場外資金蜂擁入市，A股日成交再破萬億元，這也是2014-2015年大牛市和2019年春季攻勢以來，A股歷史上第三次日成交破萬億。與此同時，滬深兩市的融資餘額也持續維持在萬億元以上的水平，即使春節之後一度有所減少，但始終固守萬億元上方。“雙萬億”的背後，代表A股成交活躍、市場人氣高漲，和逐步走高的指數形成“價漲量增”的良好趨勢。在這樣活躍的市道中，券商板塊無疑是最直接受益的，儘管近年來交易手續費率整體不斷下滑，但放量總比縮量好，至少會產生階段性的業績改善，進而帶動券商估值的提升、股價的上升。因此，券商是牛市中“戴維斯雙擊”確定性較高的行業之一，已經是市場主流共識。
除了成交放大對券商的經紀業務有直接正面作用之外，2019年以來資本市場的一系列改革，也對券商的投行業務帶來持續不斷的利好。如科創板的設立並試點註冊制、放寬定增等再融資規定、新三板改革推進等，都有利於券商特別是頭部券商推動投行業務，獲得更多獨立於市場成交以外的利潤。此外，隨著市場的走高，券商的自營業務也水漲船高，持有二級市場股票的價值不斷增加，券商的“三駕馬車”齊頭並進、全面受益，對股價形成共振的推動作用。此外，近期許多行業受到疫情的一定影響，而券商則基本上毫髮無傷，反而明顯受益於市場交投活躍和政策支持，在其它行業上市公司一季報可能有所下滑的情況下，券商反而有比較大確定性的增長，這樣的反差進一步提升了券商板塊在整體市場中的相對價值，吸引場外資金的進一步參與也是可預期的大概率事件。
對投資者來說，直接投資券商股，或者參與相關的ETF基金，是一個佈局的方式，某種程度上也可算是廣為人知的“明牌”。相比之下，一些參股券商的“影子股”可算是“暗牌”，在券商股大概率上漲的情況下，不僅有望緊隨參股券商漲跌，同時還因為本身的內在投資價值或併購價值，為投資者帶來更大的波動空間。從歷史上來看，一些參股券商的“影子股”表現並不弱，甚至因為和券商板塊的啟動存在時間差，因而成為投資者輪動操作，或踏空資金挖掘補漲的機會。筆者認為，如果投資者對追高已經大漲的券商股有顧忌，或者對即將有巨量限售股解禁的次新券商股心存疑慮，那麼挖掘尚未啟動的券商“影子股”或許是可以關注的方向。
歷史上一些參股券商的“影子股”曾經給投資者帶來豐厚的收益。比如2006-2007年大牛市中，兩面針（600249）作為中信證券（600030）的影子股，兩年內最大漲幅超過21倍，和中信證券同期最大漲幅基本接近，超過了當時大部分股票的漲幅，更遠遠跑贏了上證指數。另一隻中信證券的影子股雅戈爾（600177），也在牛市中實現了遠超大盤的漲幅。如果投資者將券商股和參股券商的“影子股”進行對比操作，捕捉其中落後補漲的機會，獲得比單一持有券商股更高的收益並非不可能完成的任務。
參股券商的“影子股”除了因為自身持有的券商股權“母以子貴”之外，本身還可能存在併購價值。特別是從2019年併購重組鬆綁之後，二級市場舉牌動作出現多次。對於一些自身股權比較分散、第一大股東持股比例較低處於弱勢控股地位的影子股，基於自身價值重估的潛力，是有可能吸引場外資金進行舉牌，進而爭取成為實際控制人的可能。如果這一“影子股”本身就是券商的第一大股東，或者因為券商股權也分散，有望因為二級市場股份增持出現大股東變更的情況下，“影子股”就存在被資金相中進行“一箭雙鵰”式舉牌的可能性。通過這樣的舉牌方式，一舉實現對兩家上市公司的控制，特別是其中還有一傢俱備金融稀缺牌照的上市券商，無疑是效率較高的行為。
近期A股就出現了類似的例子，廣發證券的第二大股東遼寧成大（600739）被韶關高騰通過二級市場增持、協議受讓其它股東持股等方式，取得公司12.46%的股權，一舉超過原第一大股東遼寧省國有資產經營有限公司11.11%的持股比例。同時，由於遼寧成大是廣發證券的第二大股東，持股比例為16.40%，和第一大股東吉林敖東僅相差0.03%，只需要在二級市場上少量增持便可取而代之。這一舉牌行為不僅推動遼寧成大的股價站上淨資產，更促使投資者思考相應邏輯的複製效應。和遼寧成大比較類似的是亞泰集團（600881），其第一大股東持有比例僅有9%出頭，同時公司還是東北證券的第一大股東，持股比例超過30%，未來也可能被相中出現“一箭雙鵰”式的增持。同時該股股價還處於“雙破”階段，既大幅跌破淨資產也大幅跌破三年前的定增價，相比2015年高位跌去八成以上，中期超跌比較嚴重。
除了舉牌潛力股之外，投資者還可以從三大指標來考察“影子股”的潛力。首先是每股包含券商股份的數量，比較直觀反映出“影子股”的含金量。比如吉林敖東（000623）每股包含廣發證券高達1.0796股，相當於目前股價僅反映其持有的廣發證券股權的價值，其餘資產相當於“白送”，其中包括盈利能力較好的醫藥資產，存在一定程度的錯殺可能。這一指標相對較高的還有中山公用（000685）、人福醫藥（600079）等；
第二個指標則是“影子股”本身的市值和持股券商市值的對比。特別是一些市值較小、價格不高的品種，如果這一比值較高，往往會給股價注入較好的彈性，帶來較強的階段性攻擊力。如江蘇舜天（600287），自身市值約為26億元，而持有的華安證券股份價值就有8億元，帶動效應比較明顯，較小的市值、較低的股價炒作難度也相對較低；
第三個指標則是“影子股”本身的估值水平，如果本身市盈率和市淨率較低，且業績穩定，那麼參股券商所帶來的階段性增長將有助於公司本身的價值修復。如持有國信證券4.18%股份的城建發展（600266），本身業績穩中有增，按2019年報預增幅度計算市盈率僅有6倍左右，市淨率僅有0.68倍，持有國信證券股權價值佔自身市值超過30%；持有西部證券15.09%股份的城投控股（600649），目前市淨率也僅有0.7倍左右，持有西部證券股權價值佔自身市值超過35%。類似品種本身的低估值在一定程度上封殺了股價下行的空間，而券商股權的增值又賦予了股價相當程度的進攻性，存在攻守兼備的特徵。
表1：部分參股券商的“影子股”
而對於一些持有券商比例較低、本身估值較高，或持有的券商尚未在A股上市難以精確估值的“影子股”，投資者在沒有進一步深入研究其基本面之前，不可對其參股券商的屬性寄予太高的期望，立足於公司自身價值的挖掘，才是參與券商“影子股”的較好方式。（文章提及內容僅供參考，不構成實質性投資建議，據此操作風險自擔。）■
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