今年開通的科創板，無疑是中國資本市場的一項重大創新，蘊藏著巨大的機會，但福兮禍所伏，許多跳樑小醜也藉機把自己的無用資產各種拆分、包裝，想方設法讓廣大投資者來接盤。最近，樂普醫療（300003.SZ）就明確表示想拆分子公司來上科創板，那麼實質到底是真鳳凰還是燒雞呢？今天就來分析分析樂普醫療的財報。
樂普醫療：拆分公司也要上科創板，玄機在哪兒？
新政策往往能讓一個公司獲得“重生”的機會。這裡的重生，不是說企業經營狀況起死回生，而是說企業的大股東可以用新方法處理掉過去的麻煩，讓市場上的大多數不明所以的投資者來接盤。2019年12月13日，證監會在例行發佈會上正式發佈了《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規定》。根據最新的規定來看，最重要的是，剝離的子公司上市的盈利指標大幅度下調。證監會設定了上市公司最近3個會計年度連續盈利，且最近3個會計年度扣除按權益享有的擬分拆所屬子公司的淨利潤後，歸屬上市公司股東的淨利潤累計不低於6億元人民幣的標準。
按照產業發展規律來說，很多公司都要通過不斷的併購，做大做強，形成產業規模，成為行業細分龍頭，以便於未來多元化。但是為什麼會有上市公司想要拆分？
換個問法：拆分能給上市公司帶來哪些好處呢？其中玄機何在？
答案顯而易見：因為科創板來了。科創板對於自主可控的高新技術行業來說，蘊藏著巨大的機會，國家為了鼓勵這類公司上市融資，甚至沒有淨利潤的強制要求。很多登陸創業板的公司其股價一飛沖天，融資的金額也非常驚人；但是，科創板的企業與A股、創業板相比，並沒有什麼三頭六臂的差別，只是登陸的版塊不同。
不得不說，科創板的目的和出發點是好的，但是，很多實際上業績不佳的公司也由此想李鬼扮李逵，要把自己的不良資產再賣一次。
樂普醫療最近就明確表達了想拆分公司、登陸科創板的意願。在2019年12月的帶量採購中，樂普醫療沒有中標，其股價已經在下滑。我國帶量採購的政策，目前在倒逼我國藥企，從仿製藥行業走出去，進行原創藥的探索；因此仿製藥行業未來可以預見整體市場已經是一片紅海。據2019年半年報，樂普醫療的核心業務主要包括四部分：支架、阿託伐他丁鈣片、硫酸氫氯吡格雷、原料藥。其中，原料藥毛利較低，而阿託伐他丁鈣片、硫酸氫氯吡格雷這兩款藥均為仿製藥，技術含量不高，但卻是樂普醫療慣性很高的產業。
可以推斷，樂普醫療未來會把自己的支架業務拆分出去，打造智能醫療器械，登陸創業板。最重要的是，樂普醫療的拆分可以在在重組過程中，把之前收購產生的商譽剝離出去，既降低了以後暴雷的風險，還可以再賺一筆增值的錢，又將無用的資產以極高的溢價賣到了科創板投資者的手裡！真可謂是一箭三雕。
樂普醫療：醫療公司現金餘額竟出現季節性波動？只是為了掩飾缺錢
再看樂普醫療自身的財務健康狀況：樂普醫療是一家醫療公司，專業從事醫藥、醫療器械和醫療設備的研發、生產、銷售。在這種產業背景下，它的季節性現金餘額波動非常規律，這很令人費解。
從2014年到2018年，每年年底都有個高峰。這種貨幣資金的財務模式通常出現在金融行業，比如銀行。由於我國的銀行有吸引存款的年終業績衝刺，貨幣資金會以這種規律方式出現。
但是，對於藥品生產企業和銷售商來說，其客戶是下游的生產企業、經銷商、醫療機構、個人消費者，怎麼可能出現如此高倍的回款呢？對比恆瑞醫藥（600276.SH）和貴州茅臺（600519.SH），都沒有如此高的倍數。
查看樂普醫療的現金流量表：現金餘額、銷售商品或提供服務獲得的現金、融資活動產生的現金流入高度相關。很明顯，基本上所有的峰值都來源於融資性產生的現金流入。翻閱每年的財務報告還可以發現，每年的融資性現金流入都是由不同的要素構成的。2015年第四季度的增加，主要貢獻者是股權資本。2016年，一半貢獻者是股權，一半則是債務融資。2017年的時候，就主要來自於債務性的融資了。
因此，我們難免有了更多的疑惑：樂普醫療日常經營活動所產生的錢去哪了？為什麼樂普醫療每年年底都要籌集這麼多資金來假裝自己不差錢？樂普醫療是不是已經缺乏流動性資產了，並且資金很緊張？
樂普醫療：實際負債率或遠高於財報呈現
在日常經營活動中，樂普醫療的貨幣資金和自己的資產總值比起來，基本上相當於沒有，樂普醫療因為股票投資產生了大額虧損。商譽、長期股權投資和可出售金融資產的飆升從側面記錄了近幾年來樂普的狂熱收購和併購行為。正如我們一直強調的，高商譽是一項不良資產，因為它的唯一用途就是定期減值，削減利潤。當然，收購業務產生商譽在所難免，只要收購個金疙瘩，未來也會大發一筆。然而，這些投資的質量如何呢？
以下柱狀圖展現了2013年至2019年期間，權益法確認的投資收益（損失）、表現，2018年第二至第四季度的高收益實際上來自金融資產處置所得。
新東港是樂普醫療2015年收購的核心資產之一。新東港主要從事阿託伐他汀生產、銷售。從財務報表附註中可以看出，2015年到2018年間，新東港作為子公司，其利潤分別佔樂普醫療綜合淨收入的7.88%、14.42%、15.97%。但更需要關注的是它的經營活動產生的淨現金流，數據優秀到令人難以置信。由於阿託伐他汀是一種處方藥，所以新東港的客戶主要是醫院。在我國，醫院比藥品供應商更有議價能力，醫院不可能接受“貨到付款”，更不用說預付賬款。因此，該子公司的經營性現金流淨額，以及可能的其他相關財務信息，比如應收賬款，就好得讓人多疑。
樂普醫療堆積的應收賬款和存貨也應該引起注意，其壞賬準備的會計政策極其寬鬆。3—4年期的應收賬款只計提30%，4—5年期的應收賬款只計提50%。因此，應收賬款和存貨的週轉越來越慢。另一個方面，公司一直在大舉借債，尤其是在年底。樂普醫療的負債率從2014年第三季度開始飆升，但奇怪的是，儘管這一趨勢正在上升，但其峰值甚沒有達到60%，當然，業界普遍認為，60%的負債率就是一條紅線了。
在金融市場中，作為利益相關者，銀行和其他金融機構通常還是很精明的，相比於我們個人的投資者而言，他們獲得的信息比我們要多得多。因此，從金融機構的角度來考量企業的債務結構，是很有必要的。從2015年開始，樂普醫療的長期信用貸款與其他債務相比不斷縮小，如擔保貸款、質押貸款、抵押貸款、短期融資券、中期票據等，最終只佔極小的一部分。為什麼金融機構不向樂普醫療提供更多的信用貸款？他們對這家藍籌股公司有什麼擔心？為什麼他們要給樂普醫療這麼多抵押貸款？這一切都說明金融機構不相信樂普醫療的償還能力。
2015年至2018年，樂普醫療抵押的長期股權投資越來越多，抵押的固定資產（廠房、建築）、無形資產（土地使用權）、投資性房地產越來越多。引人注目的是，其承諾的長期股權投資的披露價值大於賬面價值。這是由於樂普醫療的會計考慮了購買溢價，即商譽，這意味著樂普甚至將其商譽抵押以獲得貸款！此外，質押貸款利率也從2015年的4.86%上升到2017年的5.145%。
如果把樂普醫療的資產與負債結合起來看，就很容易看出，實際的負債率比看上去要高。正如前面分析的那樣，樂普醫療在盡其所能的膨脹資產，原因就是希望將負債率保持在60%以下。我國許多銀行會做出判斷，如果一個企業的負債超過資產的70%，企業貸款申請很可能會被拒絕。但是，樂普醫療因為新政策活了，因為可以拆分重組，可以把之前收購產生的商譽剝離出去，既降低了以後暴雷的風險，還可以再賺一筆增值的錢，又將無用的資產以極高的溢價賣到了科創板投資者的手裡！不是說不會漲，畢竟牛頓也計算不出人性的瘋狂，只是想讓大家知道，哪裡在磨鐮刀，等著收割韭菜。
————————
原載 / 熱搜財經
作者 / 夏洛特煩
閱讀更多 每天熱搜財經 的文章
