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3月15日，中國鋼鐵工業協會（以下簡稱“中鋼協”）副會長駱鐵軍接受記者採訪時表示，當前鐵礦石指數走勢明顯與供需基本面和現貨市場偏離，市場各參與方需要防範其中的風險。
中鋼協並非第一次對鐵礦價格“喊話”。2019年至今，中鋼協曾經多次對鐵礦石價格發表意見。由於“喊話”後礦價常常繼續走強，被一些投資者譏為“越喊越漲”。然而事實真的如此嗎？本文將試圖為讀者提供一個視角，透視黑色產業的吶喊與彷徨。
01在開口之前：行業依賴進口，供給高度集中
圖一：國際鐵礦價格和原油價格對比
近年來，我國鐵礦期貨行情長期強於其他大宗商品。如同樣作為不可再生的、我國高度依存對外進口的工業原料，鐵礦期貨價格走勢長期強於石油。中鋼協長期以來一直呼籲市場理性，對地條鋼、礦石價格等議題多次發聲。整理2019年以來的新聞可以觀察到，中鋼協在公開媒體對鐵礦石價格有至少6次表述。但覆盤觀察行情可見，中鋼協對鐵礦石行情的喊話有時能對鐵礦走強趨勢起到短時間的抑制作用，但效果有限。
表一：中鋼協2019年以來表態摘要和行情動態整理
數據來源：wind 美爾雅期貨 根據新聞整理
圖二：大商所鐵礦主力合約收盤價
中鋼協表態難以改變礦價走強趨勢的主要原因，還是在於鐵礦供給端的高度集中。雖然近年來進口依賴度有所降低，但仍不能改變鐵礦以進口為主的現實。巴西、澳大利亞為我國鐵礦石主要的主要來源國，海外非主流礦供應比例長期徘徊在20％左右的低位。且2020年1月以來，伊朗和印度為保護本國鋼鐵工業，陸續以立法和行政命令的方式限制鐵礦原礦石出口，海外非主流礦供應可能會面臨更大的不確定性。
圖三：鐵礦對外依存度
02吶喊：接近盈虧線的下游產業和脆弱的供需連續性
（1）盈虧線下的產業鏈
中鋼協的“喊話”提示了高企的礦價對下游鋼廠利潤的擠壓。以唐山鋼廠利潤為例，中鋼協的“喊話”多發生於鋼廠利潤階段性下降的節點之前。而當利潤下降至盈虧平衡點附近時，交易所採取了更改保證金比例、提高漲跌幅度等措施。
從時間遠近的角度上看，大商所對鐵礦合約採取措施的時間點與合約價格下行的時間點更為接近。圖四：螺紋鋼、熱軋卷板利潤估算
表二：大商所和中鋼協發佈消息時的成材利潤
（2）供需的連續性錯配
由於鋼鐵工業的生產特性，高爐停爐檢修需要付出的成本較大，鋼廠不停爐對鐵礦的需求是連續不能間斷的。春節以來，供給端的發貨、到港數據一直處於低位波動狀態，需求端卻一直維持高位甚至走強。供給不連續，需求連續帶來的供需連續性矛盾是礦價走強的主要驅動力，該矛盾可通過庫存數據加以印證。
由於鋼廠節前對2020年春節後下遊需求的樂觀估計，節前鋼廠積極進行原料補庫，鐵礦石平均可用天數達到了38天的高點。新冠肺炎疫情發生後，受對疫情結束的樂觀預期和高爐停爐成本的影響，國內主要鋼廠高爐開工率仍維持在一定水平。
圖五：高爐開工率
與此相對應的是，疫情發生以來的海外礦供給的不穩定性加大了：澳洲受颶風影響在2月初關閉主要鐵礦石出口港口黑德蘭港3天，同時巴西的鐵礦主產區米納斯吉拉斯州受暴雨影響，周首府米納斯吉拉斯進入緊急狀態。此後不斷有刺激消息傳出。如3月18日，淡水河谷（VALE）馬來西亞的混礦中心稱，已經開始暫停相關混礦業務。從數據上看，海外礦供給處於季節性低位，且不斷波動，結合到港量數據的持續低位，國內鐵礦供應緊缺。
圖六：北方六港到貨總量
鐵礦供應的緊缺導致的直接結果是年後鋼廠鐵礦石庫存的持續下降。從全國數據上看，節前補庫的高庫存已經消耗殆盡，最新的鋼廠平均庫存可用天數已下降至25天。我們電話調研更發現了一些極端情況：由於疫情帶來的物流限制，一些華北中小型鋼廠鋼廠在上週的平均庫存只可用5-10天。
圖七：鋼廠進口礦庫存平均可用天數
2019年以來的港口的庫存結構也發生了改變，貿易商礦石庫存逐步上升至約50％。近期春節後的港口減少的庫存主要是長協礦庫存。貿易礦庫存不減反增，而貿易商表觀利潤處於低位。
圖八：鐵礦石港口庫存的分量結構
圖九：日照港鐵礦石貿易商進口虛擬利潤
03彷徨：高企的成材庫存和存疑的建材需求
新冠肺炎疫情發生以來，下游鋼廠在礦價提升的壓力下繼續生產，使得下游成材螺紋、熱卷庫存達到歷史最高水平。從數據上看，螺紋社會庫存仍在增加，熱卷社會庫存小幅下降。上週電話調研顯示：杭州、廣州地區部分倉庫爆滿，貨船到港不能靠泊卸貨，卷、螺存在大量表外庫存。
圖十：螺紋鋼庫存總量
圖十一：熱軋卷板庫存總量
下游實際復工復產的情況也有待商榷。近期媒體報道的復工情況主要集中於重大工程項目，而開工率與實際復工率存在背離。百年建築網的調研顯示，截至3月16日，全國10499個工程項目中，施工企業開工率為95.68％，項目管理人員已進場，但項目復工率約為74.50％。而勞務人員到位不足70％。目前項目進度仍平均落後超過30天。根據目前的項目復工數據作迴歸分析，若實際復工率和勞動人員到崗恢復情況保持現有速率，全國建築工程項目約在3月28日左右才可以全面復工、全員到崗，在4月10日左右能完全趕上原定的項目進度。即
最樂觀的估計下，螺紋鋼需求約至4月初才可以恢復往年正常水平。圖十二：全國10449個工程項目復工情況
數據來源：百年建築網 美爾雅期貨整理
03總結
中鋼協的“喊話”不具有行政強制性，不會直接影響盤面的行情走向。基本面方面，在鐵礦供給的高度依賴進口，進口高度集中於澳洲、巴西寡頭的現實前提下，春節後鐵礦的供給短缺不連續、需求旺盛且連續的矛盾是礦價不斷走強的主要驅動力。
但中鋼協的吶喊仍可作為一個提示下游成材產業已經或即將面臨巨大壓力的信號。鋼廠的生產利潤處於較低位置，而鋼廠、鋼貿商聯合挺價已承擔較大的資金壓力。以目前掌握到的較全面的開工數據計算，下游成材消費端全面復工、追趕進度仍需要20天左右時間。結合調研得到的表外庫存存在的現實，超出以往的成材庫存難以在5月合約交割前完成消化。
結合以上數據和推斷我們認為：由於下游工程項目仍未實質性地全面、全效率復工，鐵礦市場目前以交易預期為主，受海外礦山方面不斷釋放的短缺信息影響，鐵礦走強和高位維持的趨勢在短期內不會改變。礦價向下調整可能要推遲至全國實質性全面復工後，“強需求”邏輯被完全證偽為止。
本文源自大宗內參
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