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2016年发审委共审核266家，否决18家，过会率高达90.6%；2017年共审核488家，否决86家，22家暂缓表决，过会率77.87%。单看17届发审委在2017年10月9日上任后，截至2018年3月16日，共审核153家，81家通过，通过率为52.94%。那么通过这些信息，我们又能看出新一届发审委的哪些变化呢？

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变化一：审核速度加快，门缝开的更大

2016年审核266家，2017年审核488家，这背后是主板（含中小板）和创业板发审委合并，不再分开审核，审核员除少数证监会工作人员外，另外从交易所大量借调，证监会不但要疏通IPO的堰塞湖，还要让IPO常态化。以后IPO过会的审核速度维持在一周10家，意味着每年会审核500家左右IPO企业。

另外，还缩短了IPO企业盈利年限要求：拟修改《首次公开发行股票并上市管理办法》，缩短对申请主板IPO企业盈利时间的要求，从以前至少盈利三年才能满足上市条件，改为两年。证监会还计划出台面对终端消费者TOC类互联网企业的相关办法，对这类公司的审核同时需要征求国家网信办的意见，国务院要求网信办在20个工作日内回复。

变化二：门槛提高了，更关注细节

如今的新发审委，在提出问题时问得非常细致，也问得更尖锐。会重点关注发行人的持续盈利能力、财务数据真实性、关联交易、信息披露、内控制度等方面的内容。同时，以往常常被忽视的募投项目的必要性和合理性、前景以及新增产能的消化能力等也成为了关注的重点，这说明了发审委涉及面更广了。

例如，在2017年11月7日上会被否的云南神农就是一个典型的案例。发审委是这样进行询问的：“关于疫情和生猪死亡率问题。你的越州猪场、普洱猪场、宣威猪场于2016年3月份先后发生仔猪流行性腹泻，导致死亡仔猪19298头，占你发行人2016年生猪出栏量的14.54%，占你发行人2016年生猪产能的10.84%。请发行人代表说明：（1）上述疫情对发行人的生产经营的影响；（2）报告期内生猪死亡率分别为 11.43%、6.75%、12.19%、11.27%，请说明各期间生猪死亡的主要原因，死亡生猪的具体处理方式，是否存在环境保护方面的重大隐患；（3）发行人对养殖场生猪疾病防控、产品质量控制等管理情况。请保荐代表人就上述问题明确发表核查意见。你看看，问的详细程度都让你想象不到。

过去有些企业，确实有几千万的利润，但是可能存在着大量客户依赖，或者是股权结构不清晰，股权层级太复杂或者是销售渠道单一等各种问题，还是有过会的可能性，不过现在存在这些问题的企业就不要再想了。除公开抽签外，迁址到贫困地区、游戏、互联网平台的企业都要进行现场检查，而且涉农企业大概率要被现场检查，这都是审核从严的写照。审核从严的背景下，IPO通过率下滑这是符合正常的逻辑的。

变化三：利润依旧重要，但不是最重要的

以往投行人士总结的IPO审核规律是：净利润3000万元以下，过会率很低；5000万元以上，只要没什么严重问题，基本都能被放行；高于1亿元的，基本妥妥的。

但是来看看本届发审委否决的案例：2017年10月24日，威尔曼，2016年扣非利润高达1.74亿元，最终被否；鸿禧能源，2016年扣非利润1.2亿元，被否；2017年10月30日，稳健医疗，2016年扣非利润高达4.1亿元，被否；国金黄金，2016年扣非利润4.47亿元，被否，净利润4亿元，这样的企业在世界范围内，都是屈指可数的。再来看看这两家净利超4亿元的公司是如何被否的：稳健医疗由于实际控制人收购股权的资金来源、产品毛利率高于同行、环保等原因被否。国金黄金是因为内控问题、产品毛利率高于同行业等原因被否。

可见新发审委不再坚持“唯利润论”，高利润不再是顺利过会的“护身符”。那是不是说明净利润就不重要了呢？当然不是。3000万元净利润的隐形门槛是不是降低了？也不是。截至到今天，扣非净利润低于3000万元的IPO上会企业，总共有25家，其中仅7家顺利过会，过会概率仅为28%。净利润不足3000万元，且净利润还持续下滑，并且还敢来挑战主板的企业中，仅有一个成功先例，叫朗博密封，它的扣非净利润报告期最后一期为2988万元，其实这是非常接近3000万元，可见，3000万元以下虽然是有可能通过的，但是，数字差距绝对不能太远。

变化四：规模大不算大！规范才最大！

之前企业IPO时，一定要调节财务数据，不论业绩体量大小，都要把自己企业的业绩弄得连续增长才敢向证监会递交材料。但在第十七届发审委第2017年第49次会议上，审核中过会的赛腾电子就打破了这个传统：2014年到2017年前三季度，它的营收是3.81亿元、4.89亿元、4.03亿元、4.69亿元,扣非归母净利润是1.32亿元、1.25亿元、6578.56万元和7676.08万元，经营性现金流净额为1.72亿元、6550万元、3119万元、负737万元。先看利润，申报期三年一期中，前三年，它的利润是持续下滑，2016年，扣非归母净利润直接被腰斩，但到最后一期，又异常增长。再看现金流，数据也是持续暴跌，每年跌幅几乎超过一半，到最后一期直接变成负数。利润、现金流持续下跌，却都没有影响它上市成功，

新一届发审委审核的结果透露出一个非常重要的信号：只要确保收入真实，利润体量哪怕小一点，业绩下滑都不是障碍。拟IPO企业宁可业绩难看，也不要冒险对数据做什么手脚。无论你的体量多大，只要业绩有水分，就是死路一条。另外，只要业绩真实性没有问题，那么其它方面，也是能够适当宽松的。

变化五：全面审视，综合考察，不再非黑即白

在2006年首发办法修改出来之前，对于一些典型的法律问题还是有明确量化指标的规定的，比如说规定董事和高管的变动比例不得超过三分之一，关联交易的金额占比不得超过30%。现在首发办法已经删除了上述的规定，目前的规则规定除了财务指标的要求之外，已经没有具体量化的标准，主要是看对经营的连续性、稳定性是否有影响，看变化前后是否具有可比性。也就是说，发审委在判断一个问题对发行人影响的时候，不再是简单的非黑即白的判断，不会单因为这个问题就否决一家企业，更多是要结合发行人具体的情况，一般是其它方面有了问题，再加上这一条，最后再把你否决了。

举例：某仓储物流企业过会后老板不幸去世了，其配偶在企业有任职，但发审委认为这个行业的特点决定着企业的经营对老板个人依赖不大，后又重新组织上会仍旧通过。

总的来说，17届发审委委员独立性更强，受初审会意见影响比较小，初审会认为没有问题，但发审会依旧否决的案例已经有很多了，所以切不可迷信初审会意见。

虎哥从这五个变化想说的是，新一届发审委审核理念发生了巨大的变化，也向市场传递了严峻的信号：以往证监会发审委委员主要是侧重财务的真实性，而对于其它方面的审核是相当宽松，本届发审委委员不再单方面评估一家企业是否符合IPO的发行条件，而是从全方面进行评估打分，即使企业有非常靓丽的营收、净利润，新一届发审委对这些根本不Care！如果财务数据和业绩真实性被怀疑、持续经营能力存在问题、商业的合理性、必要性无法得到解释、原有产能利用率低并且募投项目又增加产能、关联交易非关联化、内控有效性存在缺陷等等，都会导致发审委pass你！在虎哥看来，这样更符合法治的精神，这也是监管水平提高的表现。

企业上市的核准制与注册制

上市的制度分为核准制和注册制，注册制就是说符合条件的企业，只要市场有人认可你，那你就可以来上市，中国现在实行的是核准制。很多人对注册制非常的崇拜，但我做完“《虎成论金》IPO那些事”这个系列后，更坚定了一个看法：在当前的中国，还是实行核准制比较好。现在的制度，至少确保了真正的好企业都能上市，如果用注册制，好企业能上市，但必然同时也会混进来很多浑水摸鱼、不守规矩的坏企业，对于当前还是以散户为主的A股市场，多少人有那个辨别能力呢？这绝对会导致毁灭性的后果。

虎哥为什么有这样的看法？当你了解了发审委对IPO企业关注的角度，我想你会感叹企业上市真是不容易呀，另外你也会感叹，现在企业造假的水平，还真不是一般的投资机构更不是个人投资者能轻易识别出来的。更多精彩内容请关注《虎成论金》 “IPO那些事A股篇”第10期。

补充素材

证监会对首发审核有八大基本原则：

1、依法审核原则；

2、审慎监管原则（风险导向，如：重大诉讼）；

3、合理怀疑原则（与常识、规则、逻辑相违背的反常现象）；

4、具体问题具体分析原则（如：税收优惠问题）；

5、实质重于形式的原则（如：主营业务变化问题）；

6、重大性原则（如：资产合法性问题）；

7、一贯性原则；

8、集体决策原则。

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關鍵字: 注册制 否决 发审委