隨著新冠肺炎在境外發酵，沙特掀起原油價格戰，金融市場經歷了足以載入史冊的一週。美股一週之內兩次熔斷，創造了歷史；至少12個國家股市在本週觸發熔斷機制；50個股市進入技術性熊市；交易大廳關閉……在這驚心動魄的一週，全球央行聯手“救市”，多國出臺禁止賣空措施。連巴菲特都直呼活久見…..
最近總是聽到熔斷、暴跌、崩盤這些詞語，從這些隻言片語之中，不難看出目前全球的金融市場正處於一個極端不穩定的狀態，這種微妙的狀態歷史上曾經出現過幾次，最終的結果都不太好。當高速前進的世界經濟因為突發事件踩下急剎車，民粹主義、金融危機、衰退、蕭條甚至戰爭的陰影則於潛伏在歷史的陰影中若隱若現。我們認為美股進入技術性熊市，正預示著新的金融危機正在醞釀。
正如“世界上沒有兩片一模一樣的葉子”，金融危機也會披著不同的外衣，張牙舞爪降臨世間。下面我將從機構交易員的角度去梳理其中的邏輯，儘量用大白話的方式表達出來。
先說一說08發生的金融危機。
2007年4月，美國第二大次級房貸公司——新世紀金融公司的破產，次貸危機初見端倪。從2007年8月開始，美聯儲開始向金融市場注入流動性以提振市場信心，美國股市也得以高位維持，美國人民沉浸在一片繁榮的美夢中。然而，2008年8月，美國房貸兩大巨頭——房利美和房地美股價突然暴跌，持有“兩房”債券的金融機構大面積虧損，其中總資產高達1.5萬億美元的世界兩大頂級投行雷曼兄弟和美林，前者被迫申請破產保護，後者被美國銀行收購。自此，美國五大銀行和五大投行各減其一。被歷史稱為次貸危機的黑天鵝延著錯綜複雜的金融鏈條，如多米諾骨牌般席捲全球。
事後梳理這場危機的源頭，簡單來說，就是美國為了刺激經濟，資本家為了收割工薪階級的金錢，將大量貸款發放給低收入或收入不穩定等風險較高的群體，也就是常說的“次級債務”。並且將這些貸款層層打包成複雜的金融資產，銷售給全球投資者一起分擔風險。但這裡有個邏輯隱患，發放貸款時給低收入群體更高的利率標準，但這種利率的債務是低收入群體很難穩定償還的，最終就會導致大量的壞賬，加之複雜金融工具的槓桿作用，通過一連串連鎖的傳導，最終導致次貸危機的爆發，影響全球。
而這段時間全球股市大跌、原油大跌，是否預示著新一次金融危機、經濟危機的到來？最近的頻繁發生的灰犀牛有什麼關聯性，其中的底層邏輯是什麼？
首先來談一談美國股市。毫無疑問的是，這一次新冠疫情是美股股市最大的導火索之一，但僅僅擁有導火索是不夠的，炸藥庫要有炸藥才能爆炸得起來。而這個“炸藥”是什麼呢？
一：美國的企業債務
在美國，企業債券的收益率=國債收益率+spread，其中spread是公司或者說這個行業公司的風險補償，風險越高所需要的回報自然也就越高。（請大家記住這個公式，這個公式對理解目前的情況非常重要。）雖然公司收益率和美國國債的收益率也存在相關性，只不過現在美國很多國債的利率已經到1%都不到了，因此真正影響企業債收益率的是公式中的Spread。
美國1年期國債收益率
美國5年期國債收益率
美國10年期國債收益率
美國30年期國債收益率
以上分別是美國國債1年期，5年期，10年期和30年期的國債收益率，你會發現除了30年的債券目前還在1%以上的收益率，其它的收益率都已經很低了，更不用說那些比一年期還短的債券。
美國的霸權地位是通過將原油與美元綁定，交易原油都需要通過美元計價。為了進一步強化這個關係，美國發起了轟轟烈烈的頁岩油革命，刺激了接近9000億美元的投資，幫助頁岩油生產商建立各種基礎設施。在2014年的時候，沙特發動了價格戰，欲打垮美國頁岩油生產商，不過在那場價格戰中，大部分生產商們靠著借債活了下來，油企通過發行大量的企業債得到了巨量的資金支持，最終美國成為了世界的最大產油國，由石油進口國轉化為石油出口國。
如果原油價格維持在70美元或者更高，則借錢給油企的機構賺得相應利息，本金無憂，油企健康發展，負債逐漸減少，這個邏輯非常順。巧的是，隨著新冠病毒在全球的擴散，大家紛紛貓在家中儘量減少出行、消費，甚至大規模的停工，引發了全球性的需求驟降和全球供應鏈中斷。狠的是，俄羅斯和沙特忽然談崩（你品，你細品），以石油為武器打起了價格戰，創造出短暫的供需雙弱的石油格局，推動使油價暴跌至30美元/桶。苦的是，據統計，美國頁岩油企業公共及私人債務已經逼近3000億美元，摺合人民幣大約21000億，其中高達860億美元的債務即將到期。油價雪崩，債臺高築，信用環境收縮美國頁岩油企業的老命危在旦夕。重點來了，如果大量的頁岩油生產商違約，將導致信用評級下調，這個時候如果大家能回想一下次貸危機是怎麼來的，就能理解一部分為什麼市場如此恐慌的其中一部分邏輯了。
其次，根據翟東昇老師團隊的研究，發現了一件非常魔幻的事情，就是美股能夠保持持續上漲，其中有一個原因，是企業自己一直在往外部借債買自己家的股票。而為什麼這麼做？這裡面就涉及到一個管理層獎勵機制的問題了。美國高層管理他們的收益有兩部分，一部分是基本工資，還有更大一部分是期權激勵，這個期權激勵舉個例子來說。比如說我現在的公司股價100元，那麼作為股東的代表的董事會和高管講，我給你100萬股的買入期權，行權價格是120元每股，那麼只有當你把公司的股價提到120元以上，你才可以獲得超過120元以上的差額收益。假設今年股價到了130，那麼公司高管的獎勵就是（130-120）*100萬。
那麼在這種激勵之下，想要通過堂堂正正地通過經營，把業績改善，是很難把股價快速提升上去的，於是就誕生了一個邪道——那就是發債。央行不是把公司債券利率壓到1%以下了嗎，那麼公司就相應國家號召，向人民借錢。但問題就在這裡，公司借了錢之後，它不去投資研發，它不去投資產能，只是持續買自己家的股票。買回來的股票幹什麼，註銷掉，那麼它每股的淨利潤也上去了。
在這兩者的相結合之下，公司股價迅速上臺，到了明年之後繼續如法炮製，繼續發債買自己家股票。美企紛紛表示，只要我一年借的比一年多，股票就能一年比一年高，這個作業抄得來！當央行的利率基準快要降為0的時候，而像通用、波音這些大公司向市場發債的成本只需要每年3%左右，這樣就很容易從市場借到錢，然後買自己家股票。在年復一年之下的操作下，使得股價持續上抬。據量化研究團隊研究表明，有67%左右的上漲因素主要是因為發債和回購。而靠經營業績改善，技術進步導致的股價上漲只佔到了1/3。
標準普爾500指數淨債務與股票回購之比
通過以上的描述不難發現，股價的泡沫是表，而企業債的泡沫是裡，而越來越多的企業欠了越來越多的債。再回頭看看美國公司，你會發現一個現象，像蘋果，臉書這些互聯網巨頭根本不差現金，但是傳統的那些靠實業的大公司，它們都不怎麼掙錢，相反還可能欠下一屁股債，但他們的股價卻很高，這裡面有多大的泡沫，無需多表。
借這麼多的債，總有還的一天。國家欠了債，可以通過印鈔票的方式還，但企業們無法印鈔票，到期了就得真金白銀地去還，不還的話還有一種方式，就是再融資，說白了就是再借新債還舊債。而這些債務，將會在2020年七月份的時候斗轉直上，到時候需要集中兌現。前些年因為特朗普實行給中上層階級減稅的政策，導致政府債務接近上限財政部也不給撥款，於是川普一邊對全世界發動貿易戰，想多收點錢給員工發工資。另一邊天天威逼央行降息（好賴賬）利誘財政部（多給點錢），這導致美國需要發行大規模的國債。
這些國債將會和美國的公司債爭搶市場上面的錢，在存量的世界中，有一部分資金被中國的一帶一路吸引走了，加上全世界都在去美元化。在這個前提下面，政府還和公司搶市場上面的錢，如果公司借不到新錢去還舊錢，企業債將會出現大規模的違約，進而引發企業信用評級下調，還是原來的味道有木有？目前企業債中，隨著美國頁岩油革命和美股這個泡沫就可能被戳破。
大家看到當時美股在3月3日出現暴跌的時候，美聯儲緊急宣佈降息，但是市場根本不買賬，繼續暴跌。因為這一次疫情的影響可能是遠遠超出市場預期的，加上十多年的泡沫風險積壓，接著還有大量投機做空的資本和算法交易的流行，資金一旦形成踩踏效應，恐懼蔓延之後，這兩天出現一次次的熔斷式暴跌也就在情理之中了。
二：美國產業空心化
自從2008年之後，世界經濟的發展其實並不算穩固，除了某些巨頭公司外，很多實體公司的發展並不算好，因為實體經濟這個東西是需要買賣商品的，假設世界需求下降的話，商品賣不出去，資金無法形成良好的週轉，對於世界經濟其實是不利的，而08年金融危機之後需求無法有效提振的情況普遍存在。金融經濟雖然能使得賬面上面的價值出現增長，但我們必須清楚一點，只有社會生產力持續提高，實體經濟持續增長，人類所擁有的財富才會真正的增加金融是附庸在實體經濟上的一種存在。但美國卻長期依靠其世界影響力，其金融經濟逐漸超越實體經濟最終導致美國製造業空心化，為美國經濟的可持續發展埋下了巨大的隱患。（這和我國把大量資源精力投入到實體經濟，更以審慎的態度對待金融經濟形成鮮明對比）
1971年之後，美國人逐漸放棄實體經濟轉去擁抱虛擬經濟，大量的實體制造業往東亞，南非遷移。截止2019年，美國GDP總量到達了18萬億美元左右，而實體經濟佔美國GDP總量還不到27%。高度空心化使美國的社會經濟非常不穩定，一旦美國金融業出現雪崩，這個國家的經濟將會瞬間崩潰。
2008年金融危機之後，美國出現了長達十多年的牛市，製造的金融經濟看上去非常漂亮，但是其實它的根基並不牢靠，你可以將它視為一個不斷鼓脹的泡沫。為了防止這個泡沫破裂，只能製造更大的泡沫，直到這個泡沫遇到外力刺激或者泡沫到不能再泡沫的時候，它自然也就破裂了。
綜上，隨著美股結束史上最長牛市，進入技術性熊市。從我們金融市場的角度來看，股指從最近的高點下跌超過20%，便可從技術上確立熊市成立。下圖數據我們我可以看出，在美國當地時間11日上午，道指已從高點下挫21%以上，進入技術性熊市區間。同時全球風險資產暴跌，避險資產暴跌，美債暴漲暴跌，我們認為金融危機爆發的概率確實是越來越高。
道瓊斯工業平均指數（至2020.3.11）
值得注意的是，這一次在外圍股市都出現暴跌的情況下，中國A股倒是走得有些大而不倒的意味。這是為什麼呢？
上證終指近五日波動情況
主要原因有兩個，自從2015年暴跌之後，A股其實一直在底部位置橫盤震盪，下跌的空間不大。第二個原因就是中國的基本面是完全優於其它國家的，在新冠狀病毒在海外出現急速擴張的時候，中國內部通過體制優勢迅速做出反應，疫情基本上已經得到控制，目前社會運轉大都已經恢復正常，雖然會有影響，但是不會像海外那麼誇張。
可以想象，今年在新冠狀病毒的影響下面，會對全球經濟產生多麼大的影響，甚至有極高概率出現金融、經濟雙危機積壓一起爆發的可能。不過在規律面前，誰都得低頭，該來的總是要來的，既然叫喊沒有意義，不如做好全面準備，在危險中等待機會降臨。
至於說中國的機會在哪裡，倒是可以看一看當年纏中說禪在2003年《貨幣戰爭和人民幣戰略》中寫得東西。
“用盡量通俗的語言講解國際資本在國際間流動的機制以及人民幣不升值的意義。
最簡單的情況，在美元目前貶值的情況下，例如你現在有一筆美金，如果你準備留在美國，那無所謂匯率的問題（當然，如果匯率波動太大，象阿根廷、泰國那種也是有影響的）；如果你希望離開美國，那你選擇中有兩個關鍵的因素，一個是商品價格，一個是投資機會。對於商品價格來說，如果換成升了值的歐元，能換到的數量顯然比原來少，但歐元區的商品價格，如果是歐元區本身生產的。並不會隨著匯率高了而價格低；如果是其他地方如美元區進口的，按歐元是價格低了，但按美元算至少沒變。所以這樣一來，同樣的美元資本在幣值上漲的歐元區相對於變高的商品價格，就縮水了。
其次，歐元匯率高了以後，出口的壓力就大增，而現在都是世界市場，出口一成問題，值得投資的機會將大減。這樣一來，無論從商品價格還是投資機會，從美元流入升值以後的歐元區都是不合算的。而與相對美元匯率不變的人民幣區，以上這些問題都沒有，因此美元資本流入人民幣區就是一個很好的選擇。而且這也是目前的實際趨勢。
而對於美國來說，人民幣也象歐元一樣升值，則美元資本的流走將被抑制，這有點像股票的套牢，一般人就套住那裡等解套了。但人民幣不升值，美元資本就有一個不用等解套就可以逃走的機會。雖然和歐元相比，換成人民幣好象也是貶值了，但貨幣只有在商品價格和投資機會中才有意義，而這在人民幣中是沒有問題的，首先相對人民幣區的商品價格，美元換成匯率不變的人民幣後並沒有貶值，另外，人民幣區的投資機會也會相應增加，這樣，人民幣相對於美元資本就構造了一個吸引作用。而資本流入對美國經濟是最關鍵的，一旦目前出現的負資本流入延續。美國經濟有崩潰的危險，這也是為什麼有個反華教授把人民幣不升值看成是一個爆炸性的全球事件的最重要原因。對於歐元區來說，人民幣不升值對其商品的競爭力產生極大影響，從而影響其投資機會，最終也會影響其資本的流入。所以給歐元製造一些投資機會安撫一下他們是比較好的。
全球化從根本上說就是資本的全球化，全球競爭從根本上就是資本的競爭。只要人民幣不升值，在全球資本競爭中就處於無人能比的位置，最終吸垮美國的可能極大。在這裡不妨給出一個預言，就是在這次美國資本市場的大反彈結束後，美元區的資本將以前所未有的速度逃離。這是一個最快一、兩年就會出現的趨勢，中國目前一定要加快金融、資本體系的建設，把池子挖深一點，當那趨勢全面到來的時候，能夠儘量多地吸進美元資本，這就是一個現實中真正的吸星大法，不管是否看過金庸小說的人大概都能明白。”
中國造好蓄水池，保持人民幣與美元的匯率大致維持穩定，當美股出現崩盤的時候，資金會流向哪裡呢？這個結果應該是不言而喻了吧。
以上論述了這麼多的東西，其實也不難發現美國泡沫的關鍵問題，它的本質在於公司的債務，表現出來的現象是連續十多年的股價攀升。而這次全球疫情相當於催化劑，大大加速了這個泡沫破裂的過程。
那麼基於新冠狀病毒席捲全球，美股暴跌，金融危機的存在再次爆發的前提下，繼而導致美國企業無法再通過借新債還舊債的方式存活下去，到時候出現大規模的信用違約現象，政府可能會採用哪些辦法呢？
我們這裡針對以上情況來做一次推演。
首先對於石油的問題，需求端的問題需要等待新冠疫情出現拐點。供應端，美國政府需要想辦法緩和甚至停止石油價格戰。很有可能向沙特施壓，到時候美國、俄國、沙特可能會再次坐在談判桌上討論。但是俄羅斯是否會針對於美國油企的痛點，讓美國割讓出一部分的市場份額出來，我們就拭目以待吧。
接著，對於此次美股暴跌，一下子肯定是止不住了，但是降息預期仍然存在，合理推測美聯儲會繼續降息，但是空間不大。美股暴跌主要還是情緒上面的宣洩，而外因是新冠狀病毒導致全球經濟的不確定性，也就是說，這兩者都不是能夠是政府能夠直接干預的，即便干預，效果也不會太大。所以對於美股，筆者認為會繼續下跌，具體可以參考1929年美國的經濟危機的那一次調整。
然後，在美股暴跌的情況下面，公司債務違約率大大提升。針對於這一點，還是有辦法的，美聯儲到時候可以加大放水力度，大量的印鈔票，通過銀行貸款的方式把錢給企業，以解決燃眉之急。但這個過程中，銀行要把優質資產首先剝離出來，重點去拯救那些未來仍然具有競爭力的企業，而那些救不活的，該放棄還是放棄。
照著這個思路理一下，好像美國經濟短期基本上是沒救了，不過具體會演變成什麼樣子，在事情沒有出來之前，都不可妄下定論。
金融市場有些東西是確定的，而又有很多東西是不確定的，我們不可能預知到每一件事情的演變過程，因為金融市場展現出來的，往往是每一個參與者最終的合力。可我們可以確定的是，當一個泡沫被戳破的時候，它必將以極快的速度湮滅。既然參與到資本主義的市場裡面來了，就該以資本主義的方式玩遊戲，這個市場沒有同情心，也沒有慈善家，剩下的只有輸家和贏家。
當那個自由的美國倒下去的時候，東方的雄獅是否能夠再次站在世界的盡頭，引領世界，走向未來？這一次我們可以滿懷期待，與此同時，也許我們將再次見證歷史。
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