從去年股價最低點3.64元到今年最高點17.5元，華天科技(002185.SZ)藉著半導體行業復甦的春風，賺足了投資者的目光。
至於投資者對其熱情高漲的原因，主要是由於半導體行業需求復甦帶來的發展前景預期。據統計，2019年第四季度全球智能手機出貨量同比增長2%，達到4.011億部，擺脫了連續兩年的下降。並且包括臺積電在內的半導體代工龍頭紛紛加大了2020年資本開支，從某種程度上講側面印證了半導體需求開始復甦。
雖然前景可期，但是至少目前華天科技的業績並沒有所體現。根據公司所發佈的2019年業績快報，公司去年實現營業收入81.05億元，同比增長13.80%；歸屬於上市公司股東的淨利潤2.98億元，同比下降23.66%。
股價高漲的背後公司業績卻“波瀾不驚”，華天科技的股價是否已經透支了投資者的想象空間呢？
“不好做”的生意
在半導體產業鏈中，封測環節的毛利率最低，而且最近幾年有不斷下降的趨勢。
半導體封裝測試是指將通過測試的晶圓按照產品型號及功能需求加工得到獨立芯片的過程。半導體封裝的作用包含對芯片的支撐與機械保護，電信號的互連與引出，電源的分配和熱管理。
半導體封裝測試是IC製造過程中的後段製造環節，通常由設計廠商統籌指派晶圓代工製造與封裝測試廠商。因此封測環節需求端受設計廠商訂單影響，供給端受代工產能擴張匹配影響。
處在半導體產業鏈不同位置的公司，由於其商業模式也決定著這家公司的賺錢能力。在產業鏈中像高通這類半導體設計公司毛利率基本能達到65%左右，半導體制造公司例如臺積電的毛利率能達到47%左右，半導體設備公司的毛利率也很高，如ASML的毛利率能達到45%。
不過相較上述公司，處在封測環節的公司就沒有這麼“幸福”。不得不說，封測行業的發展史，是相關公司毛利率不斷走低的發展史。在2006~2008年期間，是封測行業相關公司的“甜蜜期”，當時行業老大日月光的毛利率基本能接近30%，國內封測廠商長電科技、通富微電（002156.SZ)、華天科技（600584.SH) 的毛利率基本能達到20%以上。在2008年之後，由於經濟危機導致半導體行業整體萎靡，封測環節的相關公司更是難以獨善其身。從2015年開始，由於競爭加劇，封測行業庫存積壓，毛利率整體下行。
這一點完整體現在了A股相關上市公司的財務報表上。據統計，長電科技的毛利率從2010年的24.46%下降到2019年前三季度的10.43%；華天科技的毛利率從2010年的23.09%下降到2019年前三季度的14.41%。
從市佔率來看，排名第一的是日月光，市佔率約為22%。A股上市公司長電科技、通富微電、華天科技分別排名第三、第六、第七，市佔率為別為16.8%、5.9%、5.4%。值得注意的是，雖然目前華天科技在A股三家封測行業上市公司中市佔率最低，但是其估值卻比其它兩家稍高。目前，長電科技、通富微電、華天科技的市銷率分別為2.3、4.43、5.56。
雖然半導體行業最近復甦趨勢猛烈，但是年初疫情的影響又給這個行業增加了幾分不確定性。受設計、代工週期影響的封測環節，其相關公司能否順利度過這一關呢？
鉅額併購的背後
也許是出於對半導體行業未來的看好而選擇擴張，但不可否認的是，目前封測行業自身的壓力以及公司併購帶來的後患也不可忽視。
2018年9月，公司以及華天電子集團宣佈以不超過18.17億林吉特（約合人民幣29.92億）收購全球知名的馬來西亞半導體封測廠商Unisem（友尼森）75.72%流通股，其中，公司收購最高比例為60%，收購對價不超過14.4億林吉特（約合人民幣23.71億元）。
2019年1月18日本次收購完成交割，共收購 Unisem 股份數約4.29億股，佔Unisem流通股的58.94%，Unisem自2019年1月31日起納入公司合併範圍。
據悉，Unisem公司成立於1989年，1998年在馬來西亞證券交易所主板上市，在馬來西亞霹靂州怡保、中國成都、印度尼西亞巴淡設有三個集成電路封裝基地，擁有Bumping、SiP、 FC、MEMS等封裝技術和生產能力，封裝的產品主要應用於射頻及汽車電子領域，在歐美市場擁有相對較強的客戶資源優勢，歐美客戶的收入佔比在60%以上。
但剛剛完成收購Unisem之後，標的公司業績就開始“變臉”。根據公開信息，Unisem 2019年前三季度營收9.31億林吉特，同比下降8.6%，淨利潤0.17億林吉特，淨利率1.8%，較往年有較大下降。
不單如此，併購完成後華天科技的商譽從2018年年報0.19億激增至2019年三季度8.03億。而根據公司財務報表，公司2019年三季度淨利潤1.9億元。如果併購標的業績進一步惡化，商譽減值風險不容小覷。
根據公司發佈的2019年業績預告，公司去年歸屬於上市公司股東的淨利潤2.98億元，同比下降23.66%。對於這一點，華天科技表示是由於受2019年上半年行業深度調整以及公司要約收購Unisem股份所新增銀行貸款引起財務費用上升導致。因此，至少目前來看收購Unisem確實拖累了業績。
當然，近些年華天科技擴張的步伐不只是收購Unisem，在產能擴建上也是快馬加鞭。
2018年7月6日，公司宣佈擬在南京投資新建集成電路先進封測產業基地項目，項目總投資80億元，分三期建設，主要進行存儲器、MEMS、人工智能等集成電路產品的封裝 測試。2019年1月，華天南京開工建設，目前正在進行廠房和動力配套等基礎設施建設。
也許華天是出於對半導體行業未來的看好而選擇擴張，但不可否認的是，目前封測行業自身的壓力以及公司併購帶來的後患也不可忽視。
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