榮柏/文
中國神華（601088）上週跌幅4.57%，總市值蒸發167億。尤為值得一提的是，自今年2月以來，截至上週五，該股累計跌幅已達31.12%，遠遠超過同期上證指數的跌幅。而就在剛剛過去的2017年，中國神華還取得了80.98%的年度漲幅，然而僅僅時過半年，公司股價就已如此低迷不振。究其原因，恐怕還是在為2017年的高估值還債。
從中國神華近兩年的財務數據我們不難看出，由於受到供給側改革造成煤炭在2017年漲價，以及公司控股股東國家能源集團吸收合併國電集團等舉措影響，公司業績在2017年出現大幅增長，營業收入和淨利潤分別實現35.83%和98.29%的年增長，股票的PE也給到了10倍以上。而這種高估值現象一直延續到2018年1月，中國神華創出了28.52元的年內最高價，按照2017年的2.26元的EPS計算，PE已達12.61倍。即便按照2018年市場一致預期2.46元的EPS計算，PE也達到了11.59倍。
客觀而言，享受了2017年的政策紅利之後，中國神華2018年在2017年高基數基礎上再度實現高增長，難度是非常大的。因此，我們看到市場一致預期將公司2018年的營業收入和淨利潤的年增速分別大幅下調至5.59%和8.60%。顯然，這樣的增速，對應10倍以上的PE是無法持久的。所以，我們看到中國神華的股價也從1月底的25.48元，一路下跌至上週五收盤的17.55元，期間跌幅超過30%。
而下跌過程中最大的推手恐怕就是以基金和券商為代表的機構投資者了。根據WIND資訊的數據：截至2018年3月31日，基金持有中國神華的股份數量由2017年底的1.81億股，下降到6869.84萬股，減倉幅度超過60%；而券商的持股數更是由2017年底的1157.42萬股下降至零，換句話說，券商在2018年一季度已經將中國神華清倉，而這也在一定程度上成了該股一季度跌幅超過10%的主要誘因。
儘管如此，對中國神華而言，下跌並未停止。今年二季度，股價又下跌了4.56%。如果不出意外，待公司半年報公佈後，我們可能會看到機構在二季度進一步減持的動作。進入7月，該股疲態依舊，上週跌幅超過4%，似乎依然沒有要漲的意思。
而從基本面看，公司的確還存在一些困難。例如，發改委要求將外購煤長協價格降低到600元/噸以內，即便市場價會超過這一價格，中國神華表示：也會執行發改委的要求，這勢必會影響公司的利潤；與國電集團合併後，煤炭業務協同作用尚不明顯，公司的一些礦由於證照不全，被迫停產，從而影響了中國神華的產能；另外，由於公司要大量供貨煤炭給控股股東國家能源集團，且價格要低於市場價格，這也會影響到中國神華2018年的利潤。
基於上述分析，中國神華2018年的營業收入和淨利潤存在下調的風險，因此市場一致預期將其PE下調至6—7倍之間。按照這一估值水平，公司的合理估值應該在14.76元—17.22元之間，而7月3日該股最低點17.30元已經接近這一區間的上限。考慮到股價的下跌慣性，中國神華股價在16元一線企穩的可能非常大。換句話說，該股還有8%左右的下跌空間。
即便如此，一些大資金甚至已經開始試探性買入。從上週的滬港通交易數據來看：五個交易日，港資三天買入，兩天賣出，雖然股價跌去4.57%，但港資卻淨買入246.63萬股，這似乎也說明，一些大資金在對中國神華進行提前佈局。
如此看來中國神華的股價已進入下跌的尾段，一旦熬過這最後一跌，股價可能將迎來一波反彈。
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