拼多多性價比平臺定位、疫情後品牌/渠道去庫存需求、消費者折扣/低價消費趨勢，三者相得益彰，2020年有望保持高速增長。
且“補貼帶來性價比—用戶基數擴充—供應鏈議價能力強化—性價比心智形成—平臺補貼替換為商家補貼”，拼多多商業模式正進入良性循環。
百億補貼助力，契合折扣消費趨勢，預計Q1單季GMV增速30%。我們預計2020Q1拼多多單季GMV同比增長約30%至1976億元左右（VS統計局口徑實物網購yoy+5.9%），年化購買用戶環比2019Q4淨增2050萬至6.06億人。
疫情衝擊下的收入悲觀預期或激發消費者對品牌折扣/性價比產品需求，同時品牌和線下渠道商去庫存需求激增，拼多多“性價比”的平臺心智契合消費者和品牌/渠道商需求，百億補貼效果或超預期，推動拼多多自2月下旬開始GMV增速快速恢復。
依據公司官方披露，3.15開始，拼多多平臺日均物流單量同比增長超過60%。
補貼轉嫁，營銷投放量上升有限，虧損可控。儘管用戶端補貼可觀，但我們判斷2020年拼多多自身補貼率在下降：補貼帶來性價比—用戶基數擴充—供應鏈議價能力強化—性價比心智形成—平臺補貼替換為商家補貼。
判斷拼多多和商家的補貼比例已經在逐步發生變化，拼多多實際上在以比2019年更低的成本做拉新和留存。
2億美金戰略投資國美零售後，雙方隨即啟動電器聯合補貼，拼多多在電器領域獲得了強大的補貼和供應鏈合作伙伴。且考慮補貼之外的營銷投放增量有限，判斷2020年拼多多在實現用戶和GMV高增長的同時，虧損仍有望同比收窄。
預計2020Q1單季收入同比增長21.3%至55.2億元，貨幣化率同比下降0.2pct至2.79%，non-gaap虧損10億元（VS2019Q1虧損13.8億元）。
風險因素：疫情衝擊超預期；行業競爭加劇；ARPU提升慢於預期。
投資建議：
消費降級下，2020年公司規模增長或超預期。以拼多多當下體量，用戶增速放緩難以避免。
但疫情影響下，中腰部品牌的去庫存/拓渠道需求、消費者折扣消費需求、拼多多“性價比”平臺定位，三者相得益彰。
百億補貼催化下，2020年或成為拼多多品牌供應鏈突破的機遇，GMV增速或超預期。
考慮疫情下品牌廣告投放趨於謹慎及平臺補貼增加，我們下調2020-2021年收入預測為470.6/666.5億元（原預測為475.3/668.0億元），non-gaap淨利潤預測為-35.0/31.8億元（原預測為-10.1億/41.8億元）。
給予2021年0.2-0.25xPGMV（隱含假設對應穩態下20-25xPE），對應12個月合理市值610-702億美元。我們看好公司2020年規模端高成長，但鑑於短期漲幅較大，維持“增持”評級。
本文作者：中信證券研究部徐曉芳、唐思思、林偉強，原文標題：《GMV增速快速恢復，性價比消費趨勢的受益者——拼多多2020Q1業績前瞻》
