這是一場交易之爭，也是一場治理之爭。
百花村與張孝清，在赤誠相見之後，最終圖窮匕現，而雙方也都從蜜月期吹出的高估值處跌落。自保殼始，至保殼終，整個資產重組過程中，標的方、投資者、中介公司以及上市公司實際控制人以不同角色粉墨登場，複雜的利益糾葛，書寫了資本市場又一經典商戰案例。
2018 年 7 月 24 日，百花村公告稱，公司董事、總經理張孝清正在被烏魯木齊市公安局刑事調查。張孝清被當地警方調查的理由是，其在負責南京華威醫藥科技集團有限公司（下稱：南京華威）工作期間，涉嫌背信損害上市公司利益。
百花村與張孝清，也曾有過“你儂我儂”的蜜月期：張孝清的南京華威被百花村高溢價收購，百花村還聘之為總經理；張孝清也認可上市公司的市值，彼時並沒有以獲取控制權和“借殼”為目的。
然而，從張孝清與年審事務所開撕，到鉅額商譽減值，再到百花村董事長接管南京華威，及至張孝清被當地警方而不是證監部門調查，細心的投資者可以從中讀出，作為上市公司總經理的張孝清，已經被上市公司拋棄。
搬救兵以挽狂瀾
百花村，既不生產白酒，也不是什麼飯店，2016年注入南京華威之前，它是一家主營業務為煤炭採選和煤化工的傳統能源類企業，是新疆建設兵團（下稱兵團）唯一一家以能源為主業的上市公司。
2016年，掙扎保殼的*ST百花村，開始了一場資產重組計劃。張孝清走進了這場交易中，一段“甜蜜之旅”似乎已經展開。
張孝清，南京醫科大學碩士學位，曾任南京醫科大學講師。 2000 年 6 月創辦南京華威醫藥科技集團有限公司（下稱：南京華威）。2016年，張孝清的南京華威，以對價19.45億元，賣給上市公司*ST百花。一段“蜜月”之後，變身上市公司第二大股東，且身為上市公司總經理的張孝清，現如今卻面臨警方刑事調查。
越過了公眾公司監管機構，當地警方直接對涉及上市公司利益的案件立案調查，這樣的案例實不多見。百花村在公告中稱，張孝清“符合刑事案件立案條件”，這一微妙的措辭，更令事件撲朔迷離。
而今天這場商戰的源頭，還要追溯回2016年百花村的那場“保殼”收購。2014年和2015年，百花村錄得淨利潤分別為-3.53億元和-5.44億元，按照上市規則，如果2016年百花村淨利潤繼續錄得負數，或將面臨股票暫停上市的處罰。擺在百花村面前的第一要務，就是引入活水，資產重組。
自2015 年31日起，百花村開始停牌，直至2016年2月16日復牌，停牌半年期間，公司接觸了包括金融、互聯網+、傳媒、大物流、醫療、教育、電信服務等各種行業的資產標的。
2015年末，上市公司引進了禮頤投資和瑞東資本，兩家公司成為上市公司的戰略投資者，並分別以13.5元的對價，從兵團六師國資公司以及兵團旗下其他三家公司獲得轉讓的國有股4.16%和11.94%。兩家戰略投資者向百花村推薦了資產重組標的——南京華威。
彼時華威的淨資產只有1.69億，其100%股權卻被第三方評估為價值19.45億，以1049.28%的超高增值率，裝入上市公司。
最終交易雙方選定的收益法評估定價，即以未來標的公司的市盈率來評估股權價值。根據中企華評估報告，華威醫藥100%股權作價19.45億元，本次交易以2015年合併淨利潤6772萬元計，其市盈率為27.07億，以2016年承諾淨利潤1億元計，其市盈率為19.45倍。
中企華還拿出三家A股醫藥研發類上市公司的平均市盈率來做比較，相較之下，三家可比公司市盈率截至評估基準日的平均值為112倍，這一可比數據試圖說服投資者，27倍的市盈率收購南京華威，看上去合理又划算。
然而上市公司或有意或無心忽略的一個事實是，第三方做出的2016年營收預測為1.91億，淨利潤預測為9536萬元，按這個預測，南京華威的淨利潤率達到50%。
50%的銷售淨利率，在A股所能容納的任何一個行業，都是不可想象的。就單個公司而言，即便產品走俏如茅臺，其銷售淨利率也不超過50%。
以第三方評估給出的三家可比醫藥公司泰格醫藥、信邦製藥、博濟醫藥來說，其2016年的銷售淨利率分別為13.35%，4.71%，2.81%，平均銷售淨利率不超過10%。估值高溢價為日後爭端埋下了一顆“地雷”。
曾經蜜月到18億商譽“地雷”
從1.69億評估到19.45億，增值部分作為商譽進入上市公司商譽科目，直接變成了上市公司的資產。2016年末，百花村賬面商譽17.04億，而2015年末，這個數字是0。
2016年末，在南京華威的幫助下，百花村錄得淨利潤5600萬，順利保殼，百花村摘掉*ST帽子。2017年10月，已經是百花村董事的張孝清，還被聘為總經理，已剝離能源資產專注生物醫藥研發企業的百花村，仍需要專業出身的張孝清主持日常經營工作。
蜜月終結於2017年年報的審計。2017年末，百花村對這17億商譽計提了6.23億的減值損失，剛剛實現扭虧的百花村，再度跌入鉅虧的深潭。2017年末，百花村淨利潤-5.65億，其中6.23億商譽資產減值“功不可沒”。
對於突如其來的鉅額減值，年審事務所希格瑪會計師事務所（下稱：希格瑪）給出的理由是：受到行業政策變化的影響，南京華威醫藥信製藥研發收入下降明顯，不及預期，根據第三方評估公司出具的估值報告，對17億商譽計提6.23億元減值。
當初19.45億元的估值，兩年蒸發掉三分之一。
在此鉅額減值之前，張孝清曾有過一番與上市公司的抗爭。尤其是南京華威的承諾是否兌現這一結論上，雙方分歧嚴重，而矛盾的表現形式，明面上表現為張孝清與希格瑪之間的矛盾。
根據資產重組方案，張孝清承諾，南京華威2016年度、2017年度、2018年度和三年累計扣非歸母淨利潤，分別不低於1億元、1、23億元、1.47億元和3.7億元。
而年報顯示，南京華威承諾的實際完成情況是2016年度、2017年度分別扣非後淨利潤8838萬元和6235萬元，業績承諾完成率分別為88.38%和50.69%。
張孝清認為，2017年年度南京華威扣非淨利潤完成不止這個數。
分歧在於江蘇華陽製藥有限公司（下稱：江蘇華陽）與南京華威的交易。
2017年四季度，南京華威與江蘇華陽簽署相關藥品研發合同，合計金額6840萬元，南京華威擬在2017年確認收入5130萬元、成本643.89萬元。希格瑪認為上述交易不具有商業實質，不予確認。
希格瑪在回覆交易所的問詢時稱，交易發生時江蘇華陽並沒有經濟實力履行合同，且江蘇華陽的採購資金，來自於張孝清，希格瑪認定，該項交易不具有商業實質，涉及虛增收入，全部予以衝回。
希格瑪在給上交所的回覆函中稱：“經我們核查，2015年度、2016年度江蘇華陽與南京華威無業務往來，2017年度江蘇華陽與南京華威發生業務往來，審計全部予以衝回。”最終，2017年年報，南京華威營收調減5130萬元，稅後淨利潤調減3813萬元，希格瑪對調整後的上市公司年報，出具了標準無保留意見的審計報告。
如果認定虛交易，會計師事務所有權利直接從財務報表上撤銷和衝回有關會計處理嗎？廈門大學一位匿名會計學教授向第一財經記者解釋，如果會計師事務所認為某項交易是虛構的，它有權提請企業剔除該項交易，但不是自己動手調整財務報表。
“最終報出來的年報，應該是被審計單位自己提供的，被審計單位可以根據會計師事務所意見調整報表，也可以選擇堅持已見。會計師事務所只能在此基礎上出具審計意見”。該會計師教授稱。
希格瑪在這場爭鬥中走到了臺前。儘管作為百花村總經理的張孝清強烈反對，但百花村管理層還是選擇站在了希格瑪一邊。在2017年度報告正文及摘要審議的董事會上，張孝清對年報投了反對意見，其他7名董事同事，一名董事棄權。
年報以張孝清不願看到的樣子出爐。如果這筆交易能計入報表，南京華威2017年承諾業績完成率超過90%，但最終百花村治理層認定，這一年業績承諾只完成了50.69%。
某央企財務總監徐君山告訴第一財經記者，如果會計師沒有十足的把握認定虛假交易，僅僅是會計師的專業判斷與被審單位有分歧，一般會選擇出具非標審計意見，或者不出具報告 。“尤其是這種涉及多方利益的審計案例，會計師一定會很謹慎“。
那麼希格瑪認定虛假交易的理由是什麼呢？
根據希格瑪提供的解釋材料，江蘇華陽2016年度銷售收入只有785萬元，淨利潤-720萬元，淨資產-559億元。江蘇華陽得以履約，系因輾轉從張孝清處借款4091萬元，方得以向南京華威支付購買款。
4091萬元，分兩筆，一筆是3591萬元，一筆是500萬元，系江蘇華陽潛在股東南京安鴻匯盛基金管理有限公司（下稱：安鴻匯盛）向張孝清所借。安鴻匯盛成為江蘇華陽股東的工商登記變更為2018年3月9日，希格瑪認為， 江蘇華陽工商還未變更，無經濟實力向南京華威購買臨床批件，購買臨床批件的款項來自南京華威的實際控制人張孝清，故認定該項交易不具有商業實質，涉嫌虛增收入。
張孝清則辯稱，江蘇華陽引進有實力的新股東，這個新事實屬於資產負債表日後事項。天職國際會計師事務所一位註冊會計師對第一財經記者解釋稱，資產負債表日後事項，屬於審計專用術語。即財務報表日（年報即是當年報表的12月31日）之後，審計報告出具之前發生的需要調整的，或者需要作出說明的事項。
“但是具體到這項交易，希格瑪對南京華威與江蘇華陽這項交易的審計認定，是虛假交易，這與是不是“日後事項”無關”，上述註冊會計師解釋稱。
希格瑪在江蘇華陽與張孝清的關係上，還有更進一步的證據。2017年9月27日，南京安鴻元華醫藥產業投資企業（有限合夥）（下稱：安鴻元華）與江蘇華陽原股東簽訂股權轉讓協會。安鴻元華的執行事務合夥人即是安鴻匯盛，而安鴻匯盛持股65%的大股東湯懷松，即是南京華威原財務總監；另外，安鴻元華認繳出資33%的有限合夥人（LP）蘇州雲浩 ，背後的出資人即是張孝清的兩名親戚，其中主要出資來源於張孝清夫婦。
對這一關聯關係，張孝清並沒有解釋。
張孝清與希格瑪的這場爭執，以希格瑪會計師事務所被解聘作為代價，2018年7月10日，百花村年審會計師事務所被換成了瑞華。
兵臨城下
其實，2016年張孝清以19.45億的高估值將南京華威轉給百花村，也接受了妥協的安排。百花村置入南京華威時，同時還置出了2.55億元的原主業資產——包括鴻基焦化66.08%的股權、豫新媒業51%的股權、天然物產100%的股權，以及對一零一煤礦的債權。
這2.55億元資產，作為對價換取了南京華威的一部分估值。而這2.55億資產最後被南京華威全體股份無償贈與了新疆地方國資企業——新疆準噶爾物資有限公司。
若不考慮贈予獲得的名譽價值，南京華威實際上真正的對價，是要扣除這2.55億價值的，即實際對價為16.9億元。
張孝清和其他南京華威的原股東，做了這2.55億資產的剝離通道。
19個億的資產注入，相對於彼時百花村3.33億淨資產來說，上市公司這次轉型，首先需要完成“蛇吞象”的併購。一旦操作不慎，併購變成借殼，主動轉型將變成被動易主。
被併購者高估值，併購者又要保留控制權，這條資產注入與股權安排的平衡鋼索，要怎麼走？
平衡的密訣在於，被併購方估值高，併購方同樣需要高估值，才不至於失掉控制權。
回溯整個交易安排，可謂玄機暗藏。
被併購方張孝清原持有南京華威的52.03%的股權，按19.45億的資產估值，總對價10.12億，扣除2.55億資產交換的對應價值，張孝清以8.79億的置換價獲得百花村16.03%的股權（配套融資後）。
再看併購方。以每股12.28元的交易價格計，交易前百花村全部股權作價為30.58億元（其時百花村總股數2.49億），兵團六師國資公司持有的32%股權作價約9.76億元，佔交易完成後百花村17.81%股權（配套融資後）。持股僅比張孝清高出一個多百分點。
張孝清的妻子蘇梅，原持有南京華威的7.97%，則悉數以現金對價交易。這一安排，使得張孝清在百花村的股權結構上，沒有了一致行動人，兵團六師國資公司險勝張孝清，保住了控股股東的位置。
此一時，彼一時。交易後百花村原市值30.58億元，再加上置入的16.9億資產（19.45億扣除2.55億置出資產），交易後百花村總市值達到了47.48億元。而如今，百花村的總市值也不過24億元左右，如果上述併購交易拿到如今這個時點來做，原控股股東保殼並非易事。
張孝清在資產重組完成一年後，部分股份獲得解鎖，但其並未減持百花村股份，2017 年 11 月 14 日，張孝清以總經理的高管身份，計劃在三個月內，通過競價交易的方式增持股份不超過1%的股份，如果張孝清順利增持，則持有的股份數將構成對兵團六師國資公司的第一大股東地位的威脅。
但這一計劃實際只完成了一半，就發生了南京華威審計之爭，張孝清與百花村的蜜月也走到了盡頭。2018年7月4日，百花村公告張孝清計劃在未來半年時間內，減持不超過百花村總股本3.88%的股份。同日，南京華威法人代表由張孝清變更為百花村董事長鄭彩紅。2018年7月24日，張孝清面臨警方調查。
如是，兵團六師國資公司控制權無虞。
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