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我國休閒食品消費量位居世界第二位，隨著線下線上渠道在全國範圍內的蓬勃發展，休閒食品行業穩步增長。
基於此，在行業需求及環境十分有利的背景下，我國休閒食品企業衝擊資本市場的熱潮始終高企，達利食品(03799-HK)、三隻松鼠(300783-CN)、恰恰食品(002557-CN)、良品鋪子、來伊份(603777-CN)等行業巨頭企業或已經成功上市或者正在上市路上。
但有一家大型休閒食品企業卻在上市的道路上姍姍來遲，這家公司名為“上好佳(環球)有限公司”(以下簡稱“上好佳”)。11月8日，上好佳向港交所遞交了招股申請書。
實際上，上好佳早在2008年就已啟動了赴港上市的計劃，並且已通過初步審核。但當時恰逢公司收購大湖，企業需要重新申報所有材料，因此上市計劃被擱淺。
深耕中越兩國的菲律賓跨國企業
很多消費者認為上好佳是隨著國內經濟飛騰而誕生的國產品牌，然而上好佳是來自菲律賓的家族式跨國企業。
上好佳的歷史可追溯至1974年，Liwayway Marketing(由上好佳名譽主席、愛國華人施恭旗的父母所創立)率先在菲律賓以品牌“Oishi”生產及分銷休閒食品產品，1993年成為首批進軍中國休閒食品市場的國際公司之一，隨後將業務延伸至越南。上好佳現有香脆休閒食品、糖果和飲料三大業務門類，其中鮮蝦片/鮮蝦條等產品在中國消費者間有相當高的普及度和知名度。
上好佳在中越兩國的發展已逾20年，成為中國及越南最大休閒食品生產商之一。根據弗若斯特沙利文報告，按2016年至2018年連續3年的零售價值計，上好佳於2017年及2018年為中國最大的香脆休閒食品生產商(不包括薯片及脆米餅)以及越南最大的香脆休閒食品生產商。
上好佳在全國範圍內佈局迅速，生產工廠已落子上海、哈爾濱、天津、昆明、新疆等15個城市，而在越南則有5個生產設施。在國內一二線城市紮根後，上好佳目前正在推進深入到三四線城市，還要深耕農村市場，位於越南的生產設施也在擴建當中。上好佳在中國和越南擁有成熟的全國銷售及分銷網絡，包括傳統零售渠道(非連鎖店，如雜貨店、小型獨立商店及溼貨市場)及現代零售渠道(主要客戶，如大賣場、超市、便利店及小型超市)。截至2019年6月30日，上好佳擁有1,249名經銷商，覆蓋中國的所有省份及大部分縣城以及36個大客戶。在越南擁有176名經銷商(涵蓋越南全數63個省)、135名主要客戶及約10,000名其他零售商，銷售及分銷網絡已滲透越南75%的零售店。
然而，國內市場雖然旺盛，但相對於越南市場，上好佳的國內市場運營表現卻不盡人意。
招股書顯示，2016年~2018年間，上好佳中國市場收益分別為3.39億美元、3.29億美元、3.32億美元，其中2018年的收益較2016年的減少1.93%；2019年上半年收益同比下降2.02%至1.64億美元，表明最近幾年中國市場業績整體出現疲軟的態勢。而越南市場收益表現較佳，由2016年的1.37億美元增至2018年的1.59億美元，2019年上半年進一步同比增9.24%至8331.5萬美元。
從行業總體的角度來看，休閒食品行業門檻相對較低，近幾年三隻松鼠、良品鋪子、鹽津鋪子等品牌的快速崛起，這些品牌在線上渠道的快速傳播，擠佔了市場空間；另一方面，從企業自身的角度，上好佳營銷推廣力度不夠以及新興渠道拓展方面不及預期，也是導致公司主要營收規模下降的主要原因。
利潤不斷減少
國民收入的提高、食品工業技術的發展以及更多渠道的擴展，使我國休閒食品行業更加成熟，業態更加豐富。
雖然行業發展蒸蒸日上，但國內休閒食品不只有上好佳一家，眾多後起之秀已經成長起來，同行業上市公司包括鹽津鋪子(002847-CN)、來伊份(603777-CN)、三隻松鼠，還有正在IPO排隊中的百草味、良品鋪子等。
隨著上述休閒食品企業的崛起，擁有逾20年曆史的上好佳的地位也接受到挑戰。在中國市場，上好佳的產品銷量從2016年的8.72萬噸下降18%至2018年的7.15萬噸，越南市場產品銷量則有較大幅度上升，2016年-2018年上升18.68%。好在產品平均售價逐年上升，才使上好佳業績報不至於太難看，2016年-2018年，上好佳中國市場產品平均售價提升3900美元/噸至4600美元/噸，到了2019年上半年下降至4500美元/噸。
雖說產品售價的提升在一定程度上抵消了上好佳銷量下滑帶來的影響，但是相對於營收，上好佳的利潤近幾年經受著下滑的風險。
雖然上好佳在中越兩國擁有成熟且廣泛的銷售及分銷網絡，以及豐富的產品組合(截至目前已在中國及越南合計成功推出70款不同產品)提升多元化收入，但競爭的殘酷以及成本把控不佳使上好佳盈利能力近幾年不斷下滑。2016年-2018年，上好佳純利下滑30.4%至2011.7萬美元，下滑幅度相當大。2019年上半年淨利潤有所上升，同比增加52.22%至1456.3萬美元。
首先，上好佳近些年發展面臨最大的阻力是來自消費者轉向線上購買及將消費偏好轉向更健康、更營養及更高價值產品，這也是公司產品銷量逐年下滑的根本原因。
其次，上好佳的成本把控並不佳。雖然上好佳2016-2018年銷售成本微增3.23%，但也有超過3億美元的年均銷售開銷，比重較大，造成公司純利率在2018年僅為4.1%。此外，分銷成本、行政開支、財務成本等各項費用在2016-2018年增速分別為9.8%、7.55%、25.77%，增速均高於營收增速，利潤因此承壓。
財務數據與同行對比
營收微增以及淨利潤下滑，不能代表一家公司持續性盈利能力就出現了問題。那麼，上好佳的造血功能在行業裡處於什麼位置呢？
通過與國內幾大休閒食品上市公司在毛利率、淨利率、銷售費用率等數據方面的對比，發現上好佳的盈利能力有待提升。
上圖可見，上好佳的營收體量在休閒食品幾大上市公司中是最小的，雖然不斷加大產線以及銷售渠道方面的投入，但收效相較於上述公司來看並不值得稱讚。毛利率方面，產品組合轉變需要沉澱、原材料成本增加、加入價格戰等因素，使上好佳毛利率在行業內偏低，2019年上半年毛利率為27.2%，與業內龍頭達利食品(03799-HK)報告期內40.99%的毛利率相比可謂是小巫見大巫。
此外，上好佳的淨利率在2019年上半年僅為5.9%，較2016年的6.1%下降0.2個百分點，處於較低水平。銷售費用率報告期內為16.1%，在行業內較低，表明公司在推廣等開支方面仍需加把勁。
小結：深耕中國市場超20年卻被三隻松鼠、來伊份等後起之秀趕超，上好佳的現狀未免有點感傷。可以說上好佳戰勝不了對手，也贏不了時代，而是迷失了自我。
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