作者 | 長風
榮成環科全稱為江蘇榮成環保科技股份有限公司，於2018年7月6日在證監會網站預披露了招股說明書申報稿，擬發行不超過29,865萬股，計劃募集資金39.63億元。
風雲君看到這家公司名稱，感覺很高大上，又是環保，又是科技，很有興趣看看是何種高科技。但一翻開招股說明書，就有點小失望，原來是家造紙的。
一、公司業務介紹
榮成環科主要從事牛皮箱板紙、高強瓦楞原紙等中高檔包裝用紙以及瓦楞紙板、瓦楞紙箱等綠色包裝的研發、生產與銷售。
公司以牛皮箱板紙、高強瓦楞原紙的生產、銷售為核心，同時擁有廢紙原料回收，牛皮箱板紙、高強瓦楞原紙以及下游瓦楞紙板、瓦楞紙箱產品的研發、生產、銷售等業務板塊，並輔以汙水處理、熱電聯產等基礎設施，構建了一體化全產業鏈的經營體系。
公司主要產品包括牛皮箱板紙、高強瓦楞原紙、瓦楞紙板和瓦楞紙箱，是華東、華中地區最為重要的包裝用紙生產企業之一。
公司的經營模式主要是直銷，不存在經銷模式。直銷客戶可分為生產商和貿易商，兩者實物流轉過程存在差異。
對於生產商客戶，公司收到訂單後安排生產、發貨，客戶收貨驗收合格簽字確認，雙方對賬無誤後開具發票，客戶在合同約定時間內付清貨款。
對於貿易商客戶，公司收到貿易商訂單後安排生產，並向貿易商指定生產企業發貨，經對方收貨驗收合格簽字確認，公司與貿易商對賬無誤後向貿易商開具發票，貿易商在合同約定時間內向公司付清貨款。
介紹完主要業務，再看看這家擬上市公司的財務狀況。
二、公司財務分析
1、盈利能力
榮成環科2015年至2017年受市場行情影響，公司業務規模迅速擴大，營業收入逐年提升，淨利潤的水平也逐年同步大幅飆升，說明公司近年來盈利狀況良好。
同行業可比公司近3年來毛利率總體向上，特別是2017年提升明顯，榮成環保與同行業趨勢基本一致。
2、營運能力
（1）應收賬款週轉率
同行業可比公司的應收賬款週轉率近3年來都呈上升趨勢，榮成環科的變化趨勢與行業趨同，但相比來說其處於劣勢地位。
榮成環科的業務規模逐步擴大，並建立了嚴格的賬款催收體系，原紙類客戶賬款回收期集中在30至60天，紙箱類客戶賬款回收期集中在60至120天，應收賬款週轉率與公司的信用政策相吻合。
（2）存貨週轉率
同行業可比公司存貨週轉率在4.65-24.12之間，各公司差異較大。榮成環科與景興紙業的業務最為相近，兩者存貨週轉率趨同，總體處於中間水平。
榮成環科存貨週轉率逐年上升，主要原因是隨著公司產品的市場需求日益旺盛，存貨週轉率也逐步提高。
3、償債能力
榮成環保相比同行業可比公司資產負債率處於較高水平，償債壓力較大。
榮成環科所屬的造紙行業屬於高排放、高耗能的重資產行業，一方面隨著公司業務規模的不斷擴大，需籌措大量資金用於基礎資產建設，另一方面為滿足日益嚴苛的環保政策要求，也需要不斷加大環保投入，持續升級環保設施，而公司目前融資渠道有限，近幾年主要通過銀行借款、股東借款等方式籌措資金。而鉅額的銀行貸款導致公司財務費用高企，並且面臨較大的償債壓力。
4、現金流量
榮成環科2015年自由現金流為正，但2016年、2017年呈大幅流出狀態，說明公司自由資金缺乏，主要依靠外部融資來維持大額的資本支出。
榮成環科所處造紙行業屬於資金密集型行業，生產設施及環保設施的持續升級及生產規模的不斷擴大，均需要大量資本支出。
通過上面對榮成環科的盈利能力、營運能力、償債能力及現金流量等方面的簡要分析，大概心裡有了點譜，那麼，看起來還不錯榮成環科目前面臨何種問題呢？
三、不足之處
1、資金問題
榮成環科計劃募集資金39.63億元，用於補充流動資金12.60億元，償還公司及子公司銀行貸款8.70億元，合計佔到募集資金總額的53.73%，基本佔到融資額的一半以上。拿錢來緩解公司內外部資金壓力，說明公司很差錢，這一點從上面自由現金流的分析也能夠得到佐證。
2、無實控人
榮成中國持有7.64億股榮成環科股份，佔比為85.24%，為榮成環科的直接控股股東。L&C持有榮成中國99.59%的股權，臺灣榮成持有L&C96.93%的股權，L&C和臺灣榮成為榮成環科的間接控股股東。
榮成環科的間接控股股東臺灣榮成為臺灣上市公司，而臺灣榮成無任何董事能主導董事會決議，並且臺灣榮成股東或董事間並不存在有互相約束表決權的約定，個別股東及董事對於臺灣榮成並無控制力。導致臺灣榮成股權分散，沒有實際控制人。
因而受臺灣榮成間接控制的榮成環科亦無實際控制人。
3、環保問題
榮成環科的公司名稱雖然冠以“環保”、“科技”字樣，但比較滑稽的是其子公司因環保違規而多次受到處罰。
2017年6月，榮成環科子公司閔行榮成因未按規定建立環境管理臺賬，危險廢物容器和包裝物以及收集、儲存場所未設置危險廢物識別標誌等違規行為，被上海市閔行區環境保護局處以共計13萬元罰款。
閔行榮成主營業務為瓦楞紙箱、瓦楞紙板生產，其主要原料為牛皮箱板紙和瓦楞原紙，不以廢紙為原料。閔行榮成受到環保處罰後，積極按照環保局的要求進行整改，對其正常生產經營影響倒也不大。
無獨有偶，2017年7月榮成環科的另一家子公司無錫榮成因存在未履行環評審批程序而擴大生產規模，熱分散工段油墨卸壓口未安裝廢氣處理裝置以及固定廢物存放違規等問題被無錫市惠山區環境保護局處以24萬元罰款。
然鵝，無錫榮成就沒那麼幸運了，其主營業務為牛皮箱板紙和瓦楞原紙生產，其主要原料為國內廢紙和進口廢紙，受到的上述環保處罰對其生產經營產生了重大影響。
一是環保處罰導致其一年內無法取得國外廢紙進口許可證；二是被處罰後36個月無法享受資源綜合利用增值稅即徵即退政策；三是其原紙年產量被限制在核定產能（70萬噸/年）的130%範圍內，即年產量不得超過91萬噸，造成其原紙產品將減產4.41萬噸。
無錫榮成自2017年7月起一年內無法取得廢紙進口許可證，其通過調整原料配比和生產工藝，以國內廢紙原料代替國外廢紙原料，來減少對生產造成的影響，但這樣做也將導致其生產成本的上升。
經測算，因國內廢紙與進口廢紙的價差影響，無錫榮成每月的生產成本上升768.82萬元，每月淨利潤減少653.49萬元，則2018年1-7月淨利潤將減少4,574.46萬元。
自2018年8月開始，無錫榮成預計可以重新申請廢紙進口許可證，屆時環保處罰導致的不能進口國外廢紙問題產生的影響將消除。
無錫榮成自2017年8月起的36個月無法享受資源綜合利用增值稅即徵即退政策，假設其生產規模維持2017年的水平，則平均每月減少退稅金額413.40萬元。初步估計其在2018年和2019年，每年將減少淨利潤4,960.74萬元，2020年將減少2,480.37萬元。
上述無錫榮成受到的環保處罰合計使榮成環科2018年淨利潤減少約9,535.20萬元，2019年利潤減少4,960.74萬元，2020年利潤減少2,480.37萬元。
雖然榮成環科子公司湖北榮成的新產能釋放和平湖榮成的原有產能可以有效抵消上述環保處罰給公司造成的利潤損失。但小小的環保罰款致使公司遭受過億元的利潤損失，該行業的投資風險值得重視。
四、結束語
榮成環科首發上市申請還需經過發審委審核和證監會核准，不管其IPO能否闖關成功，風雲君都希望榮成環科能切實加大環保投入，減少對環境的汙染，做一家真正的“環保”企業。
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