4月20日，贷款市场报价利率(LPR)在改革后，迎来了第九次报价，1年期和5年期以上LPR“双降”，分别下降20个基点和10个基点。这也是自去年8月改革以来最大单次降幅。自疫情发生以来，为对冲疫情对经济造成的巨大冲击，央行进一步加大货币政策逆周期调节力度，降息进程明显加快，而在4月17日召开的中央政治局会议罕有地明确提出“降息＋降准”的货币政策组合。在常态化疫情防控中全面推进复工复产达产，货币政策应该如何走向？中国应该如何通过货币政策纾困中小企业，夺取疫情防控和经济社会发展双胜利？对此，南方日报专访中国首席经济学家论坛理事长、植信投资首席经济学家连平，探讨在不确定时期中国货币政策的应对。
植信投资首席经济学家兼研究院院长连平
谈宏观经济：
判断国际金融危机风险已过为时尚早
南方日报：今年以来随着疫情的不断扩散，海外资本市场也出现了大震荡。在全球经济的低迷时期，是否会出现衰退和金融危机争议颇大，你如何看待这个问题？
连平：鉴于疫情带来需求和生产严重收缩，发生全球性衰退的可能性是存在的，发达国家经济体陷入整体性衰退的可能性更大。发展中国家经济体因为有中国等国家保持正增长，可能还不至于陷入整体性的负增长。
不应把衰退等同于危机，经济运行出现负增长即为衰退，但危机则是一场对经济体造成严重损害的经济风暴。金融危机的特征是流动性迅速收缩、金融市场剧烈下挫，大批金融机构倒闭，尤其是出现系统性重要金融机构的倒闭，对金融体系造成非常严重的冲击。如1997年的亚洲金融危机和2008年的全球金融危机。
但目前情况与2008年有明显的不同。2008年前，美联储持续几年大幅度收紧货币政策，导致市场的流动性越来越紧，利率水平不断地增高，持续增大市场压力，最终导致系统性重要金融机构资金链断裂，金融风暴席卷全球。如今全球流动性十分宽松，不太容易出现短期的流动性枯竭。但需要密切加以关注的是，欧盟国家的经济衰退是否会引发部分国家的主权债务危机以及美国以资本市场为主的金融体系出现剧烈调整的可能性。
一个时期以来，中南欧国家曾经发生了一系列的主权债务危机，近年来才稍有平息，但问题并没有根本解决。一些国家政府仍然背负着沉重外债包袱。疫情暴发后，有些国家财政开支大幅增加，而财政收入却大幅减少，财政赤字迅速扩大，还本付息能力受到制约。一度平息的主权债务危机可能又会在中南欧国家卷土重来，需要引起必要的关注。
在疫情扩散的同时，全球金融市场出现了罕见的震荡。到目前为止，美国股市已四次熔断，跌幅最大时减少了大约1/3的市值、差不多损失了24万亿美元，超过一年的美国GDP规模；之后又引起了世界股市的震荡，以及许多发展中国家和转型国家货币的大幅贬值，股市汇市剧烈波动。
这种状况是不是国家金融危机？对此存在着不同的观点。我认为国际金融危机主要有三个特征：一是国际金融市场，包括股市、汇市、债市的剧烈震荡；二是系统性重要金融机构的倒闭，比如2008年雷曼兄弟的倒闭，使得一系列债务链断裂；三是流动性的瞬间枯竭，金融活动基本停止，市场利率骤然攀升。
从上述三个维度综合来看，可能目前的情况并不完全吻合。考虑到全球股市正经历着前所未有的震荡，接下来有可能出现一批在经营管理上相对激进、杠杆水平很高和资产期限错配严重的金融机构倒闭的情形。在流动性方面，由于货币政策从去年就开始降息，流动性比较宽松，最近美联储救市政策力度又非常大，即使是有一部分金融机构倒闭，短期内也不见得会出现流动性的迅速枯竭。但流动性不枯竭并不等于金融就没有陷入危机，还要关注和分析其他两个方面。近期欧美股市损失较为严重，历史罕见，一定会有很多后遗症逐渐显现出来。因此我认为目前世界经济衰退已经不可避免，国际金融危机的阴霾依然存在。
谈货币政策：
当前货币政策组合是“宽总量+重结构+降价格”
南方日报：在严峻的外部环境下，我国在统筹推进疫情防控和经济社会发展工作，在常态化疫情防控中全面推进复工复产达产，在这样的背景下货币政策应该是怎样的走向？
连平：疫情和油价暴跌两只黑天鹅对世界经济的冲击很大，对中国经济的影响也在进一步显现。对于中国的货币政策而言，多次的高层重要会议已经定调，要求更加灵活适度，其实质是进一步加大力度实施逆周期调节，应对经济下行的压力及外部的严峻挑战。
目前，我国的宽松货币政策组合就是“宽总量+重结构+降价格”。
总量目标是流动性保持较为充裕的状态。
在结构方面，今年以来，央行运用定向定准、再贷款、再贴现等工具，向金融机构投放了2.75万亿低成本资金，并引导这些资金流向中小微民营企业，未来可能有机会进一步实施这类结构性的操作。通过推动中小银行加大对中小微民营企业的金融支持，精准地给予经济运行中的薄弱环节提供及时帮助。
在价格方面，2020年初以来，货币市场政策工具利率和贷款市场报价利率均有不同程度的下降。进一步降息是毫无疑义的，降低融资成本，支持实体经济是重要的政策目标。二季度之后市场环境变化将有助于货币市场和信贷市场利率调降。下一步可能会有一系列降息动作，包括通过每个月20日的LPR利率报价来促使信贷市场利率水平逐步下降。
总体来说，未来结构和价格是政策更多地考量的内容，下一步应该会看到相对较频繁的政策操作。流动性不保持一个较为宽松的局面，要推动市场利率水平下降是比较困难的，需要量和价的配合。因此，必要时存款准备金率仍有可能进一步下调。
南方日报：最新数据显示，3月CPI环比下降1.2%，通胀拐点得到确认，这是否为货币政策打开更大空间？
连平：1月、2月的CPI同比在5%以上，主要原因是食品价格的推动。因为肉类在猪肉价格的影响下，去年下半年以来持续大幅上涨，但1月和2月的猪肉价格环比已经在明显放缓，3月份CPI同比已降为4.3%。进入二季度后，伴随着供求关系进一步改善，猪肉价格逐步回落是大概率的事件。物价高企对货币政策形成制约的状况是阶段性的。随着猪肉价格回落，食品价格的涨幅也将走缓，货币政策就有了更多的空间。
事实上，当前生产领域、在工业制造领域中的需求明显不足，所以需要担心的是工业领域、生产领域中出现一段时间的“通缩”，如今PPI负增长状况已经出现，这种情况可能会持续一段时间但不会太长。因为在消费和投资等领域刺激政策逐步地落实，将会催生出许多新的需求。在需求快速回升的情况下供求关系将逐步地趋于改善，PPI继续出现负值的可能性就比较小，PPI可能会在二季度后逐步地出现正增长。
当前货币政策面对的主要矛盾不是物价上涨，而是整个经济体的需求不足，相关政策考量和运作时需要认清这一本质。
南方日报：近日在一季度金融数据发布会上，央行货政司司长孙国峰表示，存款基准利率是我国利率体系的压舱石要长期保留。你曾撰文指出当前降低存款基准利率时机不妥，请问这是出于怎样的考量？
连平：我认为当下下调存款基准利率需要谨慎。中国的金融体系是以间接金融为主的体系，在未来一段时间银行信贷在推动经济增长过程中将继续发挥主导作用，这种情况在未来5年甚至更长时间恐怕还难以改变。经济增长需要充裕的存款，才有助于银行发挥信贷投放能力。但最近5年存款的增速始终低于贷款增速4-5个百分点，这就导致银行间存款竞争激烈，推高了银行的运行成本。
银行的负债端成本推高后，资产端的定价要持续下降就会比较困难。因此，降低存款基准利率将带来更大的存款增长压力，不利于贷款利率的进一步下调。
政策的目标是希望中小银行对中小微企业的贷款定价降下来。但现实是负债端定价上升阻碍了中小银行贷款利率的下降。
从中国的实际情况看，存款基准利率下调仍需要谨慎。除了上述理由外，还要考虑到CPI和人民币汇率。至少在当前CPI依然高企，负利率处在较高水平的阶段，存款基准利率不太适合下调。在人民币有明显贬值压力时降低存款基准利率会增大这种压力。
因此应该更多地考虑运用货币政策的其他工具来加以应对，副作用会更小。如可以进一步下调存款准备金率，对商业银行来说可用资金增加了，也有助于降低资金成本。待CPI明显下行，人民币汇率贬值压力减轻后，存款基准利率适当下调的窗口就会打开。但考虑到中国经济的增长速度和已经较低的存款基准利率，即使下调空间也较为有限。
谈金融支持中小企业：
当前中小企业“命门”是流动性
南方日报：推动中小企业复工复产，是促进经济回归常态的重要支撑，是稳就业、保民生的重要保障。但中小企业融资难是老大难问题，对此银行体系应进行怎样的针对性调整？
连平：从长期来看，需要金融体系更多地通过结构性改革，使得金融体系与中小企业的融资需求更好地匹配，也就是要使供给与需求“门当户对”，更多的小型金融机构主要是小型商业银行持续为中小微民营企业提供融资，形成比较稳定的针对性金融体系。
构建这样的银行体系需要有两大支撑。一是财政体系的支撑。小型金融机构为小微企业提供比较优惠的信贷，小微企业相对较为薄弱，小型金融机构的风险较大，需要财政政策给予帮助，如贴息及用财政资金来降低不良资产的比例，促使小型金融机构持续稳定地为中小企业提供金融服务。二是政策性金融体系的支撑。 通过政策性金融体系支持小型金融机构来保障中小企业的融资。通过上述两方面的支撑体系，构成一个整体的支持中小微企业的立体型金融体系，这是未来中国金融体系需要推进的重大改革。
疫情冲击之下，中小微企业受影响的程度较重，保持中小微企业的流动性是政策重点，关键是要让这些企业“活着”度过危机，纾困是当前的首要任务。对于中小微企业而言，疫情期间其收入大幅减少，甚至归零，但很多支出却是刚性的，如工资、税费、租金、养老金、社保等开支难以避免。由流动性短缺造成的中小微企业困难是当前经济运行中的重要薄弱环节，需以针对性的财政政策和货币政策来加以解决。
因此金融机构要发挥积极作用，不仅要做到不压贷、不抽贷、不断贷，而且对一些有重要市场需求的生产和服务企业甚至应该增发贷款。同时，银行可以适当提升其风险偏好，以更大力度支持受困企业。对民营和小微企业，在扩大新发放贷款规模的同时，还可以允许企业延期偿还贷款，甚至一定程度上豁免债务。商业银行还应有的放矢地支持对产业链有很大影响力的大型企业集团，给相应供应链上的中小企业带来实在的流动性供给。
全面或结构性降准以保持流动性合理充裕，搭配货币市场政策工具的使用，在疫情冲击下形成逆周期宽松货币环境，其意义首先在于防范金融风险。当前全球疫情肆虐下，守住不发生系统性金融风险是当务之急。其次保持流动性合理充裕就有助于纾困中小微企业。中小微企业背后是就业，保中小微企业很大程度上就是稳就业，而当前中小企业“命门”是流动性。目前看来，在政策加大力度保企业稳就业的应对下，中国经济能够于近期逐步恢复起来，等到全球疫情进入拐点和需求回暖，我国经济将快速地回归到正常轨道。
谈房产投资：
大规模政策宽松不会出现，房价波动基本可控
南方日报：全球进入货币宽松时代，中国货币政策的操作空间将会变得更大，那么在此大背景和预期下，对于投资者关心的房价问题，你如何预判？
连平：目前我国货币政策总体是向宽松方向调整，这是毋庸置疑的。但在我国的杠杆水平和负债水平较高的情况下，如同2009年那样通过货币政策大规模地向市场投放流动性的可能性基本不存在。既然不会出现大规模宽松的状态，就不会对房地产市场带来大的价格推升压力。再从商业银行体系来看，整个行业的存贷比已经偏高，存款的增长速度相对较慢，也不存在超出负债能力的大规模信贷投放的可能性。
疫情冲击下经济体需求不足，保持相对偏松的流动性和相对较低的利率水平的货币环境，对于房地产市场来说是有好处的。富裕的流动性支撑着房地产市场平稳运行，定向政策有助于通过金融体系在房地产企业出现流动性困难时给予支持。有关监管部门还可以采取调节手段和政策来稳定市场。
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