通過ETF換購“借道減持”股份，是2019年不少上市公司股東熱衷的減持方法。新華財經和麵包財經研究員梳理的公告數據顯示，2019年上市公司重要股東以所持有的公司股票換購ETF的案例較此前顯著增加。但這一情況在近兩三個月發生了明顯的變化。2019年11月至今鮮有上市公司進行ETF換購，更有不少此前公告換購的上市公司股東宣佈放棄認購。
從驟然升溫到急劇降溫，是什麼讓ETF換購這種頗具“技術含量”的花式減持方法大起大落？
7家上市公司股東ETF換購擱淺
鼠年春節長假前夕，南京證券公告稱，公司股東鳳凰置業決定提前終止此前披露的基金份額認購計劃。
2019年8月16日，南京證券公告，公司股東鳳凰置業擬以不超過9896.436萬股（不超過公司總股本3%）的A股股票換購ETF基金產品。2019年9月9日，鳳凰置業以持有的3298.81萬股南京證券股票（佔總股本1%），換購了市值對應的華夏中證全指證券公司交易型開放式指數證券投資基金份額。
在2019年9月份ETF換購結束後，鳳凰置業的持股份額和持股比例未再發生變化，直到2020年1月份，提前終止了換購計劃。
除了南京證券，2020年1月初，科大訊飛也發佈公告稱公司股東決定取消參與認購國聯安滬深300 ETF。
統計顯示，自2019年11月至春節長假前，至少有7家上市公司放棄了換購。
圖1：部分ETF棄購案例
放棄換購現象的增加與監管部門自2019年底對ETF換購的關注有關，而引起監管部門關注的主要是超額換購。
超額換購導致基金淨值下跌
2019年下半年以來，超額換購導致部分ETF基金成立後背離了跟蹤標的指數走勢，基金淨值出現大幅下跌。
以匯添富中證800ETF為例，該基金成立於2019年10月8日，發行規模為66億元。在發售期間有3家上市公司的股東進行了換購：
圖2：匯添富中證800ETF換購情況
公開資料顯示，白銀有色控股股東瑞源股權投資基金將其持有的1.2億股白銀有色股份以4.23元/股的價格換購了匯添富中證800ETF，換購金額約為5.09億元。深科技控股股東中國電子將其持有的1471.2萬股深科技股份以均價12.3元/股的價格換購了匯添富中證800ETF,換購金額約1.81億元。福斯特控股股東福斯特集團將其持有的522.6萬股福斯特股份以均價45.09元/股的價格進行了換購，換購金額約2.36億元。
數據顯示，上述三隻股票在匯添富中證800ETF中的權重合計僅有0.1%，然而該基金在發行時三隻股票總換購金額佔基金成立規模的14%。
這意味著，基金成立之後，基金經理需要大幅調整倉位來跟蹤標的。然而，該基金成立後的兩個月內，上述三家上市公司的股價均較換購前下跌。這使得基金淨值在調倉後受到更大影響。截至2020年2月7日，匯添富中證800ETF基金淨值為0.9599，自成立以來下跌4.01%，年化收益率為-11.44%。
2019年上市公司ETF換購增多
ETF超額換購背後是2019年ETF整體換購規模的大幅增加。新華財經和麵包財經研究員根據公開信披數據梳理的結果顯示：2019年之前ETF換購現象並不多見，2019年公佈及實施ETF換購的上司公司明顯增多，年內至少超過40家上市公司實施或披露了ETF換購。
圖3：2019年主要ETF換購案例
部分ETF 換購的金額較為龐大，涉及的典型公司包括中國石油、中國建築和萬科A等。
其中，中國石油控股股東中國石油天然氣集團有限公司，將其持有的約4.13億股中國石油股份換購市值對應的工銀瑞信300ETF，換購總金額約30億元。
大家人壽將所持中國建築和萬科A的部分股份換購了四隻EFT基金，換購完成後，大家人壽對兩家公司的持股比例均明顯降低。
優化資產配置or借道減持？
ETF換購原本是一種中性的金融工具。但在實踐中卻更多的被運用成為上市公司股東尤其是大股東的減持工具。從認購份額結果公告來看，ETF基金認購份額均參照股票減持行為接受相關法律法規以及證券交易所業務規則約束，且股票認購基金份額與股票集中競價交易減持額度合併計算，以福斯特公告為例：
就ETF換購本身來說，大股東通過換購ETF，將持有的單個或者幾個公司的股票換成一籃子股票，分散了單隻股票所帶來的價格波動風險。同時，ETF換購的交易佣金較低，且不收取印花稅和分紅所得稅。
然而，ETF換購也使得重要股東減持具有了一定的隱蔽性。換購ETF屬於網下認購，並非二級市場交易，換購後如果股東再將ETF份額變現則不需要進行公告披露。
另一方面，部分ETF基金成分股超比例換購，導致基金成立後背離了跟蹤標的指數走勢，使得基金淨值出現較大跌幅。
弊端已初步顯露， ETF超額換購規模是否會在2020年出現下降值得關注。
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