疫情發展至今，帶來的損失和風險有些已經充分暴露，有些尚未充分暴露。IMI特約研究員、中國金融四十人論壇高級研究員張斌認為接下來需要重點關注的風險包括：短期內的信貸塌方風險，地方政府收支缺口放大的次生傷害風險，以及疫情可能在國內長期持續、國外大面積傳播的風險。理順政策工具間配合，需要根據疫情衝擊的特徵設計應對政策。反思深層次矛盾，推進社會公共管理和服務改革。
1 引言
疫情發展至今，帶來的損失和風險有些已經充分暴露，有些尚未充分暴露。我們認為，接下來需要重點關注的風險包括：短期內的信貸塌方風險，地方政府收支缺口放大的次生傷害風險，以及疫情可能在國內長期持續、國外大面積傳播的風險。
昨天，中央罕見召開電視電話會，部署統籌推進新冠肺炎疫情防控和經濟社會發展工作，提到要加大宏觀政策調節力度。從政策工具的角度看，我們建議，財政政策因其具有精準定向、暫時性、政策滯後時間短等特徵，應該發揮主導作用，並在此呼籲儘快發行特別國債彌補政府收支缺口，這是防止廣義信貸塌方和地方政府收支缺口次生傷害的關鍵保障。我們粗略估算，大致需要1-1.5萬億特別國債規模填補各項優惠政策和增加支出所需的資金。
貨幣政策方面，我們的觀點一以貫之，即總量政策工具不適合應對疫情衝擊，其主要任務是確保市場流動性充裕，同時建議與時俱進地調整房地產信貸相關政策。
新冠病毒疫情是一場危機，暴露出不少問題，我們不能浪費這次反思的機會，應該深刻認識到危機背後的深層次矛盾，推進社會公共管理和服務改革。政府的目標和職能需要及時從發展型政府向服務型政府過渡，而這依託於合理的問責機制和寬鬆的輿論環境。
2 疫情給經濟運行帶來短期衝擊，需要重點關注潛在風險
經濟運行會遇到各種類型的衝擊，此次新冠病毒疫情是一種罕見的衝擊類型，對經濟的影響有兩個顯著特點：
一是對宏觀經濟的短期負面影響非常顯著，但隨著對疫情預期的好轉，其對宏觀經濟的負面影響會逐漸消退，不改變宏觀經濟運行的中長期軌跡。
二是對經濟各個部門的影響有顯著差異，有些部門受影響突出、有些不太突出，有些部門受影響時間長、有些時間短，有些部門的損失可以彌補、有些難以彌補，如此等等。
圖1 疫情短期內造成顯著負面影響
圖2 疫情結束經濟活動會恢復到正常軌道
數據來源：長江商學院1112家企業調研
疫情衝擊下，一季度名義GDP同比增速會有顯著下滑。從收入法角度來看，名義GDP損失在不同部門之間的分佈會有顯著差異。從過去的經驗來看，按受損程度排序，非金融企業利潤損失最嚴重，其次是政府公共財政收入，再次是居民部門的勞動報酬。每個部門內部的受損情況也會有顯著差異。
圖3 疫情對各部門帶來的損失排序
非金融企業當中，小微企業和勞動密集型服務企業受損尤其突出。從匯豐商學院截至2月13日對605家企業的調查發現，企業規模越小，復工情況越差，10.5%的年營收低於500萬的小微企業能達到25%以上的員工復工率，39%的年營收大於5億元的企業能達到25%以上的員工復工率。勞動密集型企業受損尤其突出，尤其是餐飲、旅遊、住宿、生活服務這些勞動密集型服務業收入下降尤其突出且難以在疫情結束後回補。
圖4 疫情對小微企業的影響突出
圖5 疫情對勞動密集型行業的影響突出
地方政府收支缺口明顯放大。一方面，地方政府收入銳減。春節後3周商品房銷售較去年同期下降93.8%，這會帶來商品房銷售相關稅收大幅下降；企業經營活動下降帶來的稅收也大幅下降。此外，春節後3周土地銷售收入較去年同期下降79.6%，地方政府基金收入大減。另一方面，地方政府為了應對疫情需要增加開支。地方政府減收增支帶來的壓力需要經濟較全面恢復後才能緩解，持續時間較長。
圖6 春節後商品房銷售大降
圖7 春節后土地成交面積銳減
勞動密集型部門中具有較高流動性的低收入群體受損突出。根據長江商學院對1112家企業的調查問卷，餐飲、旅遊、住宿、生活服務等受到嚴重影響的行業中，27.4%的企業還能保持全薪，28.6%的企業降薪 20%以內，27.5%的企業降薪20-50%，16.5%的企業降薪超過50%。整體上居民部門作為債權人，暫時性收入下降對其影響不大。但是對於特定的低收入群體，哪怕是暫時性收入下降也會讓其面臨流動性困難。
圖8 疫情對高流動性、中低收入群體影響突出
數據來源：長江商學院1112家企業調研
疫情帶來的損失有些已經充分暴露，有些尚未充分暴露，需要重點關注接下來的風險。
首先，短期內的信貸塌方風險。房地產銷售大幅下降勢必伴隨著住房抵押貸款大幅下降，地方政府土地收入大幅下降勢必影響到地方政府基建相關貸款。近年來住房抵押貸款和基建相關貸款在我國新增貸款中佔比超過60%，如果二者雙雙大幅下降，再加上企業貸款難有起色，全社會新增信貸可能面臨塌方風險，這會嚴重打擊全社會新增購買力和總需求，給宏觀經濟帶來新的壓力。從疫情好轉到房地產銷售好轉，再到房地產經營狀況和預期好轉，再到購置土地增加需要時間，並非疫情好轉之後新增信貸壓力立即消除。
其次，地方政府收入和支出缺口放大的次生傷害風險。地方政府收支缺口放大，可能會延遲一些經常性開支的正常支付，會讓一些對抗疫情的優惠政策難以真正落地，會因為資金問題延遲項目開工，會從不合理渠道籌措資金，會向企業攤派，這些都會給接下來的經濟運行帶來新的壓力。
再次，需要關注新冠病毒傳播在國內大幅度緩和以後會不會長期持續，新冠病毒會不會在國外大面積傳播及其對全球經濟帶來的影響。
3 理順政策工具間配合，對症下藥應對疫情衝擊
需要根據疫情衝擊的特徵設計應對政策。
一是根據各地疫情和防治能力安排復工，儘快讓經濟恢復到正常軌道。
二是合理補償在疫情衝擊中受損失的部門和群體，這些政策措施的價值不僅在於補償，更重要的作用是避免企業承受過度壓力而大量破產，恢復全社會購買力，這些政策措施有助於同時恢復供給和需求，提高社會總產出。重點補償和幫助對象是小微企業、勞動密集型服務業和低收入勞動者。
三是為尚未充分暴露但可能會發生的損失做好事前準備。
從政策工具角度看，財政政策應該發揮主導作用。財政政策具有精準定向、暫時性、政策滯後時間短等特徵，適用於應對疫情的一次性短期衝擊。各地政府採取了鼓勵復工的政策優惠措施，中央政府出臺了幫助恢復物流的一攬子措施，出臺了階段性減免企業社保繳費、緩繳住房公積金等措施。這些措施精準定位地幫助了小微企業。人力成本在勞動密集型產業總成本中佔比高達60-70%，社保繳費和公積金在人力成本中佔比30-40%，減免企業社保繳費能夠有針對性地緩解小微企業和勞動密集型企業困難。除了這些已經出臺的政策，還可以進一步考慮對勞動密集型服務業給予1-3個月的稅收減免，給低收入群體發放消費券。
儘快發行特別國債彌補政府收支缺口，這是防止廣義信貸塌方和地方政府收支缺口次生傷害的關鍵保障。發行特別國債可增加全社會的廣義信貸，彌補疫情階段的商業貸款下降，有助於保持廣義信貸增長的基本穩定。憑藉政府信用發行低成本、長週期的特別國債是為收支缺口融資的最佳方式。需要汲取過去經濟刺激方案的教訓，政府收支缺口不能讓地方政府從商業金融機構融資，這樣做其實是放棄了利用政府信用低成本融資的優勢，不僅融資成本更高，而且可能給金融機構留下大量不良資產，增加系統性金融風險。政府收支缺口不能讓企業買單，這樣做沒有起到幫助居民和企業部門渡過難關的政策初衷。粗略估算，大致需要1-1.5萬億特別國債規模填補各項優惠政策和增加支出所需的資金。
貨幣政策中的總量政策工具不適合應對疫情衝擊。貨幣政策中的總量政策工具不具備針對性，不能限定特定時間，且有較長的政策時滯，不適合用於應對疫情衝擊。貨幣政策的主要任務：一是確保市場流動性充裕；二是防範疫情可能對廣義信貸帶來的嚴重負面衝擊；三是力爭讓經濟增速重回潛在經濟增速。貨幣總量政策發揮作用有較長的時間滯後，這要求貨幣政策調整不能只看眼前，必須具有前瞻性。
需要與時俱進地調整房地產信貸相關政策。在過去房價持續高漲、囤地囤房盛行的時期，對開放商貸款的嚴格限制有一定合理性。近年來房價相對穩定，房地產市場集中度提高，依靠囤地囤房盈利模式難以持續，讓位於快進快出提高週轉率的盈利模式，對開發商貸款的嚴格限制起不到防控房地產開發商投機炒作的目的，反而制約了住房供給，不利於抑制房價上漲。住房抵押貸款不僅關係到房地產企業銷售收入，也關係到房地產部門產業鏈和地方政府基金收入，是保持經濟活力的重要支撐。對住房抵押貸款的政策限制需要根據地方情況因地制宜，給地方政府留下更大的政策靈活性。
房地產信貸相關政策調整並非專門應對疫情衝擊，但能起到防範疫情衝擊下房地產銷售下降帶來的連鎖反應，防止短期內住房抵押貸款和基建相關貸款疊加的信貸塌方風險。
4 反思深層次矛盾，推進社會公共管理和服務改革
十九大報告提出，我國社會主要矛盾已經轉化為人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發展之間的矛盾。不平衡不充分發展的重點內容之一是社會公共管理和服務，此次新冠病毒從擴散到爆發進一步暴露出了社會公共管理和服務存在的短板，需要深刻反思，推進相關領域的改革。
首先，經濟增長對居民生活滿意度的改善作用會逐漸讓位於公共管理和服務的改善作用，政府的目標和職能需要及時調整，從發展型政府向服務型政府過渡。進入人均收入1萬美元社會以後，大部分國民的基本生活有保障，人均GDP提高對居民生活滿意度改善在遞減。衛生、醫療、教育、公共安全、交通等方面改善成為進一步改善廣大居民生活質量的重要支撐，也是廣大居民評價政府職能更重要的標杆。從發展型政府向服務型政府過渡是民心所向，勢在必行。
其次，改善公共管理和服務依託於合理的問責機制。完善公共管理和服務離不開合理的問責機制，正如建設市場經濟離不開價格機制。問責機制發揮了指揮棒作用，告訴公共管理和服務提供者，哪些是社會最迫切需要改善的公共管理和服務，正如價格機制告訴企業資源向哪裡流動。問責機制獎勵或者懲罰公共管理和服務的提供者，正如價格機制獎勵高效率企業、淘汰低效率企業。
再次，問責機制需要寬鬆的輿論環境，多一點小噪音可以避免大混亂。對公共管理和服務提供者的問責有真知灼見，也必然有偏見和謬見。我們應該對民眾有信心，寬鬆的輿論環境聽起來雜亂，然而不同的聲音會讓各種壓力釋放，趨向理性和正義的聲音最終會佔據上風。過於嚴格的輿論環境未必能全部消除偏見和謬見，可能抹殺了真知灼見。
來源 中國金融四十人論壇
監製 朱霜霜
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