海通證券發佈投資研究報告，評級: 優於大市。
中鋼國際(000928)
投資要點：
事件：公司 2019 年實現營收 134.14 億元，同增 60.32%，歸母淨利潤為 5.35億元，同增 24.01%，扣非後歸母淨利潤為 4.92 億元，同增 32.49%，每 10股派發現金紅利 1.30 元（含稅）。
項目順利落地，營收保持快速增長。分行業看，工程總承包營收 124.16 億元，同增 66.12%，國內外貿易業務營收 7.35 億元，同增 8.27%，服務收入業務營收 2.44 億元，同增 26.77%。我們認為，營收的大幅增長，主要得益於前期新籤項目增長較快，且順利落地。分季度看，Q1、Q2、Q3、Q4 營收分別增長 65%、154.89%、75.59%和 15.90%。
歸母淨利潤增長較快，規模效應導致期間費用率下降。歸母淨利潤增長較快，我們認為主要因為：1）毛利率提升 0.93 個 pct 至 12.57%；2）但短期借款的增加使利息支出金額增大，導致財務費用增加 1.37 億元；3）2019 年資產減值+信用減值損失 2.71 億元，增加 1.04 億元。期間費用率方面，銷售費用率提升 0.03 個 pct 至 0.25%，管理費用率（含研發費用）下降 2.03 個 pct至 4.95%（我們認為主要因為大型 EPC 項目的規模效應），財務費用率提升1.10 個 pct 至 0.89%，期間費用率下降 0.90 個 pct 至 6.09%，淨利率下降1.08 個 pct 至 4.01%。現金流方面，經營性現金流淨額為 7.73 億元，下降4.59 億元。2019 年負債率為 71.53%，提升 0.94 個 pct。
深化工業工程主業，積極探索員工中長期激勵。2019 年公司新籤合同 204.29億元，同降 21.95%，其中國內合同 145.43 億元，同降 24.29%，新籤國外合同 58.86 億元，同降 15.50%。截至 2019 年底，已開工未完工項目預期收入 650.21 億元，已確認收入 338.88 億元，未完工部分預期收入 311.33 億元，已簽訂尚未開工項目金額 115.83 億元，公司在手貨幣現金 39.85 億元，較為充足，有望保障項目順利落地。並且截至 2019 年底，公司預收款為 33.35億元，後續收入確認有望加速。公司將進一步聚焦工業工程主業，推動多元化經營加速突破，並紮實推進公司“雙百行動”工作開展，實現公司體制機制改革在重點領域和關鍵環節取得突破。積極探索二級公司股權多元化和混合所有制改革、核心員工持股中長期激勵等，深化主要二級公司人事、勞動、分配三項核心制度改革，完善公司市場化經營機制。
盈利預測與評級。我們預計公司 20-21 年 EPS 分別為 0.54 元和 0.64 元，公司在手訂單充足，資金充裕，並積極探索員工激勵，未來業績增長有望加速，給予 20 年 10-12 倍市盈率，合理價值區間為 5.40-6.48 元，維持“優於大市”評級。
風險提示。回款風險，海外項目風險，政策風險
