雲訂閱魔力巨大：企業估值提升的催化劑
在數字化時代，我們個人的消費行為開始朝線上轉移，雲訂閱逐漸開始成為了一種線上按需購買的新風尚。
無論是音樂、視頻、文學，還是本文要提及的軟件，雲訂閱都是大勢所趨，眾多企業也都紛紛開始轉型或者加入提供雲服務的行列當中，在這條路上美國企業領先中國一大步。
富途資訊此前提到過的製圖軟件PS的母公司——Adobe，在2012年提出了雲服務的方案，自此其股價也開始了其騰飛之路，2011年以來大漲超7.5倍。
而SaaS（Software as a Service，軟件即服務）的始祖Salesforce是最早將軟件帶入SaaS時代的公司，在2009年就成為了首家年收入達10億美元的雲計算公司，在2012年成為首家年收入破20億美元的SaaS雲計算公司，2009年以來，賽富時上漲了超14倍。
雲訂閱業務對企業估值的提升在港股市場也有體現。不得不提的就是3個多月，最高上漲2.78倍的中國創新支付！
因為在2月的時候，有贊借殼中國創新支付上市（這是一家SaaS電商解決方案提供商）。
金蝶過去一年多的股價猶如破繭之碟般，乘風上行。前幾日連續大漲後創下10港幣的歷史最高，使得過去一年中最高漲幅一度超2倍多，今年以來5個月大漲1倍：
跑得快有肉吃，金蝶確定行業龍頭地位
阿里雲、騰訊雲、金山雲等緊隨國際潮流，積極佈局雲計算基礎設計，帶動了整個市場的熱情。阿里雲成為國內首個收入過百億美元的雲計算服務商、成為亞洲市場的佼佼者，且在2016年根據發佈IaaS（Infrastructure as a Service，基礎設施即服務）市場份額報告中名列第三，僅次於亞馬遜和微軟。
有了好的雲計算基礎設施，對於國內有心轉型的軟件提供商來說是水到渠成的事情，這其中的先行者便是國內領先的SaaS供應商-金蝶國際。
簡單來說，金蝶業務有兩大部分組成：
- 傳統軟件業務，主打產品有EAS、K/3 Wise、KIS三款分別針對大型企業、中型企業、小型企業的傳統ERP產品。
- 雲業務，產品矩陣包括面向中大型企業的金蝶雲、面向小微企業的精鬥雲、以及面向垂直領域的電商雲、車商雲等SaaS ERP和相關產品。
金蝶國際過去幾年能夠實現穩定而積極的持續上漲，是因為金蝶提出的「雲轉型」戰略終於開始趨勢明確、成效顯著，給企業持續發展注入了新活力：
根據中金公司統計數據，在2017年上半年，在SaaS ERP市場，按註冊用戶數計算，金蝶市場份額位居第一佔18%；按收入計算，金蝶市場份額為7%。可以得知，雖然用戶數量很大，主要面向中小企業的金蝶，與面向大企業的國際同行相比，其產品單價更低。
憑藉在傳統ERP軟件領域的技術和用戶沉澱，以及在雲業務轉型道路上的先發優勢，金蝶國際行業領先地位已然確立。現在來看，金蝶的轉型之路能夠取得成功主要離不開以下兩點：
1）贏在起跑線，行業龍頭地位優勢
相對於國際市場來說，中國SaaS ERP市場起步較晚，廣發證券指出：2015年被廣泛認為是中國SaaS行業的元年，落後美國近10年的時間。但是金蝶卻在2011年就開始提出了「雲轉型」的戰略，根據金蝶官網數顯示，2012年10月，金蝶雲ERP首代產品開始面世。
雖然，根據公開信息顯示，2010年底其國內最大競爭對手用友網絡也提出了「用友雲戰略」，但是從金蝶和用友雲收入統計圖來看，2013年金蝶開始披露雲收入數據，但是用友2014年才開始。
雖然金蝶營收規模僅為用友的40%不到，但是雲服務收入卻持續領先用友：
市場對雲業務前景看好是一方面，金蝶雲收入的增長趨勢不僅反映出了市場的巨大需求，更驗證了金蝶業務拓展的能力，從而給投資者注入了一劑強有效的信心劑。
2）聚焦中小企業巨大市場，雲轉型戰略清晰
相對傳統的ERP軟件，SaaS ERP軟件有一下明顯的優勢：
按需訂閱、無需硬件配置、0維護成本等特點，極大的降低了企業資本開支；
在線配置，部署速度更快、更新簡單、支持多平臺訪問和數據共享、使用方便。
大型企業因為需求複雜以及對安全性需求更高等原因，對普適性的SaaS軟件需求有限。但是對於中國廣大的中小企業而言，方便、好用、按需收費是一個福音，這也是金蝶將中型企業定位其主要市場目標客戶的原因之一。
對於中小企業來說，數字化升級趨勢之下，他們可能需要的只是一個觸發點，激發他們選擇開始採用SaaS軟件，提升企業管理效率，實現現代化管理。
根據Forrester針對1350家企業IT負責人員關於「是什麼因素讓你考慮使用SaaS ERP?」 的問卷調查結果，顯然系統擴張敏捷性、部署速度快、成本低就是能夠吸引企業主選擇雲軟件的主要原因，而這些基本上可以說就是SaaS ERP的主打優點。
當前國內宏觀經濟持續回暖、軟件國產化氛圍濃厚，中小企業規模以及現代化進程都在加速，如果不出現意外倒退的情況，對於金蝶這樣的軟件供應商來說就是一次巨大的發展機遇。
上圖為金蝶雲用戶來源分別，其中老用戶貢獻了26%，競爭對手轉化客戶佔16%，而58%的客戶來自於新發展的客戶。轉化沒有使用過ERP系統的新客戶的過程，是一個從0到1，然後從1到多的粘性銷售過程，意味著經濟發展、企業投入增加的背景下，新出現的雲ERP產品激發出了新的市場需求，而且進入後期階段將大大降低金蝶的營銷成本。
換言之，雲服務不僅僅是企業產品方式的一次成功轉型，更是提供出了一種創新產品，引領了一種消費需求。金蝶的轉型故事表明: 憑藉相對較低的准入門檻、更優質的產品體驗、更高效的管理方式，憑藉持續增長的雲收入金蝶系列雲產品驗證了新時代之下新市場需求的誕生。
根據IDC數據顯示，中國SaaS市場正處於高速發展的初期，預計2017~21年年化複合增長率將超過40%，至2021年達到接近50億美元規模。2017年，金蝶收入為23億元，同比增23.7%，其中傳統ERP業務佔總收入75%；雲服務收入佔比25%，金蝶表示計劃在2020年雲收入貢獻佔比達到60%，呈逐漸遞增趨勢。
現在的金蝶貴了嗎？市場怎麼看？
現在回顧頭來審視金蝶國際的股價，66倍左右的TTM PE似乎有些貴了。可是，對於現在的金蝶雲業務而言，砸錢做產品、轉化新客戶是最重要的，對淨利的貢獻可以暫時先放到一邊。考慮到金蝶業務由傳統軟件和雲業務兩部分組成，眾多研究機構都對金蝶估值採取了分部估值法：其中，由於傳統企業軟件市場已經相對成熟，採用PE估值法；雲業務處於快速增長階段，淨利將受累於前期較大研發和推廣，因此採用PS估值法。
那麼雲業務PS估值如何給呢？
廣發證券指出，Salesforce作為SaaS行業龍頭，目前已經進入收入穩定增長期，PS區間約為7-10倍，甲骨文收購的雲ERP巨頭NetSuite在收入增速最高年份PS高達20倍以上，因此，考慮金蝶當前雲業務收入處於快速增長階段，對比同類公司給出金蝶雲業務16倍左右的參考估值水平。方正證券給出2018年15倍的PS值，中金則更為謹慎，給出了10倍的PS值。
如果以方正證券的預測數據為參考，2018年目標價為8.41港幣，2019年目標價為12.7港幣：
金蝶國際最新收盤價為8.61港幣，為此前創新高後正常調整的結果。短期來看，金蝶當前估值水平已經較為接近市場的預期值。（文/吳冬霞）
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