價值事務所陪你慢慢變富的第325篇
很久之前，vive在知乎看到一張圖，印象特別特別深，在這裡貼給大家。看到這組圖，真的好想去看這部神劇，萬能的粉絲，你們誰看過，留言區講一講劇名呀！
說起我國最大、最賺錢的公司，你第一反應是誰？騰訊？阿里巴巴？宇宙四大行？？不不不，都不是，是中國菸草！因為菸草的成癮性和特殊性，加上我國為世界第一大煙民國，中國菸草的暴利，超過了所有人的想象。
2019全國菸草工作會議上，中國菸草對外宣佈其2018年全年稅前利潤達11556.2億！！我去，一萬多億的利潤？是個什麼概念，貧窮限制了我的想象力，稍微計算一下，大概是阿里巴巴的16倍，騰訊的14倍，蘋果的3倍。比宇宙四大行的利潤，加起來，還要多！
妥妥的國家頭號納稅大戶！當地政府，財政收入的主要來源！
都說白酒是好行業，比起菸草來，真的只能靠邊站。
近年來創投的風口——電子煙
2019年，不少大佬衝進了電子煙市場，這年，業界的共識是，電子煙市場為最大風口。連羅永浩都在1月份為前錘科核心成員創辦的電子煙品牌“FLOW福祿”帶貨。
電子煙的誕生，最初是作為戒菸工具宣傳的，但其實，到了今天，業內已經有共識——電子煙戒菸就是扯淡。但，這並不妨礙，絕大多數人還認為這玩意兒可以戒菸。
vive還在前東家幹活的時候，一個關係很好的煙鬼同事，就深信電子煙可以戒菸，而且抽這煙的味道很香，不像捲菸那樣嗆人。當他叼著一根捲菸時，vive是不停的拿手在鼻子前煽風，要在他煙霧反方向和他對話，當他抽電子煙時，就沒有這樣的情況了，嗯，不得不說，vive還蠻愛聞的。
電子煙抽起來更酷、那種煙霧瀰漫的感覺，再加一個憂鬱的眼神，簡直是裝X神器，味道香香的，再加上，“感覺比捲菸更健康”（當然，事實上的確如此，因為僅加熱不燃燒菸草的電子煙溫度大幅低於捲菸，有害物質自然大幅減少，不過能戒菸就純屬扯蛋了），越來越多新生代消費者，加入了電子煙市場。
我國的電子煙產業鏈已經較為完善，目前是電子煙生產第一大國，只是生產的產品，有80%都銷往了歐美，電子煙在國內的滲透率還是十分低的。
整個國內市場，從2012的半點沒有，到2018年的 51.52 億市場規模，年複合增速達到 35%，增勢迅猛，還看不到天花板。看到這裡，你應該能明白，為什麼近年來這麼多資本湧了進來，電子煙滲透率提升是大勢所趨，那這就是一個超級好賽道。
風口上的勁嘉股份
公司主要是做煙標起家，是煙標行業的龍頭，下游客戶基本都是全國各地的中煙，看到這裡，可能有些小夥伴要問，啥是煙標呀？就是煙的包裝，如果在郵幣卡市場玩過的朋友，應該知道，這還是一款小眾收藏品。一些老的、稀缺的、長得好看的煙標，在郵幣卡市場是能賣出好價錢的。
公司的煙標，基本佔了全年收入的70%，其他的如彩盒、鐳射包裝材料，都是煙的包裝相關，當然，彩盒中還有部分是酒的包裝。由於行業的特殊性，當地的中煙基本會選擇當地的煙標公司合作，因此，對於這個行業來說，要想擴大、業績增長，就得靠不斷的併購。
公司自2014年開始，投身電子煙產品的研發，一方面，公司本身煙標出身，因此為英美菸草、雷諾菸草、悅刻、靈犀、 魔笛等三十多家企業提供電子煙包裝服務；另一方面，公司旗下子公司也做電子煙，比如foogo(福狗)電子煙品牌。
目前，公司的傳統煙標業務，基本碰到天花板，增長比較緩慢，近五年來複合增長率在3%左右；但，也正是有這塊比較成熟的業務，才為公司提供了源源不斷的現金流，才能讓公司有錢去投資、試驗新的業務。
目前，公司未來的增長點主要有兩大方向，一是包裝的升級，比如精品菸酒包裝，彩盒業務，2019年高速增長，同比上升87.44%；其次，就是現在的電子煙了，目前，公司與雲南中煙簽署了戰略合作協議，成立了合資子公司嘉玉科技，我們認為，隨著國內監管的逐步落地，有資質、生產規範、技術成熟的龍頭企業將脫穎而出，享受電子煙藍海市場。
財務分析
公司上市12年，分紅融資比86.49%，合格。
公司的資產負債率極低，常年只有10%+，2019年沒有一分錢的有息負債，賬上還趴著10億多的現金以及不少理財產品，2019年全年財務費用為負。
可以說，公司是一家完全不差錢的企業，但仔細一看，公司的前三大股東都存在清倉式質押，按理說，公司完全不差錢，為什麼會出現這樣的情況呢？？
原來，公司的大股東，除了公司以外，還擁有幾十家關聯公司，其中甚至有房地產企業，看到這裡，應該就能明白，為何大股東存在清倉式質押了。房地產就是一個高槓杆的無底洞，可能大股東質押股權去投了房產。
公司的業績在2016-2017進入了停滯階段，是近兩年才開始重新恢復增長的，原因主要在於2016-2017菸草行業的煙標價格受到招標和對標壓力，而這兩年恢復得益於公司包裝升級以及對政策是適應和調整，以及殺入酒標市場。目前公司的電子煙業績還沒有得到體現，未來有望成為新的增長點。
公司的毛利、淨利率都呈緩慢下降趨勢，其中，淨利率基本追隨毛利，而毛利下降的原因，和前文所說菸草行業新的競爭格局和煙標價格受到招標和對標壓力有關。
公司的經營性現金流不是一般的好，每年都超過淨利潤，證明收到的都是真金白銀。
總的來說，公司的財務狀況十分健康，前文我們說到，由於行業的特殊性，當地的中煙基本會選擇當地的煙標公司合作，因此，對於這個行業來說，要想擴大、業績增長，就得靠不斷的併購。
因此，公司的賬上有近10個億的商譽，佔總資產的11.4%，但近五年來，公司的商譽情況一直都比較穩定，因此，短期商譽簡直風險應當不大。
總結
公司為煙標行業龍頭，和中國菸草長期合作，傳統煙標業務提供良好的現金流，殺進酒標和一片藍海的電子煙市場，前景十分不錯。但，公司大股東股權質押嚴重，涉及房地產業務，這是一把懸在公司頭上的劍，看看二級市場上，多少業績良好的上市公司都是被跑去玩房地產被坑了。
目前，就公司的估值來說，實在是低估，基本面良好，疊加電子煙這個藍海市場，如果不是大股東清倉式質押，且近段時間電子煙概念降溫，公司的股價是不會慘到如今這般無人問津的。
且，有疫情這個不確定因素在，更是加大了市場對公司大股東質押的擔憂，因此，這支票，可以說是伴隨高收益的同時，是有高風險的。
