西南證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
安琪酵母(600298)
投資要點
事件：公司發佈2019年報，2019年實現營業收入、歸母淨利潤分別為76.5億元（+15%）、9.0億元（+5%），其中Q4單季實現營業收入、歸母淨利潤20.9億元（+17%）、2.4億元（+29%）。
酵母主品類增速穩健，國內外市場收入增速均衡。1、分品類看，酵母、製糖、包裝、奶製品行業分別實現營業收入58.8億元（+7%）、4.9億元（+51%）、2.8億元（+22%）、5853萬元（+1%），酵母產品增速穩健；2、分渠道來看，線下實現銷售收入49.4億元（-1%），線上實現銷售收入26.6億元（+61%），線上佔比持續提升。3、分地區來看，國內地區實現銷售收入54.1億元（+15%），國外地區實現銷售收入22.0億元（+14%），國內外市場收入增速均衡。
所得稅及糖價影響，利潤端短期承壓。1、2019年公司整體毛利率為35.0%，同比下滑1.31pp，主要系三方面因素：1）白糖價格下跌及成本上升導致糖業虧損；2）埃及工廠YE新生產線投產後產能爬坡尚需時間，未能完全滿產，當地糖蜜和油價上漲導致成本抬升；3）酵母下游衍生品佔比提升。2、費用管控方面，銷售費用率為11.6%，同比提升0.26pp，主要系海外市場開發費及海外總部運營費增加所致，管理費用率（含研發）為7.7%，與往期基本持平，所得稅費用為1.7億元，同比增加105%，稅率達22%，主要系所得稅抵扣額度使用完畢所致，整體淨利率為12.3%。
公司2020年計劃銷售收入同比增長14%，淨利潤同比增長12%。1、長期來看：公司在國內市場市佔率達55%，穩居龍頭地位，具備定價權；公司在海外市場積極佈局，在埃及和俄羅斯建廠享受當地低成本原材料優勢，預計將在南美再建一工廠，搶佔海外新興市場份額；酵母抽提物下游產業景氣度高，酵母衍生品領域伴隨消費者健康意識提升，將迎來發展較快，公司作為國內最大的酵母生產商，未來將持續受益。2、短期來看：2020年公司投資預算約11億，為投資最高限度，實際投資預計6-7億元；持續擴張產能，擴建睢縣工廠6600噸；薪酬考核體系更為積極，企業年金方案逐步實施，股權激勵方案在落實之中，調動員工積極性為收入增長助力。
盈利預測與投資建議。預計公司2020-2022年EPS分別為1.27元、1.49元、1.76元，未來三年歸母淨利潤將保持17%的複合增長率，對應PE分別為26X、22X、18X，維持“買入”評級。
風險提示：原材料價格或大幅波動；食品安全風險。
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