2018年6月,世界銀行的一份報告指出,“貿易壁壘高企將對全球貿易和生產活動產生嚴重的不利影響。若將關稅提高至WTO規則允許的上限,則會使得全球貿易流量減少9%,其降幅與2008年全球金融危機時相似”。因此有觀點認為,由美國挑起的貿易戰將使得我國國內外資本的投資信心下降,從而引起大規模資本外流。2018年7月31日,中共中央政治局召開會議分析研究當前經濟形勢。會議指出,當前經濟運行穩中有變,面臨一些新問題新挑戰,外部環境發生明顯變化,要求做好穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期工作,保護在華外資企業合法權益。同時從2018年7月國家外匯管理局公佈的數據來看,我國並未出現大規模的資本外流。在中美貿易摩擦持續升級背景下,仔細分析研究貿易戰對資本跨國流動的影響,具有現實意義。
- 防範資本外逃風險
傳統貿易理論認為,國際貿易與資本跨國流動是相互替代的。根據要素價格均等化定理,只要不存在資本跨國流動的障礙,國際貿易自由化就能使各生產要素在不同的國家獲得相同的回報。然而,上述結論是在貿易平衡和無市場摩擦的假設下得出的,一旦考慮到中國作為美國最大的貿易逆差國及其挑起的貿易戰,以及經濟結構調整具有時滯性這些實際情況,傳統理論對現實的解釋力便大大降低。因此,需要考慮當外貿和對外投資受阻,國內消費、投資以及產業結構無法快速調整時,資本跨國流動的方向以及對中國的影響。
從封閉經濟的國民收入核算恆等式可知:產出=消費+投資,由於“儲蓄=產出-消費”,該式也可寫成:儲蓄=投資。人們常說的這個內部平衡等式表示,當國內市場供求平衡時,所有產品均可出清。而在開放條件下,儲蓄-投資=淨出口,若此時國內市場平衡,則國際貿易自然平衡。內部平衡與外部平衡互為鏡像,因此中美貿易的不平衡,實際上是兩國內部不平衡導致的。貿易戰會使得中國的淨出口減少,在國內儲蓄不變且生產要素無法跨國流動的前提下,投資將被動上升(主要是非意願存貨投資上升)。通俗地講,當產出過剩而無法在國內正常出清時,未出清的產品只能被企業當作存貨投資。產品作為非意願存貨投資的投資效率顯然是無效的,它一定會找機會進行更有效的配置。
對此可能存在兩種情形。1.當在華外資企業合法權益得到有效保護,其投資增加時,這部分過剩產出可能被當作外資的投資品,使國內投資上升。2.當存在較為嚴格的資本項目管制時,國內資本可能繞開監管外逃,這一部分很可能反映在國際收支平衡表中的誤差與遺漏項下。當然貿易戰影響資本跨國流動的途徑遠不止這些。比如,當考慮預期因素時,貿易戰會導致全球避險情緒上升。對此持悲觀情緒的投資者,可能會更多地追逐安全資產(如美國國債),從而使得資本回流美國。基於此,貿易戰升級對資本跨國流動方向的影響是不確定的,它既可能加速外資的進入,也可能使得國內資本外逃。
從現實情況來看,一方面,我國的對外直接投資呈現順差狀態;另一方面,誤差遺漏項下的資金波動較大。2017年第一季度至2018年第一季度,我國的國際收支平衡表顯示,我國對外直接投資的流量從2017年第一季度的864.38億元上升至2018年第一季度的3501.55億元,而誤差遺漏項則保持在2448.98億元(2018年第一季度)至4374.79億元(2017年第四季度)的高位。這說明,國內過剩產出一部分被外國投資者作為投資品持有(外資在華投資額大於中國對外投資額),另一部分則繞開監管流向了國外。這表明,我國仍存在一定的資本外逃風險。
- 審慎調整寬鬆貨幣政策
在外需受阻的情況下,擴大內需是疏解過剩儲蓄的更好方法。但是,我國居民消費不足的情形,根植於我國的財富分配格局(流向居民部門的收入相對偏少),短期內難以改變。所以增加投資仍將是短期內解決過剩產能的重點工作。考慮到我國是以銀行貸款等債權型融資為主(債權型融資佔社會融資規模的比重超過90%),因此更多的債務積累才能消化龐大的過剩儲蓄。此外,貨幣小幅變動可以提升出口產品的價格競爭力,這也是緩解當前儲蓄過剩的方法。為實現以上兩點,需要央行實行適度寬鬆的貨幣政策,並提升對國內槓桿率的容忍上限。
但是,寬鬆的貨幣政策若把握不好度,會進一步引發資本外流的風險。在國內穩步推進“去槓桿”的大背景下,此時提升槓桿率拉昇投資似乎並不能很快奏效。從2017年全國金融工作會議至今,我國國內清查地方政府非正規融資的政策越來越嚴厲,基礎設施投資的融資瓶頸大幅收緊。因此,“過剩的產出+貿易戰升級+去槓桿”的組合背景下,增發的貨幣可能難以在國內找到合適的去處,從而加大外流風險。更加嚴厲的資本管制或許是緩解資本外流的手段之一,但大量資金滯留在國內,金融機構面臨在實體經濟中難以找到充足的投資項目來配置資金的挑戰。此時,金融機構易把更多資金配置在股市、債市和房市上,但這往往會引發更嚴重的資產泡沫。
伴隨著美聯儲年內第二次加息(6月14日美聯儲宣佈上調聯邦基金利率目標區間25個基點,至1.75%—2.00%),美聯儲加息的預期再度升溫(美聯儲預計2018年還將加息2次,2019年將加息3次)。當國內寬鬆的貨幣政策與美聯儲加息相遇,國內資金是否能真正流向實體經濟,還是去追逐回報率更高的美元資產,存在較大不確定性。寬鬆的貨幣政策同時會影響人民幣幣值的穩定,為人民幣國際化進程增加難度。
- 積極尋求出口市場多元化
面對錯綜複雜的國際經濟金融形勢,需要從短期和長期兩方面破解當前困局。2018年7月31日召開的中央政治局會議強調,為保持經濟平穩健康發展,堅持實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策,提高政策的前瞻性、靈活性、有效性。財政政策要在擴大內需和結構調整上發揮更大作用。要把好貨幣供給總閘門,保持流動性合理充裕。具體來看,短期內,可以通過積極的財政政策刺激內需,以及尋求出口市場多元化來提高外需。而從長期來看,全面推動我國供給側結構、質量以及效率的提升,才是應對貿易戰的有效方法。
第一,實施積極的財政政策。一方面,增加政府支出,加大對公共服務等基礎設施的投資;另一方面,通過稅收調整二次收入分配和財政補貼等手段,提高中低收入群體的實際收入,從而提高他們的消費意願。相比高收入者,低收入者的邊際消費傾向更大。
第二,加大對外開放力度,推動出口市場多元化。雖然中美貿易戰影響了美國對華商品的需求,但是我國可以尋求與其他國家的合作(特別是同樣被美國的貿易保護主義傷害的國家),緩解當下美國進口需求的缺口,推動外資在華投資的健康發展。目前,西方媒體普遍認為,貿易戰將提高中國與歐盟之間的貿易量。更重要的是,推動共建“一帶一路”向縱深發展。與“一帶一路”沿線國家進行更深入的經貿往來,在加快我國產業結構升級的同時,與沿線國家共享發展成果。
第三,持續推進供給側結構性改革。黨的十九大報告指出:要堅定實施創新驅動發展戰略,加快建設創新型國家。要從提高供給質量出發,用改革的辦法推進結構調整,矯正要素配置扭曲,加快實現我國經濟的動能轉換和升級,擴大有效供給,提高供給結構對需求變化的適應性和靈活性,更好滿足廣大人民群眾的需要,促進經濟社會持續健康發展。
(作者單位:中國人民大學經濟學院)
來源：中國社會科學網-中國社會科學報
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