隨著不良資產處置市場的進一步發展，不良資產的範圍從傳統的不良資產逐漸擴大至陷入困境中的企業、房地產項目等，這種困境可能是因為企業資金流突然斷裂、企業投資運營失利、外部客觀條件變更對企業產生的連鎖反應等因素導致的暫時的或長期的困難。其中，大部分不良資產的處置最終都落點於土地及房產的價值，因而涉房類不良資產也是行業處置的關鍵。

基本介紹

1. 涉房地產類不良資產是如何形成的

以本所曾經主辦的某不良資產處置案（下稱“案例”）為例（各方具體關係詳見如下示意圖）。

在上述案例中，公司A以其持有的多幢房產及在建工程（“不動產A”）為其自信託公司的貸款提供了抵押擔保，以其持有的多套房產（“不動產B”）為公司B自信託公司的貸款提供了最高額抵押擔保；鑑於公司A與公司B的關聯關係，公司A還為公司B的前述貸款提供了連帶責任保證。

後信託公司將上述兩筆債權轉讓給資管公司。由於公司A未按期償還其對資管公司的債務，資管公司向法院申請了強制執行和財產保全，法院依法查封了不動產A，並在淘寶網進行了兩次不動產A的司法拍賣活動，但均以流拍結束；同時，由於公司B亦未按期償還其對資管公司的債務，資管公司向法院申請強制執行和財產保全後，法院依法查封了公司A名下的多套房產。後公司C與資管公司簽署了《債權轉讓協議》，受讓了資管公司對公司A、公司B持有的全部債權。

本所介入時，公司A作為主要債務人，其已處於吊銷但未註銷狀態，全部股權均已被凍結，且公司A及其實際控制人已被列為失信被執行人、被列入異常經營名錄。

如上述可看出，資管公司原擬拍賣不動產A以實現債權，但未料該等房產未能成功處置變現，直接導致其對公司A及公司B發放的兩筆貸款陷入無法收回的困境。而後，由於公司C錯誤地預估了公司A、公司B的還款能力以及不動產A、不動產B（合稱“目標項目”）的價值，使得其從資管公司處接盤該等不良資產後仍然無法收回債權，最終導致公司C陷入處置不良資產的僵局之中。

2. 涉房地產類不良資產的其他形成原因

當然，除上述案例中提及的不良資產的擔保物涉及房地產外，房地產項目本身亦可以成為一種不良資產，其形成原因主要包括：

(1) 開發商操盤能力較差，使得房地產項目運營陷入困境；

(2) 房地產項目本身屬於違規、違建、超建的房產；

(3) 由於城市政策變化、規劃調整或者政府領導換屆導致房地產項目無法繼續進行；

(4) 城市房地產市場趨於飽和，使得房地產項目運營困難等。

處置流程

1. 涉房地產類不良資產處置的基本流程

在上述流程中，盡職調查作為處置涉房地產類不良資產的首要環節，其具有不可替代的重要作用：

• 瞭解項目。

涉房地產類不良資產處置的過程也是實現房地產最終價值的過程，如果對房地產項目的狀況、性質、定位存在認知偏差，可能導致交易各方無法對該房地產項目的實際價值、未來的發展潛力、價值有清晰的認知；

• 瞭解債務。

一般來說，涉房地產類不良資產上可能牽涉各類複雜的債權、抵押、查封等，如在處置之前未進行全面的法律盡職調查，捋清該不良資產上存在潛在法律風險，交易各方將難以對處置方案進行最優的選擇；

• 瞭解市場。

涉房地產類不良資產的特殊之處即在於不同地域、不同時期、不同類別的房地產價值會隨著市場需求、客觀政策等的變化而變化，盡職調查不僅是瞭解房地產項目本身，更重要的是通過訪談、走訪以瞭解當地該類房地產市場的未來趨勢，進而對該房地產情況有更加客觀的判斷。

2. 解決方案及優劣分析

以上述案例為例，對不良資產處置中的債權人（案例中的公司C）而言，我們理解存在如下三種處置該不良資產的交易方案：

（1）公司C通過申請司法拍賣及變賣程序獲得款項以實現債權

此方案需公司C作為申請執行人向法院申請啟動第三次拍賣程序處置目標項目，在拍賣申請獲得人民法院同意且拍賣成功的理想情況下，公司C可從拍賣款項中獲得償還。如法院不同意啟動第三次拍賣程序或者第三次拍賣仍然流拍，且人民法院同意啟動變賣程序的，公司C亦可以從變賣款項中獲得償還（具體流程如下）。

但根據我們對目標項目的盡職調查結果，我們注意到方案（1）的實現存在如下風險：

① 方案（1）存在不被法院認可的風險

根據《最高人民法院關於人民法院民事執行中拍賣、變賣財產的規定》第二十八條第一款：對於第二次拍賣仍流拍的不動產，如申請執行人拒絕接受以該不動產抵債的，人民法院應當在六十日內進行第三次拍賣。考慮到資管公司此前申請的兩次拍賣均以流拍結束且第二次流拍與擬申請第三次拍賣時間已相隔近兩年的時間，我們理解方案(1)的實現司法訴訟依賴於與執行法院的溝通情況，存在不被人民法院認可的可能性。

② 目標項目中可進行司法拍賣的財產範圍存在不確定性

在盡職調查中我們注意到，曾有案外人對於目標項目的司法執行拍賣財產範圍提出執行異議之訴，儘管該執行異議訴訟已被裁定駁回，但我們認為無法完全排除後續司法執行拍賣過程中再次出現第三方提出執行異議之訴的可能性，從而導致目標項目中可進行司法執行拍賣的財產範圍處於不確定的狀態。

③ 公司C可獲得實現的債權償還數額存在不確定性

公司A除存在對公司C的債務尚未償還外，其還存在工程欠款（且部分工程欠款已有生效判決/仲裁文件作為支撐）、未支付的員工工資以及其他普通對外債務，且公司A名下的房產上存在以信託公司為第一順位抵押權人的擔保物權。我們理解，當目標項目成功完成司法拍賣後，相關債務的優先清償順序應為：

鑑於此，即便目標項目順利完成拍賣或變賣的，公司C可獲得實現的債權償還數額仍然存在一定的不確定性。

基於上述障礙，如公司C欲通過方案（1）處置不良資產的，其最終可能實現的債權金額存在較多外部不確定因素的干擾。鑑於此，我們又向公司C提出瞭如下兩種交易方案。

（2）尋找潛在投資方通過股權收購的方式收購公司A以間接控制目標項目

方案（2）旨在通過潛在投資方支付的股權收購款以實現公司C的債權，其本質為一種債務重組，即通過與債務人重新協商訂立新的還款計劃，落實擔保責任，以實現債權人的債權。

如採取方案（2），則需要公司A現有股東的配合協助。而如何實現公司A現有股東的配合以及確保該交易成功後相應的款項可進入公司A而非其現有股東賬戶以滿足公司C實現現有債權的需求，仍需各方進一步協商並就商業條件達成一致。否則，如股權轉讓款直接進入公司A現有股東賬戶的，則對實現公司C的債權並無益處。

除此之外，由於股權收購通常於持有房地產項目的公司層面進行，因此在採用股權收購的方式處置房地產時需要對公司名下的資產進行清理、打包，保證公司名下持有的資產即為需要被處置的資產。在上述案例中，由於公司A的營業執照已經吊銷，公司A下的資產僅有目標項目，因此股權收購無需對公司A的資產進行剝離即可進行。

但考慮到公司A及目標項目的現狀，我們理解潛在投資方可能會在收購價格上要求較大的折扣，或者設置較為嚴苛的交易條件，並且除上述風險外，方案(2)的實現還受限於公司A股東所持有的股權被凍結的期限、人民法院對該等凍結股權的處置方式等。因此，總體而言，方案（2）的實現存在不小的難度，最終成功的不確定性也較大。

（3）尋找潛在投資方整體收購公司C持有的對公司A、公司B的現有債權

在上述案例中，考慮到公司C對公司A及公司B的債權實現難度較大，公司C在與潛在投資方磋商過程中可能處於較弱勢的地位，例如需在債權的收購價款上給予潛在投資方較大的折扣，或者處置不良資產時設置了較為嚴苛的交易條件等。

綜合而言，相較於其他處置方案，方案(3)對公司C而言無疑是實現債權最有效率的方式。

3. 涉房地產類不良資產的其他處置方式

除上述介紹的三種涉房地產類不良資產的處置方式外，作為債權人處置不良資產的常見方式還包括：

• 以物抵債。

由於房地產本身的價值較高，如債權人發現債務人確實無能力償還債務，或者可能存在多個債權人，且債務人的財產無法同時償還其全部負債，或者債權人本身操盤、運營該類房地產的能力較高，能夠通過改建、聯合開發等方式提升房地產價值的，債權人亦可以選擇以物抵債的方式，直接持有該等不良資產，這在實踐中也不失為一種具有可操作性的方法；

• 債轉股。

對於債務人公司本身具備一定的經營前景，或者債權人存在借殼上市、獲得特殊牌照、繞開准入門檻等特殊目的的，債權人可以通過債轉股持有債務人公司股權、並獲得該公司的經營、管理、決策的控制權，這種方式不僅可以實現債權人的債權，還能滿足債權人其他需求，此方案在實踐中也是較為常見的做法；

• 盤活重整。

如該等不良資產是由於債務人公司資金週轉不靈或者融資能力不足導致優質的房地產項目無法進一步運營的，債權人可以採取引入新的投資方、引入專業的管理者等重組方式進行盤活重整實現債權。但此種方法可能涉及稅務、法律、金融等多方面的專業知識與技能，需要具備豐富經驗的人員統籌安排，否則極可能使得該房地產項目上的債權、債務關係更為複雜，引發新的糾紛，需要慎用；

• 破產重整。

此種方案固然有債權人受償率較高的優點，但鑑於重整過程情況複雜多變，其對投資人的依賴程度較高，難以尋求到能夠滿足債務人需求的優質投資人。

涉房地產類不良資產的處置要點

1. 儘量多掌握該不良資產的相關原始證照、公章、原始資料等，便於對不良資產開展盡職調查及集中處置。在上述案例中，如公司C未保留公司A的公章、目標項目的證照等，公司C可能無法滿足潛在投資方對目標項目的盡職調查工作，進而影響潛在投資方對目標項目的評估，使得債權人錯失處置機會。

2. 根據房地產實際運營狀況選擇合適的處置方式，如房地產產權不清晰、涉及糾紛較多，或者房地產的市場定位不合理，此類房地產上存在的障礙可能給將來經營或二次處置房地產帶來影響，房地產盤活能力較差，建議儘早通過司法拍賣、變賣、協議轉讓的方式予以處置；但如房地產產權相對清晰，具有一定的開發價值或增值潛力，對其登記、過戶、租賃等不存在其他障礙的，則在運營中處置該房地產也不失為一種可行方案，例如採用租賃、合資合作、託管經營、直接經營等方式，均能夠獲得相對較好的資金回報。

3. 處置涉房地產類不良資產時應多頭並進，如在上述案例中，公司C就可以選擇同時採用尋找潛在收購方、法院拍賣等多種方式，以節省不良資產的處置時間，提高不良資產的處置效率。

4. 要充分了解涉房地產類不良資產的情況，包括房地產項目本身及其他債權人的情況，分析各債權人的債權情況、性質及可能對處置方案的影響，為後期與其他潛在投資方、收購方的交易談判打好基礎。

以上司法訴訟、債務重組、債權轉讓、以物抵債、債轉股、盤活重整、破產重整，也是處置涉房類不良資產常用方法，具體操作則需根據實際盡調情況酌情處理，實現投資利益最大化。

閱讀更多 福韻商業調查中心 的文章

關鍵字: 案例 法律 房地產