近期市场波动较大，期间人民币汇率出现贬值。有一种解释是，人民币汇率贬值背景下外资流出A股，导致A股下跌。这种说法逻辑上看似正确，但却非事实真相。6月下半月以北上资金为代表的外资流出规模很小，A股下跌是外资小幅流出的原因，而不是结果。需要说明的是，区分相关关系和因果关系十分重要，当前汇率对A股的影响并不像15-16年那样大，6月份汇率和股市共同受经济基本面等因素的影响，二者更多是相关关系而不是因果关系。
报告摘要
● 本期主题：汇率贬值与陆股通北上资金流出
①陆股通北上资金今年6月下半月小幅净流出40亿元，规模并不大
北上资金今年6月下半月净流出40亿元，明显小于今年2月上半月121亿元净流出规模。全月来看整个6月份依然净流入285亿元。
行业层面上， 6月下半月，北上资金主要流入非银、传媒、机械设备、计算机和食品饮料，主要流出家电、银行、交运、房地产和电子行业。
②今年股市波动是北上资金流出的主因，汇率对北上资金影响不大
今年以来北上资金与股市波动的相关性更高。今年6月下半月与2月上半月非常相似，均是A股大幅波动背景下北上资金短暂净流出。但不同处在于今年一季度人民币依然处于升值后的震荡期，而二季度开始进入贬值区间，但在4月、5月和6月上半月北上资金均大幅净流入。充分说明今年汇率对北上资金流动的影响并不大，股市波动才是北上资金流出主因。
③资本流动比汇率更重要，当前资本外流压力远小于15-16年
15年下半年至16年底，央行外汇占款平均每月减少约2700亿元；人民币汇率从今年4月下旬就开始贬值，但四五月份的外汇占款依然正增长。当前资本外流压力不大的主因：1）是当前中国经济基本面要明显优于15年；2）经历了17年人民币汇率由贬到升的大转折后，投资者对人民币汇率的认识发生了质的改变，汇率双边波动逐渐被市场所认知。因此当前汇率即使出现一定幅度贬值，也不会出现15年-16年那样资本大幅外流。
④汇率贬值对A股的影响是先抑后扬
在贬值初期，投资者受15-16年人民币汇率贬值惯性思维的影响，认为贬值会引起资本外流，因而股市风险偏好会受到一定压制，但后续将逐步意识到贬值可促进出口拉动总需求，对A股的整体影响偏正面。电子、家电等海外营收占比较高的行业将会受益于人民币贬值；而航空、造纸和地产等行业在人民币贬值期间会受到一定影响。
● 股市流动性跟踪：北上资金暂时小幅净流出，融资余额继续小幅下降
陆股通北上资金当周流出19亿元，两融融资余额下降66亿元。
● 全市场流动性跟踪—“量”：公开市场净回笼
上周逆回购和国库现金定存合计净回笼4200亿元。
● 全市场流动性跟踪—“价”：短端利率上行，长端下行
受跨月影响，上周R007上行67bp； 10Y国债到期收益率下行8bp，降至3.48%。
● 风险提示：汇率对北上资金和对A股的影响与预期不符。
报告正文
一、本期话题：汇率贬值与北上资金流出
1.1 北上资金今年6月下半月小幅净流出40亿元，规模并不大
北上资金今年6月下半月净小幅流出40亿元，整个6月份依然净流入285亿元。今年北上资金经历了1月份的加速流入后，2月份受股市波动影响下逆转为流出，3月份恢复为净流入，但当月流入规模并不大。4、5月份北上资金连续加速流入。截至6月30日，今年北上资金累计净流入1602亿元，今年同比增加70%。6月上半月流入325亿元，按日均流入规模来看比5月份还要高。但6月下半月净流出40亿元。而今年2月上半月北上资金净流出121亿元，6月下半月的流出量明显小于2月上半月，规模并不大。
1.2 今年股市波动是北上资金流出的主因，汇率对北上资金影响不大
今年股市波动是北上资金流出的主因。今年6月下半月与2月上半月非常相似——（1）A股大幅波动，2月上半月上证综指最大下跌10.1%，6月下半月上证综指最大下跌7.8%；（2）北上资金净流出，2月上半月北上资金净流出121亿元，6月下半月净流出40亿元。
今年汇率对北上资金流动的影响并不大。从2月上半月和6月下半月的对比就可以明显看出来。今年一季度人民币依然处于升值后的震荡期，但北上资金在2月上半月依然大幅净流出；而二季度开始进入贬值区间，但在4月、5月和6月上半月均大幅净流入。这充分说明了今年汇率对北上资金流动的影响并不大。
1.3 资本流动比汇率更重要，当前资本外流压力远小于15-16年，汇率贬值对北上资金带来的流出压力不大
当前资本外流压力要远小于15年至16年时期。15年下半年至16年底，央行外汇占款平均每月减少约2700亿元，而15年12月单月减少超过7000亿元。但18年前5个月外汇占款均为正增长，月均增加66亿元。人民币汇率从4月下旬就开始贬值，但四五月份的外汇占款正增长，并没有出现动辄千亿元的减少。当前资本外流压力不大的主要原因有二，一是当前中国经济基本面要明显优于15年，15年中国面临产能过剩、房地产库存高企等问题，而当前已基本解决，经济增长虽然在贸易战和去杠杆的影响下具有不确定性，但系统性风险已明显下降；二是人民币汇率已基本摆脱单边波动的困扰。经历了17年人民币汇率由贬到升的大转折后，投资者对人民币汇率的认识发生了质的改变，汇率双边波动逐渐被市场所认知。因此当前汇率即使出现一定幅度贬值，也不会出现15年-16年那样资本大幅外流。
1.4 汇率贬值对A股的影响是先抑后扬
在贬值初期，投资者受15-16年人民币汇率贬值惯性思维的影响，认为贬值会引起资本外流，因而股市风险偏好会受到一定压制，但后续将逐步意识到贬值可促进出口拉动总需求，对A股的整体影响偏正面。当前市场下跌更多是受到去杠杆与中美贸易摩擦的预期影响，人民币贬值在短期内压制了风险偏好，但投资者不久后将意识到中长期来看，人民币贬值有利于刺激出口，对冲中美贸易摩擦的负面影响，反而是市场的正面因素。电子、家电等海外营收占比较高的行业将会受益于人民币贬值；而航空、造纸和地产等行业在人民币贬值期间会受到一定影响。
二、股市流动性跟踪
说明：二级市场的银证转账数据从6月16后以后不再更新，故此后A股资金流动合计数据不包含此项目；本报告数据更新截止上周五（2018年6月29日）收盘。
2.1一级市场和二级市场资金流
（1）IPO融资：上周资金净流出19亿，前一周资金净流出38亿；
（2）重要股东增减持（A股整体）：上周重要股东净减持6亿, 其中传媒增持5.5亿；前一周减持0亿。
（3）新发股票型基金+混合型基金：上周为31亿份，前一周为34亿份；
（4）融资余额：上周为9129.1亿，前一周为9194.7亿，资金流出66亿。
（5）陆港通资金流入净额：上周陆港通（即陆股通净流入减去港股通净流入）资金流出合计11亿，前一周资金流入合计18亿。其中陆股通净流出19亿元，前一周净流入22亿元。
（6）交易费用：上周为33亿，前一周为30亿；
2.2 市场情绪跟踪
（1）融资交易占比：上周为7.2%，前一周为7.2%；
（2）日度换手率：上周为0.7%，前一周为0.6%
（3）股指期货多空情绪指标：上周为85.1%，前一周为85.2%；
（4）机构资金流向：上周机构挂单卖出198亿。
2.3 其他重要指标跟踪
（1）限售股解禁：本周预计限售股解禁1202亿。
未来两周解禁的限售股：未来两周将有74只限售股解禁，其中，解禁占比超过流通A股市值10%的定增类限售股如下：恒锋工具、绿地控股、易见股份、凌霄泵业、广信股份、天成自控、光力科技、国恩股份、四通股份、长缆科技、金诚信、富满电子、国科微、志邦股份、大烨智能、沃施股份、科迪乳业、万林股份、安信信托、东杰智能、旭升股份、恒通股份、银鸽投资、京泉华、中飞股份、苏宁易购、东尼电子、博晖创新、京山轻机、长川科技、世荣兆业、蓝晓科技、泰豪科技、隆华节能、佩蒂股份、楚天科技、大元泵业、荣科科技、达安股份、雪人股份、万孚生物、瑞茂通、嘉化能源、银轮股份。
（2）QFII&RQFII净额变化
QFII净额：5月QFII净额没有增加，4月增加了6.6亿元；
RQFII净额：5月增加了10亿元，4月减少了5.1亿元。
三、全市场流动性跟踪——“量”：货币投放及派生
基础货币投放：上周公开市场净回笼4200亿；5月，公开市场操作和广义再贷款合计投放基础货币9938亿，环比减少1403亿元。
信用货币派生：5月，M1增速6.00%（前一期7.20%），M2增速8.30%（前一期8.20%）；新增社融11500亿（前一期15605亿），金融机构新增人民币贷款11500亿（前一期11800亿），其中，居民中长期贷款3923亿（前一期3543亿）。
四、全市场流动性跟踪——“价”：资金利率及汇率
货币市场：上周，SHIBOR隔夜利率上行4BP，银行间质押式回购加权利率（7天）上行6BP，3个月同业存单收益率下行38BP；
国债市场：上周，1年期国债收益率下行12BP，10年期国债收益率下行8BP，期限利差扩大3BP；
信用债市场：上周，5年期企业债收益率下行6BP，信用利差扩大1BP；
理财市场：人民币理财产品收益率（3个月）上行2BP；
票据市场：长三角和珠三角票据贴现率均不变；
外汇市场：美元兑人民币汇率提高2.1%，人民币贬值较大。
风险提示
1、汇率对北上资金的影响与预期不符。
2、汇率对A股的影响与预期不符。
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