內容生產力決定了愛奇藝與優酷在獨佔內容上的超然優勢，這一點從用戶獨佔率的差距上就能體現出來。愛奇藝是三大視頻平臺中唯一擁有內容製作團隊的公司，並且內容產品矩陣也更加完善。現階段的愛奇藝內容生產力有限，自制內容侷限於綜藝，依然與另外兩家一樣砸錢爭奪爆款劇版權，一旦自制劇內容能夠獨當一面，愛奇藝或許有機會結束目前三分天下的局面。騰訊視頻目前仍處於完全依賴購買版權的階段。
從產品矩陣上來看，騰訊投入了大量版權儲備的美劇是“和諧”重災區，自制綜藝以選秀為主，依然走的是流量經濟。從影視行業的工業化發展來看，過度依賴流量是產業發展不成熟的體現，中國影視行業終究要走向成熟、走向高水準的製作，留給騰訊視頻的時間不多了。
2.2 短視頻無力突圍
近兩年爆發的短視頻被視為騰訊的最大流量競爭者，數據也顯示2018年6月，中國短視頻用戶已達 5.05 億，且仍在高速增長中，並且短視頻目前已經佔據中國移動互聯網總使用時長的 8.8%，而去年同期這一比例僅為 2%，顯然短視頻平臺大量侵佔了用戶在其他社交及內容平臺的停留時長，並且這個趨勢還將持續。
在這樣的形勢下互聯網巨頭也紛紛佈局短視頻行業，但行業格局已經穩定，形成了抖音、快手為第一梯隊的雙寡頭競爭格局，西瓜視頻和火山小視頻僅固守垂直內容領域。
快手獲騰訊多輪融資，被理所當然地歸入“騰訊系”，但耐人尋味的是騰訊卻在2018年重啟了自家短視頻產品微視，騰訊更是對快手關閉了除應用寶外所有的流量入口，迫使這位曾經獨佔短視頻市場的巨頭開始向其他平臺買量。快手經歷了政策風波，競爭對手爆發式增長之後，恐將成騰訊棄子。
從快手本身的平臺調性來看，其發展路線是典型的“農村包圍城市”，視頻內容與用戶多集中在低線城市，並且品牌難以擺脫低俗形象，內容風險較高。眾所周知，社交平臺由高線城市向低線城市滲透的難度要遠遠小於由低線城市向高線城市滲透，微博的生命週期就充分說明了這一點。而一二線城市的年輕用戶已經被抖音迅速佔領，並且後者在內容、算法技術及運營上郡有不小的優勢，因此快手用戶在達到2億後繼續滲透的潛力十分有限。另一方面，快手的直播業務雖然變現快，但缺乏富有傳播力的精品內容，難以通過廣告的方式變現，這也極大地制約了快手的商業價值。
移動短視頻是騰訊註定失去的市場，先是小馬哥表示看不懂視頻社交媒體錯失先機，後是重金招安的巨頭被後來居上，頭條系野心勃勃勢要與騰訊一爭高下，騰訊一直以來依仗的流量優勢也在短視頻市場失去了魔力：短視頻平臺的壁壘並非主要在於其內容，而是在於技術門檻極高的推薦算法，而算法的優化又需要大量的數據積累，這近一步提高了段視頻平臺的進入難度，兩大巨頭的先行者優勢已經幾乎無法打破。這樣的局面讓李國飛先生提出了“所有的公司本質上都是數據公司”的論調，並痛惜騰訊坐擁海量數據卻無所作為。的確，即便人才儲備與技術能力強如阿里、騰訊，也無法輕易打破頭條系在短視頻領域的地位。
3.微信小程序潛力巨大，然而變現尚早
據騰訊二季報顯示，微信月活躍用戶數已達10.577億，同比增長9.9%，這樣的月活數代表著微信已經覆蓋了移動互聯網的所有用戶，移動互聯網可以被稱為“微信互聯網”了。值得注意的數據是，微信日活用戶的增速超越了月活用戶，這代表著微信的用戶粘性進一步提升，微信生態潛藏著的巨大變現能力是騰訊估值的重要支撐。
眾多社交業務中，小程序最被寄予厚望，變現潛力也最大。小程序相較於APP的優勢在於獲取用戶成本較低，用戶使用前無需下載安裝，使用也無須註冊，跳轉頁面較少，能夠很大程度上減少用戶從接觸曝光到使用過程中的流失，同時開發、運營成本也較低，依託微信巨大的流量，經營者無需再與頭部APP爭搶流量，也無須花費大量精力和營銷成本留存用戶，刺激用戶不斷打開APP。在傳播上，也能夠採用微信群、朋友圈分享，公眾號裂變等方式進行社交營銷。
當然，小程序生態一旦形成，不僅能夠形成張小龍口中的“生態閉環”，為騰訊支付業務提供排他的使用場景，更加能夠最大程度從企業處將流量變現，流水分成、電商抽傭更是穩定的“微信稅”來源。
另一種變現方式則是朋友圈廣告，採用CPM計算方式，騰訊在朋友圈投放廣告較為剋制，這一部分收入也具有一定的開發潛力。
可以預見小程序未來的版圖十分廣大，騰訊的目標更是OMO商業模式。然而，小程序的開發和運營尚處於試水階段，短期內未見規模，更加遠遠不到騰訊能夠收割利潤的時候。
4.支付與雲業務
騰訊的支付業務18Q2收入為174.96億元，(YoY+81.2%，QoQ+9.6%)，毛利率環比下降0.5個百分點，同比提升2.5個百分點。
支付業務的用戶數較為亮眼，6 月末MAU已達到8億，能夠與支付寶平分秋色，日均成交量同比上升40%。騰訊推行智慧零售和高頻小額支付使用場景解決方案，線下商業支付筆數保持快速增長達 280%。
支付業務的唯一負面因素是央行提高準備金率的要求，中國人民銀行於2018年4月將第三方在線支付服務提供商集中存款準備金率提升至42%，於2018年8月再升至52%，據報會於不久的將來最終升至100%，騰訊支付業務的收入和毛利率將受到影響，但並不會影響行業競爭格局。
雲服務業務翻倍，正在縮小與阿里雲的差距，但阿里雲、騰訊雲和金山雲寡頭競爭的行業格局短期內不會改變。
結語
騰訊對於自己的定位是“以遊戲為主要變現方式“，那麼遊戲業務營收增速的放緩對其估值的傷害是巨大的，缺乏新業務繼續支撐利潤與收入的高增長也是板上釘釘的事實。誠然，從商業角度看騰訊的遊戲運營，騰訊並沒有做錯什麼，但目前來看騰訊的努力也難以改變什麼，資本市場最愛的是增長，騰訊股價的這一波回撤算得上公允。現在買入騰訊股票的人選擇相信騰訊的“進化能力”，相信騰訊未來可以再造爆款，重新煥發生機。然而，投資真的可以為了信仰嗎？
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