不同的階層，對待財富的態度是不同的。
市值10億和10萬，同樣下跌10%。
對前者來說不過是脫根毛，後者就是剜塊肉。
在經濟學看來，作為庸俗的個體，隨著身家財富積累，賺錢效用邊際遞減，Make more money難以刺激多巴胺繼續分泌。
保住財富傳承萬世才是最高理想。
我們不能奢望人人都是任正非，老驥伏櫪志在千里，抗住強國打壓不卑不亢，場場訪談既講世界觀，也談方法論，宣傳主張，表明態度，團結多數孤立少數，大開大合頗有導師遺風。
我們也能理解李嘉誠這些逐漸老去的“亞洲教父”們，拼命投資那麼多碼頭電力公司，能坐地收租，既搞壟斷又搞排擠，幹嘛去高科技行業的大風大浪裡奮勇前進？
曾經的屠龍少年，變成了年輕時自己憎惡的黃四郎，漸漸成了阻礙社會前進的反動勢力。
沒錯，儘管技術革命會摧毀壟斷。
但麻煩在於創新總是不確定的，而人類偏偏又是追尋確定性的物種。
畢竟長遠看我們都要死，一萬年太久，只爭朝夕。
所以自古以來的封建朝廷的兩大敵人，除開官僚集團，便是制度套利的資本家。
還是導師總結的好：
他們代表中國最落後的和最反動的生產關係，阻礙中國生產力的發展。
但話說回來，教父們久經沙場，百鍊成精，他們的集體選擇，無非是在特定的政商關係下做出的理性決策。
而政府願意將公用事業這些利潤豐厚的行業拱手相讓，還不是資本主義世界觀方法論下的產物？
在社會主義的框架下，就算改革的大刀砍到國有企業頭上， 擁有“特許經營權”的公用事業這些自然壟斷行業也受特殊保護，接受黨的領導，關鍵時刻不僅要上交利潤，還要劃轉社保。
教父們染指不得。
不過這也啟發了普通投資者，對於那些非競爭行業，所有制歸屬並不是決定投資成敗的關鍵，想成為李嘉誠，入股可能是更好的選擇。
尤其是入股那些因種種原因，被市場低估的公司。
1
1月3日，京滬高鐵拿到了A股的門票。
這條橫貫南北，貫通中國最繁華區域的黃金高鐵幹線，其盈利能力居全國之首，是鐵總最拿得出手的高鐵資產。
招股書顯示，2016年至2018年，京滬高鐵實現營收262.58億、295.55億和311.58億，歸母淨利潤79.03億、90.53億、102.48億。
2019年預計歸母淨利潤或將實現110-120億元左右，同比增長7.4%至17.1%。
在全國高鐵普遍經營不佳的情況下，京滬高鐵的表現可圈可點。
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假如剔除新建線路大額折舊和利息影響，京滬高鐵獲取現金的能力無出其右 | 來源：2018年報
但這僅僅是京滬高鐵，或者說全國高鐵盈利能力的一部分。
縱觀全球軌道交通行業，雖說是公共交通設施的重要部分，但由於前期投入和維護成本極高，能實現盈利者屈指可數。
但香港地鐵是個意料之外，又是理所當然的“例外”。
作為全球最賺錢的地鐵運營商之一，香江今年雖不太平，受到大量衝擊的港鐵，依舊將實現盈利。
小將們鬧歸鬧，地鐵是要坐的，奶茶也要買的。
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港鐵氣勢如虹的長期走勢 | 來源：同花順
港鐵之所以賺錢，說來也簡單，就是R+P（軌道交通+物業）。
它的盈利一多半來自於地鐵上蓋的物業開發，物業租賃和管理。
眾所周知，公共設施的修建，有明顯的外部性，一個小區旁落成一個學校還是一個養豬場，對小區物業價值的影響可謂天壤之別。
那麼問題的關鍵，就在於將“好”的外部性引入到內部，轉換為企業的盈利。
對軌道交通來說，就是沿線土地開發升值，利用物業增值部分填補軌道項目的資金缺口，達到合理回報。
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客運、車站內收租、沿線物業收租構成了“經常性業務” | 來源：港鐵2019半年報
作為特區政府絕對控股的港鐵，這個正兒八經的資本主義國有企業，就很好的解決了這一問題。
一來政府不用補貼地鐵，卸下了長期財政包袱；
二來軌道與地面交通、商場及寫字樓還有住宅的無縫銜接，成為人們衣食住行基本需求的一站式中心，給居民帶來便利，給商戶帶來利潤。
這是典型的政府、企業和社會效益的"三贏"。
這個模式香不香？
當然香。
但想要複製，還需要一套完善的制度機制。
因為土地是個極其特殊的要素資源，他沒有一般商品所具有的同質性，擋住高鐵的一畝地，就可能漫天要價，具有唯一的壟斷性。
從這個角度看，那種佔有土地所有權的政府，可謂先天條件得天獨厚。
不過對中國這樣一個超級大國來說，正如我們在央地關係文章中所言，我們是一個高度分權的體制，中央部委之間，部委與地方之間，地方與民眾之間，有多種多樣的複雜關係。
所以就算鐵總這樣一個長子中的長子，想輕易複製一個自治城邦的模式，並非易事。
2020年，國鐵集團的重點工作之一，便是開闢鐵路經營新增長點。
實際上早在2013年，國務院印發《關於改革鐵路投融資體制加快推進鐵路建設的意見》，提出推動多元化經營的改革舉措，其中明確鼓勵鐵路土地綜合開發利用。
2014年起，相關配套文件陸續出臺。
不過嘛，成果寥寥。
相信學過《法概》的同學都清楚，紅頭文件再大，也大不過法律。
所以整個鐵路系統，都在期盼人大在百忙之中趕緊把已經實施30年的《鐵路法》給早點大修了。
修訂徵求意見稿明確提出，把鐵路土地綜合開發利用政策上升到法律層面。
如通過，意味著鐵路土地綜合開發將獲得更大力度的政策支持。
實際上，鐵路是典型的守著金山要飯吃。
在密佈全國的鐵路網沿線，中鐵總掌控著豐富的土地資源。
據鐵總經營開發部透露，既有鐵路土地總面積68萬公頃，其中可開發利用土地3萬公頃。
此外還有每年大量新建鐵路項目涉及的可開發利用土地。
不過，這些土地大多屬於地方政府管理。
雖然都是社會主義的左右口袋，但究竟哪個口袋滿一點，牽扯到各自的切身利益。
左口袋的強龍，想盤活變現手中的土地資源，以解鐵路5萬多億鉅債之困。
右口袋的地頭蛇，長期獨享鐵路建設帶來的土地增值收益。
前者在土地取得、規劃調整方面受制於後者。
後者在鐵路建設、運營和管理上受制於前者。
左右口袋不僅相互需要，也彼此提防，但雙方訴求本質上一致——通過鐵路土地綜合開發獲利。
那麼剩下的問題，不外乎如何重新劃分蛋糕的問題——右口袋倒點給左口袋。
但在左口袋看來，鐵總想法無異於“空手套白狼”，某省政府人士的看法很具有代表性：
“鐵路線路和車站是鐵路部門的，車站外的土地是地方政府的，鐵路部門的客票收入沒有與我們共享，為什麼我們鐵路站場周邊的土地開發收益要與他們分一杯羹？”
地方政府也是揣著明白裝糊塗，老百姓都知道政府規劃了學校、醫院這些公共設施，小區房子會升值，體制內的精英更不可能不懂經濟學裡這個外部性的道理。
欲加之理，何患無辭乎？
嘴裡的肉，誰都不願再吐出來。
修正法律，本來就是在博弈框架下妥協的過程，大家互讓一步把買賣做成，雖然損害了地方的利益，但對整個中國經濟而言卻是好事。
相信這一輪主題教育下來，各地“四個意識”又有了顯著提升。
更要值得注意的是，“守住不發生系統性風險的底線”是這幾年三令五申的最高要求。
無論是房地產還是鐵路鉅債，都是中國經濟肉眼可見的灰犀牛。
從這個角度看，我們對高鐵拿到P屬性充滿樂觀。
到時候，市場對京滬高鐵的估值，可能就要日月換晴天。
2
2019年底，葛洲壩一紙公告，暴露了這個悶聲發大財央企的隱藏財富帝國。
公告稱，現金方式轉讓其子公司持有的大廣北高速100%股權，轉讓對價34.57億。
這條高速是國家G45高速的一部分，里程147公里，是湖北交通網主骨架，剩餘特許經營期限為20年，根據東興證券收益法評估測算，淨資產增值率為174%。
你以為的葛洲壩是搞水電的，實際上他是搞建築的。
建築狗苦啊，風餐露宿也就罷了，為了拿到標段，還得幫著業主單位墊資，遇上那種不省心的業主，央企多少還能拼接身份地位強勢討債，銀行也能幫襯著借點。
要是身子骨弱的民營建築公司，賬期拖上個兩三年，公司可能就拖黃了。
但搞建築的有個好處，近水樓臺先得月，本來是乙方，修著修著就成了甲方。
尤其是葛洲壩這種身份特殊的央企。
你知道嗎，高速龍頭寧滬高速持有的路橋里程是840公里。
葛洲壩呢，即便剛賣掉147公里，剩下的還是比寧滬高速多一點。
我們列個表：
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作為基建狂魔的有力觸手，這家承建了葛洲壩工程、三峽工程，佔領著世界水電施工技術制高點的功勳級企業，自然不是浪得虛名。
他不僅攻克了23項世界級水利水電施工技術難題，代表著中國乃至世界水電建設最高水平。
前幾年，在我國槓桿率持續攀升的過程中，葛洲壩抓住了這一來之不易的歷史行程。
那麼現在，一心一意修地球的葛洲壩，即將迎來豐收期。
山東德上高速、四川巴萬高速都是在2019年底通車，而在建的山東日菏高速、陝西延黃高速將在2020年通車，寧石高速將在2021年通車。
新產能投產的意義，2015年的寧滬高速很能說明問題。
那年寧滬現金收購兩項高速資產：
1、5.02億收購寧常鎮溧公司100%股權——寧常高速、鎮溧高速，里程分別為87、66公里。
2、 6.62億收購錫宜公司100%股權——錫宜高速，里程69公里。
收購完成後，寧滬控股的收費公路里程新增252公里，進一步制霸蘇南路網。
更為顯著的，是對營收利潤的提升。
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如果從2012年寧滬高速逐漸消化“節假日免費通行”政策影響開始，2013年至今連續7年實現上漲，遠遠跑贏滬深300。
當然，A股市場更偏好成長，傾心於科技帶來的人氣，喜歡慢慢變富的投資者並不成氣候。
寧滬高速的上漲邏輯，是典型的“單擊”，由利潤推動。
那麼話說回來，光是收費公路這一塊資產，葛洲壩和寧滬不相上下，但寧滬可是560億市值，葛洲壩才300億。
我們也可以說葛洲壩的路權資產地位位置不如寧滬，不可同日而語。
但葛洲壩可不僅僅是個收過路費的。
實際上，光是在基礎設施投資運營領域，葛洲壩還涉及水電，高鐵、水務、管廊等多個領域。
更別說他還有建築、民爆、水泥等業務。
從營收上看，雖然基礎設施投資運營佔比微不足道，不超過4%，但相比建築主業13%的毛利率，高速公里毛利率高達62%，水務及水電毛利率能到達40%+。
2019上半年，公路業務實現利潤總額5.52億，佔比就達到14.32%。
賺錢養家，還是得靠特許經營權。
和葛洲壩類似的A股建築類公司，已建設或儲備了一大批項目的大有人在。
而這些項目在報表上是負現金流和一堆債務。
當然，如果一頭扎進繁雜的報表，光看字面數字，只會得出臭不可聞的結論。
投資要從報表來，到現實去。
中國依靠大規模基建投資來推動經濟發展，這不僅經濟學家們的合唱，民間的共識，高層更不可能充耳不聞。
但很明顯的是，基建投資邊際效用遞減，我國基建投資已在減速，增長模式的切換正在發生。
什麼是高質量的發展？
還是那句老話：想致富先修路。
基建投入使用階段，才談的上高質量發展。
那麼就可以發現，我們正在進入一個前期啟動的基建狂潮，密集投產的歷史關口。
要知道，這些項目——非常典型的隱藏資產，一旦投入運營，負現金流的債務就會轉變為優質的正現金流。
3
2020開年，央行降準0.5%。
在今年央行工作會議上，居於央行重點工作之首是“堅持穩健的貨幣政策要靈活適度”。
具體是以下兩內容
1、加強逆週期調節，保持流動性合理充裕，促進貨幣信貸、社會融資規模增長同經濟發展相適應。
2、注重以改革的辦法疏通貨幣政策傳導機制，進一步降低民營小微企業社會融資成本，提高貨幣政策的效果。
關鍵是後一句。
既然需要改革，也就意味著目前貨幣政策傳導機制還存在問題。
問題無非是銀行不願意放貸給民營小微企業，還守著城投信仰和土地信仰。
但信仰的打破，還依賴於央地關係調整、國企、土地財稅等改革進一步深化，這都並非朝夕之功。
君臨在之前宏觀分析的文章中，曾多次闡述過當前“寬財政、緊信用、松貨幣”的政策組合。
所以，在深層次的問題並未解決前，為緩解民營小微企業的資金成本，在經濟並未企穩前，我們預計央行年內進一步降準降息幾乎是板上釘釘。
而在貨幣寬鬆的週期中，債務負擔重的建築、公用事業等行業也應該迎來良好的表現期。
不過嘛，據2019Q3基金持倉數據，建築、公用事業的基金持倉排名倒數。
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當然，基金雖然號稱專業投資者，但A股的歷史反覆證明。
所謂的專業投資者也存在明顯的羊群效益。
出於從眾心理，採用與其他人相同的投資決策，以降低投資成本和聲譽風險，是經典的基金經理行為特徵。
不過有意思的是，Q3基金唯一增持的行業中，公用事業榜上有名。
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2018年7月，國企改革具有操作意義的《關於推進國有資本投資、運營公司改革試點的實施意見》出臺。
明確了“兩類公司”的功能定位、組建方式、授權機制、治理結構、運行模式等。
國企改革的基本訴求，即從生產經營到運作資本。
“兩類公司”要讓國有資本合理流動、優化投向，提高其配置和運營效率。
2019年中央經濟工作會議指出，要制定實施國企改革三年行動方案，提升國資國企改革綜合成效，優化民營經濟發展環境。
隨後的國企改革領導小組第三次會議提出，未來三年是關鍵的歷史階段，要落實好國有企業改革頂層設計，抓緊研究制定國有企業改革三年行動方案，明確提出改革的目標、時間表、路線圖。
這也意味著今年國企改革將進入由點到面全面鋪開、各項政策不斷落實的階段，也將成為國企改革三年行動方案的關鍵之年。
在國企扎堆的建築、公用事業行業中，改革的意義可謂十分突出。
從這個層面來說，京滬高鐵也好、葛洲壩也罷，我們截取的這兩個故事並非孤例。
同樣的時間段上：
中國中鐵出售11條高速一半股權，引入國內高速運營領先公司招商局；
中國鐵建引入外部投資110億，將四家全資子公司實施市場化債轉股；
中國建築擬引入第三方，對部分三級子企業增資擴股不超過193億元。
等等......
好戲已經開場，產能、資金、政策共振下，還趴在底部的相關行業，就算不能“雙擊”，“單擊”的確定性也非常之高。
在投資市場上，真理永遠屬於少數人，超額收益的源泉，無非在於買的足夠便宜。
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