科大訊飛成立於1999年，是國內最大智能語音技術廠商，2008年在深交所上市，佔有中文語音技術市場超7成市場份額。作為 A 股中的明星股，其財報似乎總是伴隨著營業收入和淨利潤在增長方面的不平衡，而在複雜的業務變化中，科大訊飛的現狀和未來也往往讓人覺得有些看不清楚。恰逢科大訊飛 2018 年年報發佈之際，我們不妨來總結盤點科大訊飛這5年。
01、估值虛高不虛高
從股價走勢上看，2014年-2019年，科大訊飛一直呈現波動上漲的態勢。
從PE估值上看，現在科大訊飛的估值在近三年的中低分位，但也處於絕對高位，114倍的PE(TTM)。
和同行軟件公司相比，科大訊飛的價格也不便宜。
02、商業模式走的通嗎
2014 年的科大訊飛開啟了人工智能的大幕，在智能語音發展領域，以具有優勢的核心技術為中心，向技術支撐層及應用層面進行業務拓展，而在教育領域，藉助普通話考試、口語考試等學校剛需，拿下區域性項目，建立良好的品牌口碑逐步滲透。其在各個不同的業務領域都採取了與領域內本身具有優勢地位的龍頭企業合作，例如三大運營商，頭部金融機構等，迅速佔領市場完成業務擴張。
而後隨著人工智能技術發展的戰略地位上升至國家層面，各地開始大力的進行智慧園區、智慧校園、智慧安防的各類智慧城市建設，科大訊飛依託其人工智能核心技術，通過對舊有產品的再度集成和封裝，擴充產品條線，打入政府項目公共安全領域，智慧城市成為其主營業務之一，基本與教育領域的收入持平，收入上來源於政府的部分逐步增多。
目前科大訊飛持續“平臺+賽道”的發展戰略，2019年公司提出了人工智能戰略 2.0 ，其中新增一項重點任務是人均效益提升，從內部著手，推進增量績效管理，提升經營效益，在人員沒有大幅增長的情況下，保持收入和毛利快速增長，而TO C業務、教育業務、政法業務為重要的業績增長點，在智慧城市、智能服務、智慧汽車、智慧醫療等重點領域也將不斷完善生態佈局。
03、財務質量行不行
財務業績：表面光鮮，含金量低
公司2018年度營業收入79.17億，較之上市前2007年的2.06 億，增長了30倍多，而且，呈現出了平滑、穩定的“教科書”式的增長。2018年營業收入較上年同期增長45.41%，過去十年的平均複合增長率達到35.01%。公司2018年度淨利潤為6.1億，較之上市前一年的2007年淨利潤0.54億增長了11.3倍。
營收和利潤增長非常平穩，各種財務指標，尤其像財務結構、現金流等指標比較正常。
但細看其收入結構不難發現，雖然 2018 年度的營業總收入達到了 79.17億，其中僅有 4857 萬來自國外地區，進展到總收入的 0.61%。這與科大訊飛宣揚的世界級的技術形成了強烈的反差，雖技術斬獲不少國際大獎，但落實到具體產品和服務上目前還尚未得到世界認同，只能稱其為中國本土的龍頭高科技企業。
從其銷售毛利來看，2018 年公司綜合毛利率為50.03%，較上一年度的 51.37%略有降低，較其2007年的42.45%有較大幅度的增長。但如果進一步從產品構成來細分，公司產品的銷售毛利率區間跨度較大，從24%到68%，在 2016 年跨度甚至達到了16%到 85%，這一方面體現出了公司銷售收入的複雜性，另一方面，也增加了公司的管理難度。近兩年毛利差距縮小一是來源於信息工業業務自身的毛利出現了小幅增長，二是其收入增長重點來源的政法業務、教育業務，毛利率有所降低，一定程度上降低了銷售收入的含金量。
內生增長與外延併購：增長大部分來自於外部併購
從科大訊飛上市至今，公司營業收入雖然增長了30 多倍，但其中大部分增長卻是買來的增長。2016年，公司出資4.95億元收購樂知行100%股權；出資1.01億元，收購訊飛皆成23.2%股權；2015年，出資1500萬，收購啟明玩具60%股權；出資3720萬元，收購安徽信投18.6%的股權；2014年出資2.16億收購上海瑞元100%股權；2013年出資4.8億收購啟明科技100%股權。這些併購，便成為推高了公司銷售增長的主要因素。雖然合併報表的銷售收入保持了快速增長，但其含金量卻並不高。所以，過去10年，其利潤的增長幅度（11倍）遠不如其銷售收入的增長幅度（30倍）。
盈利模式持續性差
2018年度，公司合併淨利潤為6.17億，稅前利潤總額6.58億，所得稅0.407億，相比上一年，所得稅費用來自於政府的政策扶持。
在其6.58億的稅前利潤中，投資淨收益0.74億，其他收益 3.52 億，以上兩項收入合計為4.26億，對稅前利潤總額的貢獻達到64.74%。
由此可知，公司主營業務對利潤的貢獻度尚不足40%，僅為35.26%，這使得公司利潤的含金量大打折扣，其他收益的 3.52 億主要來自於政府補貼。
科大訊飛每年研發投入都有很大的增幅，但很神奇的事情在於，他的開發費用分兩種資產計入資產負債表，內部研發費用不計入費用，而是計入無形資產，他還有一部分研發叫做開發支出。本期無形資產的增加值差不多為 7.6 億，而本期的開發支出扣除掉確認為無形資產的部分，實際增加只有 0.67 億。
所以從科大訊飛盈利構成來看，科大訊飛2018年賬目稅前利潤總額6.58億，其中主要靠政府補貼有3.52億的營業外收益，投資收益是靠把過去收購花的少的錢重新記帳算作賺了0.74億，真正主業做生意賺的2.32億還有一部分來自於資本化的軟件開發花的錢，也就是說2018年科大訊飛做生意真正的利潤其實很少，盈利模式持續性較差。
作為國內人工智能先驅，規模越來越大的科大訊飛，踩著政策的春風還能走多遠呢？
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