本文来自方正证券研究所于2020年4月17日发布的报告《海外如何探底vs.中国如何复苏 --一季度数据的双重指引》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。陶川 S1220517120004 王丹 S1220519110003
2020年3月份，一季度GDP同比-6.8%，前值6%；工业增加值同比-1.1%，前值-13.5%；固定资产投资累计同比-16.1%，前值-24.5%；社会消费品零售名义增速-15.8%，前值-20.5%。
解读
4月17日，国家统计局公布一季度经济增长数据。一方面，新冠疫情对全球经济活动的冲击前所未有，简单的历史经济危机的回溯并不能提供有效的参考，而中国作为本轮全球新冠疫情疫情爆发和抗疫的“前线”，一季度中国经济数据对海外经济增长，尤其是美欧的Q2经济增长提供了有效的观测样本。另一方面，随着疫情得到初步控制，3月开始国内经济无论是消费还是投资均出现一定程度的修复，后续中国经济的修复动能靠什么？这是3月经济数据为我们观测后续经济修复提供的另一重指引。
海外经济如何探底：中国Q1=美欧Q2？一季度中国经济增速下滑至-6.8%，其中，一二三产同比分别下降3.2%、9.6%和5.2%。一季度经济增速公布，“深坑”确立，标志着后续国内经济“最差的时刻”已经过去，且降幅在市场预期之内。但由于新冠疫情在全球范围的演化存在明显的“时差”特征，或意味着中国Q1=美欧Q2，国内Q1经济数据对于分析海外经济尤其是美欧经济二季度增长具有一定的借鉴意义。以生产法核算的不变价GDP来看，以1月23日武汉封城为界，新冠疫情封锁对国内一季度经济活动的影响达到10个周，而正常经济活动为3个周，粗略估算，隔离封锁情况下，不变价GDP相较于正常经济活动情形的84.2%；封锁隔离对二产的冲击幅度最大，相当于正常经济活动时期的81.2%（图表1）。
中国经济修复的“快与慢”：生产复苏快于需求加剧通缩压力。3月中国经济投资、消费各主要经济指标均出现改善，随着国内疫情得到控制，中国经济进入“耐克型”经济修复的右侧。3月份数据反映的经济修复特征可以概括为：生产快于需求，投资快于消费。尤其是3月规上工业增加值环比回升32.13%，显著强于固定资产投资的6.05%和社零的0.24%（图表2）。尤其是上游黑色、有色金属加工、化学制品、食品制造、医药和电子设备行业工业生产实现正增长。在经济中居民、企业部门陷入资产负债表收缩的情况下，生产的修复显然更容易，而需求的修复则缺乏引擎。但后续生产的进一步修复显然受制于需求端的修复，短期生产修复更快则意味着经济通缩压力的加大。
中国经济修复的“强与弱”：需求反弹还靠基建。需求的修复是决定后续经济修复强度与力度的关键。仅从3月份数据来看，由于基建投资累计同比降幅仍然达到19.7%，似乎低于市场的预期，但从3月单月同比与1-2月累计同比的增幅来看，基建修复动能最强，3月基建（小口径）投资同比下降11.1%，较1-2月回升19.2个百分点；地产投资展现韧性，同比1.1%实现转正，较1-2月回升17.5个百分点（图表3）。展望后市，在居民和企业部门陷入资产负债表收缩的背景下，政府部门仍然是驱动经济需求复苏的关键，尤其是后续在“预算内赤字+专项债+特别国债”发力下的基建反弹可期。
风险提示：国内政策变动超预期，海外疫情变化超预期，国内疫情出现反复。
