作者：小小
近日，随着MSCI指数完成了对A股年内第三次扩容，大盘股在MSCI新兴市场指数中纳入因子从15%增加至20%。同时中盘A股也一次性以20%的纳入因子记入其中。
而且随着A股在MSCI权重的提升，除了被动“扫货”的指数基金，海外主动型管理基金也越来越随之加仓A股市场。
中国拥有世界第二的经济实力，并处于消费升级转轨期，尤其配合14亿的人口当量，市场潜力巨大。国际资本拥有丰富的投资经验，介于中国市场的特点，其主要聚焦于消费类股票，并逐渐通过港股通、QFII、MSCI等渠道增加持仓比例。
作为乳业龙头的伊利股份，本就是A股中众多综合指数的成分股，此次随着MSCI的扩容，其作为食品饮料板块的代表性个股，成为众多国际资本抢筹的对象。
一、外资为何看重伊利股份
伊利股份1996登陆资本市场，成为首支上市的乳业企业。经过23年栉风沐雨，砥砺发展，逐渐成长为亚洲第一的乳业龙头。
随着九十年代末期包装技术的突破，以及入世后国家经济的战略升维。一方面，国内收入水平迅速增长，人们对健康乳品的需要随之增长。另一方面，经过UHT技术的高温消毒，配合利乐包装，使得常温奶质保期大大延长。
需求和供给方的趋势共鸣，催生了乳业市场的变革。伊利敏锐的抓住战略窗口期，成立液态奶事业部，加速了全国性扩张，并逐步建立起自己的销售渠道优势。
自此之后，伊利逐渐用自己健康可口的奶乳，征服了消费者挑剔的味蕾。并依托品牌的强势，构建了强大的产业护城河，故而即使没有外资入驻，它也是上证A50，沪深300等A股主力股指的成分股。此次随着外资的助力，伊利股份凭借龙头属性及股指权重，被各路资本抢筹实属意料之中。
二、伊利的优势
伊利股份的商业模式为“营收驱动的净利增长”，其毛利率长期保持稳定，随着规模的扩大，成本端随着边际效应递减，净利率随之提高，驱动净资产收益率高位维稳，最终增进股东价值。具体而言，伊利突出的产业优势有以下三方面。
（1）总资本周转率傲视全行业
如果查看企业财报，营收及净利是普通投资者最关注的指标，但是MSCI指数所代表的资本精英们可能考量的更细，他们更加看中“产生结果的原因”。
2019年伊新最新三季报显示其总资产周转率为1.35倍，而国内乳业平均值和中位值分别0.55倍和0.43倍，在这项指标上伊利“独领风骚”。发明了杜邦分析法的华尔街，自然明白此数据的产业含义。
改变ROE的方式只有5种，而周转率的提高是最佳模式。因为杜邦公式以解析ROE为逻辑支点，但并没有考量维系ROE的“久期”。审视周转率优势时，其实考虑到了产业竞争力。对于乳业这种消费类行业，管理的赋能，上下游产业控制力，以及回款模式，都可以影响周转率数据。
而且由于ROE本身有杠杆率的助力（故而有时候看ROA），用其判断产业优势容易被误导，所以往往维持长期周转率的领先更能凸显产业优势。故而，伊利股份不止营收净利领先全行业，更有这种的产业运行模式的独到，这对于MSCI而言是一种“不可抗拒的吸引”。
（2）出众的管理赋能力
乳业属于充分竞争行业，持续的领先往往出于对细节的拿捏。出众的管理赋能，使得伊利一方面净利和营收逐年上涨，龙头地位越发稳固。另一方面，费用端控制很好，并没有随着规模的上涨而增加。2019年三季报显示，其总营业费用率为28.55%（由于财务费用率是负数，所以营业费用率比三项费用率更准），同比降低-0.27%。而且第三季度单季，其营业费用率为26.93%，不止同比降低-0.48%，而且环比降低-3.31%，这种“规模性增速与成本率降低的剪刀差”是产业优势的突出体现，其特点在于“做大的同时，变的更强”。
在迈克尔波特那本传世著作《竞争战略》中，成本优势战略是提高“五力模型”的三种方式之一（另外两种是:差异化战略和缝隙市场战略）。代表MSCI股指的海外资本们，浸润资本市场多年，对于产业优势的持续性格外看重，自然不会漏过伊利这样的“乳业航母”。
（3）伊利渠道结构领先
投资往往比的不是当下，而是谁看到更远。伊利从2006年开始“织网计划”，精耕销售网络。在这种“深度分销”体系中，初期投入往往较大，需要维系大量营销人员及分店建设支出（这个道理等同于格力自建销售网络，以及京东自建物流系统），可是一旦建成系统，随着规模的增长，渠道形态的扁平化便于控制成本支出，而且更利于整个产业链整合。这种渠道优势在乳业市场竞争的初期并不显眼，但是随着规模的扩大，这种远见获得了市场的“奖赏”，逐渐助力伊利击败对手获得乳业龙头地位。
而且，网络化生态的构建，并不能通过技术进步或者短期资本投入来追赶，这成就了伊利特有的渠道化“护城河”优势。反观主要竞品企业，多采用传统的大商制渠道结构，其布局初期利于“追赶”龙头企业，但随着规模扩大，代理商和厂家之间必然的“利益博弈”会降低久期净利润的累积。因此，代表MSCI的海外资本，深知渠道升维趋势，会用产业角度审视消费升级下的乳业竞争优势，伊利的乳业龙头地位凸显，自然也成为"扫货对象”。
三、伊利的未来
投资在本质上，比的是眼光。伊利现在过的不错，那么以后呢？
（1）守正出奇，推陈出新
常温奶的优势，使得伊利成为国内乳业巨头。多品类布局，是其远景战略规划目标，已经成为乳业巨头的伊利股份依然有巨大的成长空间。
守住已有产品中，伊利纯牛奶、安慕希、金典等三款百亿级核心单品的竞争优势。与此同时，积极推出“妙芝”手撕新鲜奶酪、金典娟珊纯牛奶，金领冠塞纳牧原生有机奶粉等新品。并且在“大健康”战略指引下，组建健康饮品事业部，相继推出植物蛋白饮料、功能饮料、咖啡、矿泉水等新品类产品。
在打造“全新产品矩阵”的过程中，伊利奉行财务战略的稳健性，并没有陷入通用电气式的“多元化陷阱”。一方面聚焦健康生态的大背景，加速相关产业链整合，扩展经营范围。一方面对新品“小心求证，绝不冒进”（比如伊刻活泉就先在北方市场试点），保证自由现金流的稳健。这种“守正出奇”的姿态，既保证了未来业绩增长的可期，也保持了现有发展节奏的稳定，可谓“伊利式发展”的关键。
（2）国际布局，起航未来
随着全球经济一体化的深入，规模性企业面临着经营模式的升维。伊利股份已经成为亚洲乳业第一，但这只是“序章”，这艘乳业巨舰已经驶向更加宽广的水域:国际化布局已经展开。
伊利先是携手荷兰的瓦赫宁根大学设立“欧洲研发中心”，加速全球智慧的整合，让研发成为乳业健康化趋势的“推进器”。
而后，在2019年伊利收购新西兰第二大乳业合作社Westland，布局全球黄金奶源带，获得优质牧场资源，有效整合了原奶资源的利用效率。
同时，在东南亚市场，收购泰国最大本土冰淇淋企业Chomthana。其深耕泰国市场37年，不止有遍及泰国本土的销售网络，更可向周边13个国家市场辐射，助力伊利品牌的海外推广。
在印度尼西亚市场，伊利全球首发推出JOYDAY冰淇淋，凭借健康的营养品质和丰富的口味，成为的当地“现象级”产品，一时风头无二。
有此可见，伊利整合全球资源，进行奶源、研发、市场、并购全方位“卡位”布局。随着规模的扩展，资源整合加速产业发展，提高经营效率，因此伊利的未来可期。
四、伊利的估值
伊利吸引MSCI等海外资本的不仅是产业优势，还有其估值水平。作为国内乳业龙头，具有消费刚性，而且产业护城河还在逐渐加深。于此同时，其估值的“吸引力”，也是众多海外资本抢筹的原因所在。
（1）市盈率
2019年11月29日，伊利股份收盘价29.09元，对应滚动市盈率为25.26倍，从上市23年的全维度周期看，分位点处于32.89%，低于50%分位点的30.68倍（对应股价35.33元），也低于股价平均值的28.55倍（对应股价32.88元），因此对于MSCI所代表的国际资本而言，其已经具有长期投资价值。
而且随着未来盈利的增长，买入市盈率会随着时间的流逝而降低。比如按照机构最新的预测，2019年末，2020年末，2021年末每股净利润（EPS）分别为1.16元、1.26元、1.46元。对应当下29.09元的买入价，市盈率分别为25.07倍、23.08倍、19.92倍。
同时2019年11月29日收盘，上证指数仅仅2871.98点，即使按照大盘箱体震荡预期（2600-3300点），也处于相对低点。未来随着经济形势的变化，一旦出现情绪逆转，有可能出现“戴维斯双升”式的估值上涨。
（2）分红慷慨，股息率高
A股市场有其特殊性，经常“盈利的企业很多，分红慷慨的很少”。伊利股份上市23年，分红19次。累计353.08亿元的净利中，分红共计205.44亿元，分红率高达58.18%。真金白银的付出，衬托出对股东满满的诚意，在A股中实属罕见。
能难能可贵的是，其不仅绝对分红金额多，而且分红与股权融资比为320.04%，这意味着其聚焦乳业本身，奉行财务稳健战略，不像很多金融企业那样“分的多，融的更多”。上市23年中，每向股东融资1元，伊利就回报股东3.2元现金。
这种经营的诚意，以及消费股的产业优势，其实不止吸引了MSCI等海外资本的兴趣，而且一直也吸引着国内资本的“抢筹”，逐渐提高的机构持仓比例就是明证。
另外，股息率概念是格雷厄姆整个“安全边际”的精髓，伊利股份2019年11月29日收盘对应股息率为2.4%,超过余额宝的2.33%收益，而且比也远高于自身股息率平均值的1.2%，这也给了长线资金足够的持仓信心。
- 总结
由此可见，代表国际资本的MSCI指数抢筹伊利股份，绝非头脑发热，而是有其深层原因。回眸中国资本市场发展历程，外资在当年由于限制只有QFII渠道可用，但其一次次的“精准抄底”让人印象深刻，无论是2005年，2008年，还是2012，2016年，其战绩的辉煌实在让国内机构汗颜。
到了2019年，中国资本市场终于加快了与国际资金接轨的节奏，MSCI的出现意味着外资开启了抢筹中国优质公司的新模式。而伊利股份凭借自己的“奇特骨骼”，持续吸引着资本的追逐。
