作者：国泰君安银行团队 袁梓芳/郭昶皓
来源：具体请见2020年4月28日报告《不良稳定超出预期——工商银行2020年一季报点评》。PDF版报告全文欢迎联系对口销售或团队成员获取。
核心观点
2020年一季度业绩符合市场预期，存量资产质量稳定程度超出市场预期。预计未来收入端“以量补价”将继续、非息收入有望恢复，但二季度零售资产质量仍需观察。
投资要点
投 资 建 议 ： 考虑疫情冲击偏短期，维持20/21/22年净利润增速预测至4.45%/5.23%6.46%，EPS0.89/0.94/1.00元，BVPS7.56/8.18/8.85元，现价对应20/21/22年0.68 /0.62/0.58倍PB，5.73/5.44/5.10倍PE。因宏观不确定性增加，下调目标价至6.80元，对应20年0.9倍PB，增持。
最新数据：20Q1营收同比-3.6%，环比-14.1pc；净利润同比+3.0%，环比-1.9pc。不良率1.43%，环比持平。拨备覆盖率199.4%, 环比+0.1pc。
业绩增速小幅走低。疫情对收入端的负面影响体现在：①息差环比收窄4bp；②非息收入同比下降16.7%，其中手续费收入同比+2.9%，子公司保费收入下降较多。业绩正向贡献主要来自：①规模稳中有升；②业务管理费同比降2.4%；拉回Q1利润增速环比仅小幅走低。
规模增速稳中有升。资产端，20Q1生息资产同比增长10.2%，较19A提升1.5pc，较19年同期小幅提升0.6pc。负债端，存款占比较19A下降1.4pc，主要由于央行再贷款和同业负债增加，有助降低成本。
不良稳定超出预期。不良率较19Q4持平，存量资产质量稳定程度超出市场预期。20Q1加大拨备计提和不良处置力度，广义信用成本（资产减值损失/资产）较19A+15bp至0.74%。判断疫情对零售资产质量的负面影响或将延续至二季度，后续仍需观察。
风险提示：疫情冲击超出预期，信用风险全面爆发。
