什么时候能够实现亏损减少甚至盈利？网红经济的天花板到了吗？
作者 | 罗立璇
近日，中国网红电商公司如涵控股向美国证监会递交了招股说明书，拟融资2亿美元，上市地点为纳斯达克，股票代码为“RUHN”。
如涵目前的股权结构为，创始人冯敏持股29.27%，为公司最大股东。“首席网红”张大奕通过喜马拉雅投资公司持有15%的股权。联合创始人兼CEO孙雷 (Ray)持股为14.59%、联合创始人沈超 (Eric)持股为6.67%。机构股东方面，赛富与淘宝中国各持有8.56%的股权；君联资本持有8.54%股权。
如涵目前商业模式的确立始于2014年，创始人冯敏和目前在微博上拥有过千万粉丝的张大奕一起合作，开了第一家淘宝网红店——KOL带量进入网店，如涵来解决运营、供应链和物流、客服等问题。这让张大奕和如涵很快一炮而红，最顶峰的时候，在2017年双11当天，张大奕店铺的销售额突破1.7亿元。
这让如涵在资本市场备受关注，接受了多轮投资。在2016年年底完成新三板上市、被阿里等机构入股后，如涵市值达到31亿元人民币。不过，在此之后，如涵业绩一直下跌、亏损扩大。去年2月，如涵发布公告称，已经申请终止挂牌，原因是为了“配合公司未来发展及战略规划的需要”。
如涵正在面临的挑战是，在依然无法盈利的情况下，如何在流量环节继续获取红利、与KOL们实现利润最大化的合作关系，以及继续优化供应链、提高运营效率，让产品能够匹配消费者随着年龄上升而不断提高的需求。
“双轮业务”转速减缓
从招股书展示的情况上看，如涵依然有很长的一段路要走。在2018年4月-12月，即美国2019财年的前三个季度，如涵的营收为8.56亿元，同比增长14%；但同时，如涵净利润的亏损达到5750万元，较去年同期增长120%。更危险的是，如涵的收入增长速度正在放缓，这对于如涵的变现能力提出了新的挑战。
▲如涵的业务模式
如涵在招股书中介绍，它的主要营收方法分为两个模式：网红电商业务和广告推广业务。
如涵的电商业务总交易额在2016年为12亿人民币、2017年为20亿人民币，在2018年的前三个季度总数为22亿人民币，交易规模增速放缓。这或许说明了如涵的电商业务已经逐渐看到自己的天花板。
2017年，已经登陆新三板一年的如涵意识到了自身对于电商业务过于依赖，开启了“更轻资产”的广告业务。如涵旗下的KOL可以为第三方品牌提供图文、短视频和直播等形式的广告业务，第三方机构将会确定KOL的商业价值，从而提供报价依据。
虽然这两年来占总收入比例有所下降，电商业务依然是如涵最重要的收入来源。在2018年4月-12月这三个季度，电商业务收入占总收入的88.3%。在2017年，这个数字是96.9%。
值得注意的是，这两项业务的增速都在减缓。电商业务方面，在2018财年，如涵收入为9.125亿人民币，同比增长59.4%；在2019财年的前三个季度（2018年4-12月），如涵的收入为7.559亿人民币，同比增长3.8%。
如涵对于电商业务增速放缓作出的解释是，他们投入了更多资源到广告业务中，因此电商业务呈现出了放缓趋势，具体体现为：1. 被投入到电商业务的KOL从33人降至25人；2. 腰部KOL和小型KOL单量下跌，成交量分别少了40万单和20万单，但顶层KOL多了10万单。
广告方面，如涵在2018财年的收入为3510万人民币，与2017财年同比增长5.4倍；如涵在2019财年前三个季度的收入为1.003亿人民币，同比增长3.4倍。也就是说，即使投入了更多资源，广告业务也呈现出增速下滑的趋势。
供应链成本高、网红培养成效慢
目前，如涵拥有91个电商店铺，2019财年的前三个季度，用户复购率达到了30%。同时，如涵还和超过500个品牌建立了合作关系，负责运营28个第三方品牌的店铺。
而在这样的规模背后，如涵电商业务的毛利率正在逐年降低。如涵在2017财年-2019年前三季度的毛利率分别为36.7%、31.5%和30.8%。相比之下，广告业务的毛利率一直较高，在这三个时间段分别为52%、48.3%和53.7%。
造成如涵电商业务毛利偏低的原因主要是因为生产成本一直很高。如涵一直采取的是ZARA的买手制模式，在和供应商签订合同之后，根据市场变化，在短周期内进行量少、款多的定制式生产。随着规模扩大，本来就不低的采购成本占总成本的比例甚至还在扩大，在2019财年的前三个季度，采购成本占总成本的77.6%；而在2018财年，采购成本占总成本的76.6%。
另外一个电商业务毛利率下降的原因则是在2019财年前三季度的多个促销活动（618、双十一、双十二），导致了一定的存货减值。不过，在2019财年的前三季度，电商业务模式中的KOL的服务费有所降低，为7820万人民币，同期减少了440万。这主要是因为人数从去年同期的33人降至了25人。
此外，如涵表示，他们在2018财年对于KOL的支付结构进行了调整，提高了KOL的服务费用，降低了KOL的分成比例。从长期来看，只要如涵的电商业务还在增长，在KOL方面的成本或许会降低。
▲抖音网红温婉
在KOL方面，如涵面临两个难题：第一个是，培养网红是一项费时费力的工作。在招股书中，如涵提到这些KOL的选拔率是千分之一，他们有一个接近100人的团队负责网红的选拔、培训与服务工作。
而第二个问题是，不同平台、特别是新平台的头部网红很可能无法被培养出来，只能以较高的价格签约，打压了如涵一部分的想象空间。
在目前的头部KOL中，除了张大奕和莉贝林（同时也是创始人冯敏的妻子）以外，在微博走红的朴正义和在抖音走红的温婉分别在2017年和2018年才加入如涵。因此，对于如涵而言，即使不能放弃培养属于自己的KOL，但向头部KOL展现自身的配套服务能力、构建多样的合作方式，或许能够在一定阶段内更有效地促进快速增长。
顶层KOL明显对于公司营收有更大意义：在如涵的113个签约网红中，顶层的3名KOL贡献了12.2亿GMV，占去了全公司超过50%的成交单量。
如何应对
根据目前的运营情况，如涵提出，为了推动业务更快发展，他们需要募集2亿美元。在募资完成后，如涵预计使用其中40%来拓展新的变现方式，并且在行业中进行战略投资；30%将会被用于寻找和培养KOL；20%会用于投资技术、AI和大数据分析。剩下的资金继续用于公司的常规运营。
此前，如涵已经投资了和时尚产业的供应链相关的AI公司，比如DeepFashion和Smart Fabric Detection，使用大数据分析来根据消费者的喜好来调整供应链的生产。如果继续加大对于提高供应链效率的技术投入，或许能够有效降低成本，并且提高如涵对于市场的反应速度。
如涵认为，他们未来存在的风险大概有4个方面。第一个是宏观环境的影响，如涵的业务以来源于在线零售市场、大众消费以及KOL对于消费者决策的影响能力的不断增长。第二个是，如涵如何增强自身对于优质KOL的吸引力。
第三个是多样化变现的能力，目前如涵只有两项产生现金流的业务，他们还在持续进行探索。而第四个则是把控成本的能力，这其中涉及到与供应商的协商能力、是否能在与KOL的合作中实现利益最大化、对于供应链的掌控能力，以及实现多种变现模式之间的协同能力。
但对于看好网红经济的投资者而言，如涵在中国市场依然是规模最大的标的。如涵在招股书中表示，从2013年到2017年，中国的网红经济规模增长了179.5%。他们预估从2017年到2022年将能实现41.8%的增长。如涵认为，它的两个主要业务，网红电商与网红推广的市场规模，将会从2017年的808亿人民币在2022年增长到4626亿。而且，在未来，只要内容质量不下降，头部网红将会持续吸引更多数量的粉丝以及增强自身的影响力。
这或许会为如涵在华尔街吸引到一些注意力。目前，如涵可以对标的或许是已经做出了自己品牌的网红。比如凯莉·詹娜，她在Instagram的粉丝数超过1亿。从2015年开始，她开始推出以自己名字命名的口红产品，并在2016年正式成立自己的化妆品公司Kylie Cosmetics。根据福布斯的统计，Kylie Cosmetics去年的收入为3.6亿美元，公司估值为9亿美元。