中行” 原油宝”事件分析及损失承担法律意见书
致:金融衍生领域从业者、投资者、爱好者
前言：发生中行“原油宝”事件，对于法律圈、金融衍生圈以及投资理财圈都将是一次刷新金融投资历史的事件。在此次事件中，牵涉各方利益主体，包括中行、原油宝投资者（多头和空头）以及芝加哥商品交易所(CME)。事件的动因为各媒体报道的中行未能及时在原油宝挂钩的美原油05合约到期前移仓或者风控性平仓，导致原油宝的国内投资者账户发生“穿仓”损失。本文抛开媒体及网络各类报道和消息，纯粹从原油宝产品合规性和中行本身的履约正当性角度出发，依据相关法律法规和审判实务，审慎地作出关于原油宝事件的法律意见，以供参考，以期抛砖引玉，以致清源正本。
意见书目录：
1.原油宝事件经过
2.原油宝事件中专业性问题的释明
3.银行金融衍生产品合规性概述
4.中行原油宝产品性质及法律关系
5.中行原油宝产品的合规性分析意见
6.中行原油宝产品相关方损失承担的法律意见
7.结语
一、原油宝事件经过
事件的经过为：原油宝是中国银行于2018年1月发行的产品，主要为境内个人客户提供挂钩境外原油期货（其中美国原油品种挂钩的是CME的WTI期货合约）的交易服务，交易规则主要为，双向多空交易，100%保证金无杠杆交易。原油宝挂钩合约到期时，进行相应的移仓（平仓客户持有的当期合约，开仓下一期合约）或平仓（仅平仓客户持有的全部当期合约），合约到期日的结算价由中行参考CME公布的官方结算价（按照北京时间凌晨2点28分至2点30分的均价计算当日结算价）。此次原油宝事件挂钩的是美国原油5月份合约，而4月20日为其当月的最后交易日。交易截止时间为北京时间22点。北京时间4月21日凌晨WTI原油期货5月份合约价格急剧下跌，并突破历史低位，为最低-40（负40）美元附近。当日CME公布的结算价为-37.63美元。由此导致原油宝开多单的客户，在结算价为负值的情况下，亏损掉人民币账户所有本金外，还须补足银行按照结算价结算的保证金。此后，该事件陆续在网上发酵，诸多投资者准备联名起诉中行赔偿本金，而中行则表示按照协议追索穿仓损失，并业已划转了投资客户的中行账户资金，或者并动用征信措施。相关监管部门也表示正在调查此事件。很欣慰，在做出本意见之时我们也关注到中行发布声明，表示其愿意全面审视产品设计、风险管控环节和流程，在法律框架下承担应有的责任。
二、原油宝事件中的专业性问题的释明
为了便于理解此次原油宝穿仓事件的相关法律意见的作出路径，对交易中的专业性问题进行如下释明：
1.原油宝移仓和轧差
移仓:合约到期时,若投资者账户仍有未平仓的合约余额,则参考银行公布的合约结算价进行到期移仓交易.即:参考当期合约结算价平仓投资者持有的全部当期合约,释放的保证金连同其他可用保证金用以开仓相同数量的下期合约.若释放的保证金连同可用保证金不足以开仓相同数量的下期合约时,则以当期释放的保证金额所对应的数量仓位开仓.
所以这里的移仓并不是网络上报道的简单的合约展期或者顺延,而是经过结算后的移仓或者换仓。
关于移仓的时间诸报道以及网络消息均表述为发行同类产品的工行、建行已提前七天移仓，中行并没有提前。在此需要澄清一点：原油宝的设计的确是提前一天才能移仓，其他银行则是七天。如果投资者希望提前移仓，需要提前申请。
轧差：是指合约到期时，若投资者账户仍有未平仓的合约余额，银行按照交易所公布的结算价执行结算，多退少补。
轧差就是差价合约交易中的到期不平仓按照市值自动平仓的概念。而此处的市值是按照CME公布的结算市价
2.原油宝投资者的保证金账户，保证金充足率，保证金净值与可用保证金
原油宝的保证金账户是指，投资者开立的银行签约账户划款至交易专户，用以操作原油宝时提供的担保资金账户。银行有权就交易亏损有限划扣该保证金的资金，该账户不得挂失，提现，开具存款证明等（基本上处于冻结状态），该账户保证金资金提现时需满足：平仓合约的已交割资金，转出后，保证金充足率不低于100%。此外该保证金账户资金按照活期存款计息。
保证金充足率：保证金账户中的保证金充足率将至100%以下的，银行限制投资者将保证金账户资金转出；保证金充足率银行根据外汇市场价格变动，时时对投资者账户进行估值；投资者保证金充足率低于50%且高于强制平仓线（20%），时，银行通知投资者追加保证金；银行对于保证金比例为20%的账户实行强制平仓；投资者账户被银行强平后，如保证金专用账户资金不足的，银行有权追索；
保证金净值：保证金余额+各合约账面亏折保证金
可用保证金：保证金净值-已占用保证金（估值所需的保证金*专户保证金开仓充足率）
3.账面盈亏
（估值平仓价-持仓成本价）*持仓金额（金额带正负号，正数表示多头，负数表示空头），正数代表盈利，负数代表亏损。估值平仓价用该合约估值时的买卖价。
此次美国原油05合约的价格为—37.63美元。
4.CME结算价及此次原油宝事件的平仓价
是指芝加哥商品交易所发布的官方结算价，这也是中行原油宝结算价的依据。
据中行回应：根据业内惯例，CME相关规则以及客户签署的协议，行情价格不是结算依据，平仓或者移仓的结算依据是CME官方结算价。
此次原油宝事件的平仓价：此次事件的争议焦点为中行在对原油宝投资账户进行轧差处理时，采用的不是交易截止时的，也就是北京时间4月20日的22点报的11.15美元，而是按照北京时间4月21日凌晨2点后的—37.63美元。按照中行的说法为：不参考行情价，以CME官方结算价为准。此前中行的结算也确实按照交易所官方结算价与客户结算。
之所以出现这种现象主要归结于：受疫情影响，中行原油宝及国内其他原油期货都暂停夜盘，调整交易时间为每日8:00-22:00，这就导致中行原油宝对纽约原油5月份合约实际交易时间终止于4月20日22:00，也即纽约时间的4月20日上午10:00，这与纽约原油期货当日的实际收盘时间，即纽约4月20日下午17:00，北京时间4月21日凌晨5点少了几个小时。由于5月合约到期的最后交易日，中行原油宝在最后几个小时遭遇国际油价大跌，导致其在交易所开的多单全部被交易所强制平仓，平仓时的价格为-37.63美元。
5.保证金账户穿仓
根据第三点账面盈亏计算公式，此次原油宝开多单的投资者结算价为—37.63美元，按照每位投资者的实际持仓量计算，其亏损数值远远超出保证金可用余额，造成倒欠银行保证金的情况。银行依据与投资者签订的《中国银行股份有限公司金融市场个人产品协议》的第三条第三款规定的：如果发生投资者交易专户资金不足时，银行有权追索。
此次原油宝穿仓事件发生后，有消息报道中行划扣、冻结了投资者在中行开立的其他账户资金，其做法主要参照《中国银行股份有限公司金融市场个人产品协议》第十三条第一款第六项：投资者账户保证金不足与补足亏损时，中行有权按照约定从投资者在中行处开设的其他账户中划扣相应的金额，此外逾期支付穿仓损失的，依照该协议第十三条第二款的规定，中行还有权主张逾期利息。
6.原油宝的做市商原理
根据中行官网关于原油宝的介绍，中国银行为投资者提供做市商报价和风险管理的金融服务。此外根据中行关于原油宝的开户协议第二条第二款规定：乙方根据市场价格走势，市场流动性，自身头寸情况等因素调整交易报价。可以推断出原油宝产品中，作为发行人的中国银行实际属于境外期货的做市商（对赌商），并非期货经纪商。
根据境外期货交易的原理，根据对手方一般分为：后台对冲和后台对赌模式。
后台对冲的原理在于，经纪手续费模式，境内经纪商全部将电子交易单通过境外主账户报送交易所撮合成交；而后台对赌模式，则是自己成为多空投资者的对手方，能均衡匹配多空电子单的，从中赚取一部分做市差价和点差，当多空单边势力过大，无法消化时，为了转移风险，无法消化的单边订单抛向境外交易所。中行原油宝相当于中行在境内形成一个虚拟自营盘，境外的美元账户形成一个真实交易盘，此次猝不及防的穿仓事件导致了中行境外账户因交易时差的原因被交易所强平之后形成的未了结资金与境内自营盘的资金头寸不对等，形成的巨大风险敞口。
7.强制平仓
投资者开仓后可以选择手动平仓功能，也可以委托中行平仓
根据原油宝开户协议规定：投资者保证金专户资金充足率将至银行规定的最低比例以下时，银行有权按照“单笔亏损额从大到小”的顺序进行逐笔强制平仓。直至保证金充足率上升至银行规定的最低标准。
目前原油宝的强平保证金比例为20%，但是银行可根据实际情况随时调整。
投资者保证金专户被银行强平后，如有资金不足，银行有权继续追索。
8.中行原油宝持仓量
中行在原油宝事件发生时的境外交易所持仓量为9.3万手，一手为1000桶，那么就是9300万桶原油，占据纽约原油5月份合约的百分之九十几。根据中行在芝加哥交易所的交易席位属于投机性投资者，不属于套期保值投资者，故没有到期交割实物原油的资质，只能平仓，了结头寸。
9.中行原油宝的交易规则
交易方向为多空双向交易，交易机制为T+0当天多次交易。挂钩标的为境外原油期货合约。账户交易的原油份额不能提取实物，交易起点为1桶，交易最小递增单位为0.1桶，保证金无杠杆化交易。每期产品采用：交易货币+交易品种+参考合约代码组合方式命名。每种品种每期发布一个原油宝产品，该产品到期后，以下一个 活跃合约，通常是次月合约代替。
三、银行金融衍生产品合规性概述
金融衍生产品是以基础资产或指数为标的，衍生出的一种套期保值、投机获利和资产配置的金融差价合约。金融衍生产品一直都有相关的金融衍生机构发行，譬如期货、期权、·外汇差价、掉期、互换、现货、远期等等。银行业正式进军金融衍生行业正式有政策依据是在2004年2月4日（后经2007年7月，2011年一月再次修订），由当时的银监会（现在的银保监会）发布的《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》，该办法规定了银行从事相关金融衍生品的资质条件、操作规则，风险管理等，此外中行也是最早一批取得衍生品交易资格的银行。同时，银保监会对取得衍生品交易的银行根据交易资格不同分为两类：一类是基础类，一类是普通类。基础类的银行仅能操作自身的套期保值；而取得普通类的银行可以操作代客、自营和做市商业务。此次原油宝属于做市业务，中行应该是拿下了普通类交易资格。
通过中行的官网，我们可以发现目前在操作的衍生品主要包括：外汇、期权、贵金属等。根据银保监会关于银行金融衍生品的监管规则，监管部门只对金融机构的交易资格和交易能力监管，对于各类衍生品交易本身不做限制，完全由市场交易双方自行定义基础资产、约定交易价格、保证金比例合约交割结算方式。
此外，在业务开展和风险管理的监管上，银保监会要求银行在总分行的业务授权、统一平盘，统一风险敞口管理，产品风等级分类，客户适当性评估（合格投资者要求）、挂钩基础资产真实性审查、交易风险揭示、风险敞口限额与止损、银行衍生品相关操作人员资质、交易法律协议等方面做到合规经营。
由于多方面原因，以下部分省略。如有需要另行联系相关律师。望理解！
原创声明：
本文系余金龙律师原创，未经作者同意，禁止转载，欢迎转发。