每次耶魯大學捐贈基金有了新的動向，就像投資的風向標，都會引起投資者的一輪討論。
為什麼它有如此魔力？主要還是其成績誘人：
● 資產規模30年翻了近20倍
投資組合總賬面價值從1985年的13億美元一路漲至2018年的293億美元。
● 20年投資成績常青
過去20年，除了2009年以外, 均實現了正收益。
過去5年，除2016年受市場影響回報較低外，均保持了10%以上的收益率。其中2014年回報率更是高達20%。
市場上當然存在某種資產的收益率高於10%。比如，大牛市裡一兩個漲停板就能超過這個數字。但別忘了，牛市+漲停板，不常有。
耶魯大學捐贈基金所取得收益率的難得主要在兩點：
● 在計算收益率時，剔除了管理費和通貨膨脹
● 長達20多年，保持持續穩定的收益
就憑這兩點，耶魯大學捐贈基金被稱為全球運作最成功的學校捐贈基金，也是美國表現最好的大型機構投資者之一。
很多人有疑問，耶魯模式是機構投資的方法論，是否適合個人投資者？
為此，耶魯大學捐贈基金首席投資官大衛·史文森在其2005年出版的《非典型成功》中，專門針對個人投資者提供了三點主要投資建議：
● 個人投資者應儘可能多元化資產配置，總體上可以股權為重
● 定期進行資產再平衡，賣出那些賬面漲幅較高的資產，以控制倉位整體的風險
● 由於信息不對稱和缺乏專業知識，散戶不應以打敗市場為目標
這也是耶魯大學捐贈基金堅持的基本原則。儘管2019財年（2018年6月30日至2019年6月30日）的收益率同比出現下滑，但是長期來看耶魯大學捐贈基金的表現十分亮眼。對這幾點原則的堅持，也始終沒變。
除此之外，在其2020年資產配置計劃中繼續調高VC的配比。是的，又調高了，VC佔比超過1/5。
資產配置有多重要？市場一跌就知道了！
資產配置是耶魯模式的核心，決定著投資收益。
1985年大衛·史文森負責運營約20億美元的耶魯大學捐贈基金時，就開始踐行這一點。大衛·史文森曾說，超過100%的長期收益都要歸因於大類資產配置，因為平均來說選股和擇時在長期來看是一場負和遊戲。
資產配置有兩個關鍵：
- 選擇多少比例的資產分配在各種不同的投資級別 上。
- 這些資產之間的相關性很低，避免了當某一單一市場下跌時，基金價值出現顯著下跌的風險。
資產配置對收益的決定作用，首先體現在避險，避免一損俱損。然後才談得上正向收益。相反，投資單一產品或單一資產，尤其是市場不好時，風險是非常大的。
有人曾統計過美國市場1980-1997，1998-2015兩個時間段裡市值最大的前3000只股票在5年投資週期上的最大回撤，結果讓人不寒而慄：
【最大回撤：用來描述買入產品後可能出現的最糟糕的情況。簡單地說，指比如一隻股票或基金從價格（淨值）最高點到最低點的跌幅。】
這就是持有單一股票的風險。即使通過投資股指來覆蓋一籃子股票，最大回撤也有可能是很高的。
有數據為證。
回溯三大資產在1972年-2017年的表現，可以看到各自曾經的跌幅紀錄：
因為投資股指其實投的仍然是同一類資產，也就是雞蛋還是放在一個籃子裡，並沒有做到低相關性的資產配置。
而資產配置可以有效地分散風險，以耶魯大學捐贈基金在較低迷的2016財年（2015年6月到2016年6月）的表現為例。
在2016財年，耶魯大學捐贈基金是當年捐贈基金裡，為數不多不僅沒虧損，還保持了正收益的機構：在800多個捐贈基金（管理的總資產達到5,150億美元，平均規模為6.4億美元）裡以 3.4%獨佔鰲頭。
要知道，2016財年，全美捐贈基金平均虧損2%，就連哈佛也虧損了2%，這是哈佛捐贈基金1996年來第6次虧損。
所以，經驗證明，資產配置的第一條是資產要多樣化。這樣才真正有助於控制風險和平衡收益。
既要保持有穩定支出，又要保持資產持續增值，如何做到？
對於大學捐贈基金來說，主要有兩個使命：為學校運營開支提供支持，還要保持資產增值。捐贈基金要在這兩大目標上做平衡。
做資產配置，多元化是的第一步，接下來還要能提高收益。如果僅僅是做資產配置組合，風險和波動是控制住了，收益卻也可能降下來了。所以，在選擇多元化資產的基礎上，調節資產的配置比例，有助於提高組合回報。
耶魯大學捐贈基金的做法是：多元化配置基礎上，權益化導向，偏好另類資產。下面我們就來解釋一下什麼是權益化導向和偏好另類資產。
權益性投資
市場上的理財產品，按照金融資產的性質，主要可以分為兩大類：權益性投資和債權性投資。
權益性投資
本質上是股權投資，是所有權關係。簡單地說，購買一個公司的股票或做股權，相當於成為這家企業的股東。
所以，可以按照出資比例享受被投資者的分紅。也就是可能產生超額收益。風險是，當企業經營好時可以獲得資產增值或利潤增加帶來的收益。反之，需要承擔企業資產縮水帶來的損失。
權益類資產包括上市權益類資產和未上市權益類資產。比如股票、股票類的基金、房地產信託憑證、風險投資等，擁有入股性質的都可以稱之為股權類資產。
債權性投資
債權性投資是債權債務關係，資金出借，借款人要還本付息。也就是說，通常根據利率和本金，在一定時期內能收回多少錢，是可以直接算出來的，並沒有更多想象空間。
風險則主要取決於債務人的還款意願和還款能力。一般債務人的信用水平越低，借款期限越長，那麼風險程度越高，利率也往往越高。
債權性投資主要包括短期投資（交易性金融資產、可供出售金融資產）、長期債權投資（持有至到期投資），以及貸款和應收款項。
比如債券（國債、企業債）、債券型基金、貨幣基金、銀行存款（大額存單）等，都屬於債權類的資產。
整體而言：權益類風險>債權類風險。同時，權益類投資可能具有更高的預期收益。
因此，基於長期資產增值的目標，耶魯捐贈基金的資產配置明顯偏向於股權類資產，包括美股、海外股票、私募股權、自然資源、房地產和創投基金，總計佔基金價值的70%至80%。
另類資產
指傳統的股票、債券和現金之外的金融和實物資產，如房地產、證券化資產、對沖基金、私人股本基金、大宗商品、藝術品等，其中證券化資產就包括了次級房貸為基礎的債券以及這些債券的衍生金融產品。
另類資產一個突出特點是，流動性低，也就是資產變現成現金或其他具有購買力的資本的時間週期更長。但低流動性資產相對高流動性資產而言有更高的預期收益。
大衛·史文森接手耶魯大學捐贈基金後在配置策略上強調長期投資，追求長期穩定的收益率，主要就是通過權益導向、重倉另類資產。
因為這樣的資產類別市場不透明、價格形成機制不完善，可以去尋找超額收益的機會。而像股票和債券由於有一個成熟、透明的交易市場，價格發現已經非常充分，所以很難再挖掘出超額收益。
因此，他選擇將有限的精力集中在那些更容易產生超額回報的領域。
另一方面，另類資產與傳統股債的相關係數較低，因此加配另類資產在稀釋傳統股債比例的同時，也降低了因資產價格變化高度協同可能引致“股債雙殺”的風險。自金融危機後，耶魯大學捐贈基金的長期資產配置目標是將50%左右的資金配置在非流動性資產當中，如槓桿收購、風險投資、不動產和自然資源。這四類資產就是所謂的另類資產。
雖然耶魯大學捐贈基金在2008年金融危機之後另類資產的配置比例已經有所削減。不過，削減主要發生在房地產和自然資源兩個板塊，私募股權板塊的配置比例反而有較大幅度的上升。
VC板塊是收益引擎
在過去的兩三個財年，耶魯大學捐贈基金在資產配置上最大的特點是，持續加重了對VC板塊的投資。耶魯大學捐贈基金定義的私募股權資產，主要涵蓋槓桿收購和VC兩大類。
耶魯大學捐贈基金在私募股權資產類別上的年平均回報水平持續跑贏市場。
在2018財年，耶魯大學捐贈基金配置的資產中，除了不動產之外，其餘各板塊都跑贏了市場平均水平。這其中，收益率最高的是VC板塊，扮演了最重要的收益引擎的角色。
自2011年起，耶魯大學捐贈基金在VC上的配置逐年上升。
耶魯大學捐贈基金不僅作為LP投資VC基金，也直接投資項目，並且可以非常早地投資初創期企業。曾經直接或間接被耶魯大學捐贈基金投資過的科技公司包括康柏、戴爾、亞馬遜、谷歌、思科、Facebook、LinkedIn、Twitter、Snapchat、Airbnb……這些公司背後，都是時代潮流，也代表財富遷移的主要方向之一。
因為覆蓋了這些優質企業，耶魯大學捐贈基金VC類別資產的IRR達到很高的水平：
經過90年代末的互聯網浪潮，最終在2000財年達到了破紀錄的701.0％；
2018財年統計的近20年VC類資產年回報率達到165.9%，算上20年的時間加權調整後回報率達24.6%，穩居各類別資產回報之首。
說到這裡，我們可以回顧下大衛·史文森為個人投資者提出的三點主要投資建議：
● 多元化資產配置，總體上可以股權為重
● 定期進行資產再平衡
● 散戶不應以打敗市場為目標
簡單地說，
不要玩火——避免單一產品和單一資產，避免追漲殺跌；
先避風險再求高收益——多元資產配置的基礎上，力求增加投資組合的回報，並階段性做再平衡。股權資產是有可能產生超額回報的資產類別；
站對地方——不用和市場比輸贏，要與市場大勢站在一起。這樣不一定會一夜暴富，但能分到時代發展和市場財富增長的一杯羹。
