皖通高速：“佔山為王”其實是個好生意

今天來說皖通高速（600012.SH，00995.HK）。

皖通高速的業務包括高等級公路投資、建設、設計、監理，然後收費、養護、施救、路產路權管理；當然還有公路周邊的廣告、餐飲、加油、修配、倉儲、運輸、建築裝潢及其他配套服務；再就是公路建設經營諮詢服務、房屋租賃、汽車及零配件、建築材料銷售；當上面的服務做好了以後，皖通高速還涉及了高新技術產品開發、生產、銷售。

佔山為王的“商業模式”自古以來就有：“此樹是我裁，此山是我開，要想從此過，留下買路財”，尤其是地理位置比較好的地方，搬個小板凳一天就能營收幾千萬，這種商業模式古時候叫土匪，現在就叫“高速公路”。高速公路作為有戰略地位和控制經濟命脈的產業，一般都有政府的參與。皖通高速的控股股東為安徽省交通控股集團有限公司，持有皖通高速股份比例31.63%，實際控制人和最終控制人為安徽省人民政府國有資產監督管理委員會，持有比例為31.63%。根據2019年三季報的披露，前十大股東里面還有香港中央結算、全國社保基金、中國工商銀行基金等眾多的參與；2003年公司在香港和上海兩地上市，是安徽省內唯一的公路類上市公司，綜合來說，認可程度還是很高的。

這種認可也支持了皖通高速進行國企改革。近年來，我國資本市場改革創新步伐明顯加快，多層次資本市場體系初步形成，服務實體經濟的深度和廣度不斷拓展，國企改革正處於較好的政策與市場機遇期。在此背景下，較多地方國企改革方案中已經明確了高速公路上市公司及其控股股東後續將進行股權激勵、資產證券化、轉型升級等一系列改革計劃。

從財務角度來看，皖通高速得無形資產佔總資產的比值在全A股市場非常高，不僅是皖通高速，楚天高速（600035.SH）、四川成渝（00107.HK, 601107.SH）等高速公路企業佔比是所有行業中最高的，比例均超過60%。一般來說，無形資產是A股用來收割韭菜的利器，但是對於國有企業和政府站隊的企業，無形資產卻有了其他意義：企業的無形資產佔總資產比例高低，代表著核心競爭力的高低，也代表了未來隱藏的利潤點！而且皖通高速的交易性金融資產影響較大，可以解讀為公司不缺錢。

高速公路也得分區位。50%的收益率，放在20年前什麼都不是，10年前還算湊合，如今真的是一位難求。近幾年的生意不好做，如果每年有50%的收益率，那已經是個很好的項目了。這說明我國的市場正在趨於飽和，從另一方面來說，估值的合理性也在迴歸，PB-ROE模型在當下才有了意義。PB本質上反映的是估值和企業經營水平的關係，通常情況下，好公司應該有更高的估值，如果發現可比的公司中出現又好又便宜的情況，那麼就找到了相對確定性，性價比更高的公司股價的表現大概率是要要好於性價比低的公司的，比如寧滬高速顯著好於皖通高速。高速公路確實區位因素非常重要，但是要複製很難，因為經濟發達的地區就這麼點，路已經修了，再修路，新修的地方肯定是不如原來的好，因為修路肯定都是從經濟最好的地方開始修起，從投資回報率最高的地方開始修，所以未來的回報率是很難達到過去的水平的。目前皖通高速的市淨率為0.9，低於其80%的歷史數據，正處於歷史估值的地位。

可以看到，皖通高速主要業務為持有、經營及開發安徽省境內收費高速公路及公路，目前已經擁有四條高速公路和一條一級公路，分別為合寧高速公路、高界高速公路、宣廣高速公路、連霍公路安徽段，205國道天長段新線皖通高速還擁有寧淮高速公路天長段、廣祠高速公路、寧宣杭高速公路。皖通高速經營的路段多為國家東西向大通道，在安徽省以及全國的公路交通運輸中發揮著重要作用。所屬的路段均為穿越安徽地區的過境國道主幹線，隨著國家“長江經濟帶”發展戰略和安徽省“東向發展、加速融入長三角”基本戰略的實施，皖通高速所轄路段的路網經濟效益將更加凸顯。

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