君懷夜 / DoMarketing-營銷智庫
拼多多的股價迎來了上市後的至暗時刻。
11月20日，拼多多發佈了2019年Q3財報。財報顯示，拼多多第三季營收75.14億元，低於市場預期的76.5億元。而第三季度拼多多僅運營費用就高達84.7億元，導致虧損達到27.92億元，較去年同期的12.695億元同比增長了119.9%。
受營收不及預期及虧損的影響，拼多多的股價也迎來IPO後的至暗時刻。美股開盤前，拼多多股價就大幅下跌，最大跌幅達近24%。開盤後也沒有多大好轉，最終報收31.4美元，下跌22.89%，創下上市以來最大跌幅。與前一個交易日相比，拼多多市值蒸發超過108億美元，約合759億人民幣，並被京東、網易和百度反超。
表面上看，拼多多股價大跌的原因在於Q3營收未達預期，而成本明顯上升。這個Q3，拼多多僅在營銷上就花了69億元，導致總體運營費用明顯升高。
而實際上，資本市場真正擔心的或許是拼多多以補貼驅動增長的模式難以為繼。資本市場對拼多多未來的懷疑或許基於以下幾點原因：補貼營銷的邊際收益遞減、無法顛覆電商市場基本格局、陷入價格戰陷阱。
補貼營銷帶來的邊際收益正在遞減
當你吃包子時，經常會有這樣一種體驗：開始的幾個包子美味可口，讓你感覺得到了很大的滿足；吃完兩三個後你有點飽了，再讓你吃的話，包子似乎也沒有那麼美味了；而當你吃完十個，包子不僅不能再帶給你滿足感，甚至會讓你感到有點厭惡。
經濟學上將這種現象叫做“邊際效用遞減”，即收益隨著使用量的增加越來越少，發展到極致甚至可能演變成收益為負。邊際效用遞減法則影響著經濟運行的方方面面，比如政府和企業的投資行為，投資的收益也會隨著投資量的增加而逐漸減少。
拼多多在營銷上的重金投入也面臨著同樣的情況。在過去的11個季度，拼多多有5個季度，在市場營銷上的支出超過了季度總收入。但鉅額投入帶來的營收增長卻正在減少，以2019年為例，拼多多前三個季度的營收增長分別為228%、169%和123%，雖然依舊保持著較高的增長速度，但下降的幅度也非常明顯。
按照這種下降趨勢，拼多多今年Q4的營收增長甚至可能跌破100%，對於體量遠遠小於阿里的拼多多而言，這絕不是一個好消息。而百億補貼之外，拼多多目前還沒有找到繼續保持高增長的其他驅動因素，這也許正是資本市場最擔心的一點。
用戶“虛胖” 尚無法顛覆電商基本格局
以補貼換用戶，燒錢搶市場的行為在中國互聯網市場並不少見。比如在O2O領域，最終燒出了行業巨頭美團點評；出行領域，最終燒出了行業巨頭滴滴。燒錢過後，企業獲得了比較穩固的市場地位，早期的投資人也可以靠講著未來的故事而成功套現。因此，互聯網企業和資本市場也樂見這種快速成長的燒錢模式。
早期燒錢的拼多多也的確對阿里和京東的雙寡頭電商格局帶來了不小的衝擊。為了應對拼多多，阿里不得不讓早已落寞的聚划算重新披掛上陣，京東則打造了面向下沉市場的APP“京喜”。然而時至今日，拼多多對電商市場格局的衝擊和挑戰已經逐漸減弱，一超兩強的基本格局又開始逐漸穩固。
僅從用戶規模看，2019年Q3，拼多多的年度活躍用戶就突破了5億，已經達到阿里的近八成。但從其他角度看，拼多多的數據就不那麼美好了。在營收規模上，拼多多隻有阿里的6%；在淨利潤規模上，阿里每個季度有百億淨利，拼多多持續虧損；在市值上，拼多多隻有阿里的8%。
阿里八成的用戶規模，卻只帶來阿里6%的營收規模，問題出在哪裡？一位用戶的質疑或許最能說明真相，“幫朋友砍一刀也能叫活躍買家？”所以，拼多多目前的5億用戶規模其實是一種“虛胖”，真正的買家人數恐怕至少要打個對摺。而且，即使是這種“虛胖”的用戶增長，過去一年中也僅有39%，下沉市場帶給拼多多的人口紅利只會越來越少。
在財報電話會議上，拼多多CEO黃崢表示下一季度會繼續“百億補貼”戰略。燒不出滴滴，也燒不出美團，在這種情況下是否還有必要重金投入做營銷，恐怕資本市場也對拼多多在質疑。
無奈選擇 陷入與友商的價格戰陷阱
下沉市場曾經是一片藍海，拼多多作為這片藍海中第一個成功吃螃蟹的電商，也算賺的盆滿缽。但隨著阿里和京東回過神來，藍海瞬間變為紅海。
比如，天貓及淘寶總裁蔣凡給聚划算今年定的三大目標都直指下沉市場；京東創始人劉強東更是將“滲透低線市場”定為了京東集團今年三大必贏之戰之一，微信的一級入口也由京東商城讓位給了京喜。
面對激烈的競爭，拼多多以“百億補貼”回應，希望開發更多高購買力用戶，以質量彌補數量增長的乏力。比如，今年雙十一結束後，拼多多並沒有公佈平臺的營收等數據，只是宣佈賣出了40萬臺蘋果手機和1000輛汽車。
但補貼從來都是一把雙刃劍，就像《回家的誘惑》中知名渣男洪世賢所說的那樣，“我今天如果為了愛情選擇了你，那麼有一天，我也一定會為了愛情拋棄你。”這個道理同樣適用於用補貼吸引用戶。對用戶而言，無論淘寶、京東還是拼多多沒有什麼區別，哪家補貼多就上哪家，並沒有什麼忠誠度可言。
電商平臺之間的補貼戰本質就是一場價格營銷戰，屬於殺敵一千自損八百。而價格戰對拼多多而言，本身就是其軟肋。與財大氣粗年入百億的阿里打價格戰，拼多多很難佔到什麼便宜。明知這一點的黃崢，為什麼還要孤注一擲地執念將百億補貼進行到下個季度？
原因或許是可供黃崢選擇的道路並不多，無論是京東的物流優勢還是阿里的雲、金融、物流等體系優勢，都是拼多多短時間內難以企及的。而選擇簡單粗暴的重金補貼，至少能在短期內將高增長的故事繼續講下去。畢竟，“只有等潮水退了，才知道誰在裸泳。”
閱讀更多 DoMarketing 的文章
